ТЕМА 11. Валютные фьючерсы

В стремлении к успехам предприятию приходится решать вели­кую дилемму финансового менеджмента: рентабельность или ликвидность? — и зачастую жертвовать либо тем, либо другим в попытках совместить динамичное развитие с наличием достаточ­ного уровня денежных средств и высокой платежеспособностью. Дело в том, что ликвидные затруднения и, соответственно, низкие значения коэффициента текущей ликвидности могут свидетельст­вовать не о финансовом нездоровье и неплатежеспособности, а о динамичном развитии предприятия, бурном наращивании оборо­та и быстром освоении рынка.

Рассмотрим для иллюстрации два примера. Первый из них по­казывает, что для предприятий малого и среднего бизнеса высо­кие темпы наращивания оборота влекут за собой повышенные ликвидные потребности. Второй пример говорит о том, что и для крупных предприятий слишком бурные темпы роста оборота чре­ваты ликвидными трудностями. Наконец, оба примера свидетель­ствуют о фундаментальном противоречии, дилемме, которую при­ходится разрешать предприятиям на всех этапах их развития: либо деятельность рентабельна, либо она приносит достаточный уро­вень ликвидных средств. Примирить одно с другим трудно, но, как мы увидим, возможно.

Пример 1

Возьмем три предприятия, находящиеся на разных стадиях раз­вития: М («малое»), С («среднее») и К («крупное»).

Предприятие М с объемом актива 10 тыс. тг. и 10-тысячным годовым оборотом находится на стадии стремительного «выхода из детских пеленок». Среднегодовой темп прироста оборота 30%; коммерческая маржа (рентабельность оборота) растет медленно: 3% в первом году, 5% во втором году, 1% в третьем году, зато предприятие выигрывает на повышении коэффициента транс-

формации (оборачиваемости активов): 1, 1,1 и 1,2 в первом, вто­ром и третьем годах соответственно.

Предприятие С с объемом актива 500 тыс. тг. и 750-тысячным оборотом находится на пути к зрелости. Оборот растет на 25% ежегодно, коммерческая маржа стабилизировалась примерно на уровне 12%, коэффициент трансформации поддерживается на уровне 1,5.

Предприятие К имеет объем актива JOO млн. тг. и годовой оборот 160 млн. тг. Оборот растет на 10% в год, коммерческая маржа составляет 9%, коэффициент трансформации — 1,6.

Ответим на вопрос: в какой степени у каждого их этих предпри­ятий необходимый прирост активов покрывается нарабатывае­мым нетто-результатом эксплуатации инвестиций? При этом под нетто-результатом эксплуатации инвестиций (НРЭИ) будем под­разумевать показатель, складывающийся из суммы балансовой прибыли и процентов за кредит, относимых на себестоимость.

Показатель	Предприятие М	Предприятие С	Предприятие К
Объем актива	2 1,97 тыс. тг.	977 тыс. тг.	133 млн. тг.
Экономическая рента­бельность активов	8,4%	18%	14,4%
Излишек (дефицит) ликвидных средств	—9,2 тыс. тг.	-48 тыс. тг.	+ 19,43 млн. тг.
Коэффициент покры­тия прироста активов нетто-результатом экс­плуатации инвестиций	0,25	0,9	1,6

Покажем, как получены эти цифры, пользуясь данными пред­приятия С, а затем дадим комментарий к таблице.

Новый объем актива получен на основе одной из модификаций широко применяемого в финансовом планировании и прогнози­ровании метода: при неизменной структуре пассива (а мы исполь­зовали именно такое допущение) темпы прироста оборота приме­нимы к темпам прироста объема баланса.* Таким образом, объем актива предприятия С, увеличиваясь на 25% в год, возрастает за три года с 500 тыс. тг. до 977 тыс. тг.

Уровень экономической рентабельности активов получен пере­множением коммерческой маржи и коэффициента трансформа­ции: 12% х 1,5 = 18%.

* Мы уже пользовались этим методом при разработке дивидендной по­литики предприятия в главе 3 части II.

Для получения суммы дефицита (излишка) ликвидности необ­ходимо сначала вычислить суммарный НРЭИ за три года, а затем сравнить с ним сумму прироста объема актива. Для расчета НРЭИ использована формула коммерческой маржи (КМ):

КМ = НРЭИ: ОБОРОТ х 100 => НРЭИ= ОБОРОТ х КМ: 100.

Таким образом, НРЭИ первого года составляет 112,5 тыс. тг., второго года — 140,6 тыс. тг., третьего года — 175,8 тыс. тг. В сумме это 429 тыс. тг. Далее: (977 тыс. тг. - 500 тыс. тг.) -— 429 тыс. тг. — 48 тыс. тг.

Коэффициент покрытия прироста активов нетто-результатом эксплуатации инвестиций составляет (429 тыс. тг.: 477 тыс. тг.) = = 0,9.

Представленные в таблице данные свидетельствуют о том, что: предприятие М с наиболее бурными темпами прироста обо­рота противопоставляет удвоению объема активов повышен­ную (благодаря высокой скорости оборачиваемости средств) экономическую рентабельность активов. Но, несмотря на это, лишь 25% прироста активов финансируются за счет внутрен­них источников. Дефицит ликвидности на покрытие потреб­ностей роста предприятия составляет 75% потребного при­ роста актива;

предприятие С противопоставляет удвоению объема активов поддержание высокой рентабельности (притом, что оба ее элемента — и коммерческая маржа, и коэффициент транс­формации — имеют весьма приличные значения). Однако и этому предприятию не удается достичь полного покрытия не­обходимого прироста активов. Дефицит составляет 10%;

предприятие К с наименьшими темпами прироста оборота, но с наиболее широким масштабом деятельности увеличивает свои активы лишь на одну треть и имеет более скромный уро­вень рентабельности, чем предприятие С. До каких пор будет возможным поддержание 14,4%-ной рентабельности без се­рьезных структурных изменений - - это, конечно, весьма сложный вопрос. Но пока что предприятие удерживает свои позиции, имея излишек ликвидности в 19,43 млн. тг., кото­ рый позволяет с лихвой покрыть прирост активов.

Пример 2

Возьмем предприятие К из примера 1 и сравним уже получен­ный нами ранее коэффициент покрытия прироста активов нетто-

результатом эксплуатации инвестиций 1,6 с этим же коэффици­ентом, но рассчитанным для 25%-ных темпов прироста оборота. Простейшие вычисления выявляют дефицит ликвидности в сумме 26,7 млн. тг. вместо прежнего излишка в 19,43 млн. тг., а искомый коэффициент снижается с 1,6 до 0,71 (коммерческая маржа — по-прежнему 9%). Слишком быстрые для данного пред­приятия темпы роста оборота породили дефицит ликвидных средств вместо их избытка. Если предприятие не собирается сни­жать темпы наращивания оборота, то оно должно произвести се­рьезные изменения своей финансовой структуры.

В западноевропейской финансовой науке коэффициент покры­тия прироста активов нетто-результатом эксплуатации инвести­ций часто называют показателем ликвидности (не путать с коэф­фициентом текущей ликвидности!). Зависимость между экономи­ческой рентабельностью активов (ЭР) и показателем ликвидности (ПЛ) описывается формулой:

2. Наращивание оборота за счет сочетания самофинансирования с заимствованиями

а) при неизменной структуре пассивов вопрос решается на ос­нове равенства внутренних и внешних темпов роста. Иными словами, приемлемым признается такой темп при­роста оборота, который совпадает с процентом прироста собст­венных средств. На этот же процент увеличиваются и заемные средства;

б) если конкретный темп прироста оборота превышает возмож­ный темп прироста собственных средств, то приходится привле­кать дополнительное внешнее финансирование. Как сделать при этом основные расчеты. Мы вышли, таким образом, на проблему проблем — ОПРЕДЕ­ЛЕНИЕ ПОСИЛЬНЫХ ДЛЯ ПРЕДПРИЯТИЯ ТЕМПОВ ПРИ­РОСТА ОБОРОТА:

1. Наращивание оборота за счет самофинансирования

а) если вся чистая прибыль остается нераспределенной, и структура пассивов меняется в пользу источников собственных средств, то темп прироста объема продаж и выручки (при данных ценах) ограничен уровнем чистой рентабельности активов. Если, к примеру, отношение чистой прибыли к активу (а это и есть рен­табельность) составляет 30%, то как раз на эти 30% у нас увели­чиваются и актив, и пассив, а это, в соответствии с главнейшими принципами финансового прогнозирования, может дать те же 30% прироста выручки без прорехи в бюджете;

В финансовом менеджменте наиболее важными признаются следующие группы финансовых коэффициентов:

Коэффициенты ликвидности

Коэффициенты деловой активности..

Коэффициенты рентабельности

Коэффициенты платежеспособности

Коэффициенты рыночной активности.

Рассмотрим показатели (коэффициенты) каждой из этих групп,

I. Коэффициенты ликвидности

Коэффициенты ликвидности позволяют определить способность предприятия оплатить свои краткосрочные обязательства в течение отчетного периода. Наиболее важными среди них для финансового менеджмента являются следующие:

коэффициент общей (текущей) ликвидности;

коэффициент срочной ликвидности;

коэффициент абсолютной ликвидности;

чистый оборотный капитал.

Коэффициент общей ликвидности рассчитывается как частное от деления оборотных средств на краткосрочные обязательства и показывает, достаточно ли у предприятия средств, которые могут быть использованы для погашения его краткосрочных обязательств в течение определенного периода. Согласно общепринятым международным стандартам, считается что этот коэффициент должен находиться в пределах от единицы до двух (иногда трех). Нижняя граница обусловлена тем, что оборотных средств должно быть по меньшей мере достаточно для погашения краткосрочных обязательств, иначе компания окажется под угрозой банкротства. Превышение оборотных средств над краткосрочными обязательствами более, чем в два (три) раза считается также нежелательным, поскольку может свидетельствовать о нерациональной структуре капитала. При анализе коэффициента особое внимание обращается на его динамику.

Частным показателем коэффициента текущей ликвидности является коэффициент срочной ликвидности, раскрывающий отношение наиболее ликвидной части оборотных средств (денежных средств, краткосрочных финансовых вложений и дебиторской задолженности) к краткосрочным обязательствам. Для расчета коэффициента срочной ликвидности может применяться также другая формула расчета, согласно которой числитель равен разнице между оборотными средствами (без учета расходов будущих периодов) и материально-производственный запасам. По международным стандартам уровень коэффициента также должен быть выше 1. В России его оптимальное значение определено как 0,7 - 0,8.

Необходимость расчета коэффициента срочной ликвидности вызвана тем что ликвидность отдельных категорий оборотных средств далеко не одинакова, и если например, денежные средства могут служить непосредственным источником погашения текущих обязательств, то запасы могут быть использованы для этой цели только после их реализации, что предполагает не только наличие непосредственно покупателя, но и наличие у него денежных средств. Следует также учитывать еще одно ограничение в использование коэффициентов ликвидности. Как следует из приведенного выше способа расчета, к наиболее ликвидным активам относятся не только денежные средства, но и краткосрочные ценные бумаги и чистая дебиторская задолженность. В условиях развитой рыночной экономики такой подход вполне оправдан: краткосрочные ценные бумаги по определению являются высоко ликвидными средствами; дебиторская задолженность, во-первых, оценивается за вычетом потенциальных сомнительных долгов, а не только выявленных фактически посредством инвентаризации дебиторской задолженности. Во-вторых, предприятие в условиях развитой рыночной экономики имеет целый ряд законодательно регламентированных возможностей, с помощью которых оно может взыскать долги со своего клиента. Очевидно, что в переходной экономике России эти условия пока отсутствуют. Поэтому вызывает сомнение целесообразность оценки ликвидности российских предприятий посредством коэффициентов текущей и срочной ликвидности, особенно в тех случаях, когда это не сопровождается подробным анализом показателей, участвующих в расчетах. Представляется, что в большинстве случаев наиболее надежной является оценка ликвидности только по показателю денежных средств. Этот показатель называется коэффициентом абсолютной ликвидности и рассчитывается как частное от деления денежных средств на краткосрочные обязательства. В западной практике коэффициент абсолютной ликвидности рассчитывается редко. В России его оптимальный уровень считается равным 0,2 - 0,25.

Большое значение в анализе ликвидности предприятия имеет изучение частого оборотного капитала, который рассчитывается как разность между оборотными активами предприятия и его краткосрочными обязательствами. Чистый оборотный капитал необходим для поддержания финансовой устойчивости предприятия, поскольку превышение оборотных средств над краткосрочными обязательствами означает, что предприятие не только может погасить свои краткосрочные обязательства, но и. имеет финансовые ресурсы для расширения своей деятельности в будущем. Наличие чистого оборотного капитала служит для инвесторов и кредиторов положительным индикатором к вложению средств в компанию.

Чистый оборотный капитал придает большую финансовую независимость компании в условиях замедления оборачиваемости оборотных активов (например, при задержке погашения дебиторской задолженности или трудностях со сбытом продукции), обесценения или потерь оборотных активов (в результате падения цен на готовую продукцию, банкротства дебитора).

Оптимальная сумма чистого оборотного капитала зависит от особенностей деятельности компании, в частности, от размеров предприятия, объема реализации, скорости оборачиваемости материально-производственных запасов и дебиторской задолженности, условий предоставления кредитов предприятию, от отраслевой специфики и хозяйственной конъюнктуры.

На финансовом положении предприятия отрицательно сказывается как недостаток, так и излишек чистого оборотного капитала. Недостаток этих средств может привести предприятие к банкротству, поскольку свидетельствует о его неспособности своевременно погасить краткосрочные обязательства. Недостаток может быть вызван убытками в хозяйственной деятельности, ростом безнадежной дебиторской задолженности, приобретением дорогостоящих объектов основных средств без предварительного накопления денежных средств на эти цели, выплатой дивидендов при отсутствии соответствующей прибыли, финансовой неподготовленностью к погашению долгосрочных обязательств предприятия. Работающего капитала, или, как будет показано в части Ш, "текущих финансовых потребностей". (Прим. научн. редактора)

Значительное превышение чистого оборотного капитала над оптимальной потребностью в нем свидетельствует о неэффективном использовании ресурсов. Примерами являются: выпуск акций или получение кредитов сверх реальных потребностей для хозяйственной деятельности, накопление оборотных средств вследствие продажи основных активов или амортизационных отчислений без соответствующей замены их новыми объектами, нерациональное использование прибыли от хозяйственной деятельности.

Анализируя коэффициенты ликвидности иностранных партнеров, необходимо учитывать социально-экономические особенности развития тех стран, предприятия которых являются объектом изучения. Так, если в странах Западной Европы и США хозяйственной практикой установлена оптимальная величина коэффициентов текущей и срочной ликвидности в интервале между единицей и двумя, то в Японии эти показатели редко достигают даже нижнего предела. Исключением являются лишь крупнейшие компании, функционирующие на международных рынках, такие, как "Тойота", "Ниссан", "Хитачи Сэйсакудзе", «Мацусита Дэнкй Санге".

Низкий уровень этих коэффициентов обусловлен особенностями структуры капитала японских компаний, где доля собственного капитала в среднем составляет порядка 20 процентов. Таким образом, для пользователей отчетности японских компаний низкий уровень рассматриваемых коэффициентов ликвидности не является свидетельством неблагополучного положения соответствующей фирмы.

Отражением специфичности функционирования японских компаний является также то, что в ходе анализа их деятельности такой показатель, как чистый оборотный капитал, вообще не рассматривается.

Некоторые зарубежные экономисты вообще оспаривают правомерность существующих оценок оптимальности коэффициентов текущей и срочной ликвидности. Так, японский экономист Номура, считая ошибочным установленные критерии ликвидности, отмечает: "Теоретическая ошибка заключается здесь в том, что предоставление займа и его оплата рассматриваются в одном временном аспекте. Однако для предприятия существует обычно временное различие между продажей в кредит и обязательством уплаты. Следовательно, если у крупного предприятия ухудшаются показатели ликвидности, то это не означает возникновение "нездорового состояния", а, напротив, указывает на использование предприятием кредитной разницы в качестве капитала. Фактически эта сумма является дополнительным капиталом, полученным фирмой благодаря краткосрочной задолженности.

2. КОЭФФИЦИЕНТЫ ДЕЛОВОЙ АКТИВНОСТИ

Коэффициенты деловой активности позволяют проанализировать, насколько эффективно предприятие использует свои средства. Как правило, к этой группе относятся различные показатели оборачиваемости.

Показатели оборачиваемости имеют большое значение для оценки финансового положения компании, поскольку скорость оборота средств, т. е. скорость превращения их в денежную форму, оказывает непосредственное влияние на платежеспособность предприятия. Кроме того, увеличение скорости оборота средств при прочих равных условиях отражает повышение производственно-технического потенциала фирмы.

В финансовом менеджменте наиболее часто используются следующие показатели оборачиваемости:

Коэффициент оборачиваемости активов - отношение выручки от реализации продукции ко всему итогу актива баланса - характеризует эффективность использования фирмой всех имеющихся ресурсов, независимо от источников их привлечения, т. е. показывает, сколько раз за год (или другой отчетный период) совершается полный цикл производства и обращения, приносящий соответствующий эффект в виде прибыли, или сколько денежных единиц реализованной продукции принесла каждая денежная единица активов. Этот коэффициент варьируется в зависимости от отрасли, отражая особенности производственного процесса.

При сопоставлении данного коэффициента для разных компаний или для одной компании за разные годы необходимо проверить, обеспечено ли единообразие в оценке среднегодовой стоимости активов. Например, если на одном предприятии основные средства оценены с учетом амортизации, начисленной по методу прямолинейного равномерного списания, а на другом использовался метод ускоренной амортизации, то во втором случае оборачиваемость будет выше, однако лишь в силу различий в методах бухгалтерского учета. Более того, показатель оборачиваемости активов при прочих равных условиях будет тем выше, чем изношеннее основные средства предприятия.

По коэффициенту оборачиваемости дебиторской задолженности судят, сколько раз в среднем.дебиторская задолженность (или только счета покупателей) превращалась в денежные средства в течение отчетного периода.

Коэффициент рассчитывается посредством деления выручки от реализации продукции на среднегодовую стоимость чистой дебиторской задолженности. Несмотря на то, что для анализа данного коэффициента не существует другой базы сравнения, кроме среднеотраслевых коэффициентов, этот показатель полезно сравнивать с коэффициентом оборачиваемости кредиторской задолженности. Такой подход позволяет сопоставить условия коммерческого кредитования, которыми предприятие пользуется у других компаний, с теми условиями кредитования, которые предприятие предоставляет другим предприятиям.

Коэффициент оборачиваемости кредиторской задолженности

рассчитывается как частное от деления себестоимости реализованной продукции на среднегодовую стоимость кредиторской задолженности, и показывает, сколько компании требуется оборотов для оплаты выставленных ей счетов.

Коэффициенты оборачиваемости дебиторской и кредиторской задолженности можно также рассчитать в днях. Для этого необходимо количество дней в году (360 или 365) разделить на рассмотренные нами показатели. Тогда мы узнаем, сколько в среднем дней требуется для оплаты соответственно дебиторской либо кредиторской задолженности.

Коэффициент оборачиваемости материально-производственных запасов отражает скорость реализации этих запасов. Он рассчитывается как частное от деления себестоимости реализованной продукции на среднегодовую стоимость материально-производственных запасов. Для расчета коэффициента в днях необходимо 360"или 365 дней разделить на частное от деления себестоимости реализованной продукции на среднегодовую стоимость материально-производственных запасов. Тогда можно угнать, сколько дней требуется продажи (без оплаты) материально-производственных запасов. В ходе анализа этого показателя необходимо учитывать влияние оценки материально-производственных запасов, особенно при сравнении деятельности данного предприятия с конкурентами.

В целом, чем выше показатель оборачиваемости запасов, тем меньше средств связано в этой наименее ликвидной статье оборотных средств, тем более ликвидную структуру имеют оборотные средства и тем устойчивее финансовое положение предприятия (при прочих равных условиях). Особенно актуально повышение оборачиваемости и снижение запасов при наличии значительной задолженности в пассивах компании. В этом случае давление кредиторов может ощутиться прежде, чем можно будет что-либо предпринять с этими запасами, особенно при неблагоприятной конъюнктуре.

Следует отметить, что в некоторых случаях увеличение оборачиваемости запасов отражает негативные явления в деятельности компании, например, в случае повышения объема реализации за счёт реализации товаров с минимальной прибыль вообще без прибыли.

Наконец, длительность операционного цикла. По этому показателю определяют, сколько дней в среднем требуется для производства, продажи и оплаты продукции предприятия; иначе говоря, в течение какого периода денежные средства связаны в материально-производственных запасах.

Помимо рассмотренных коэффициентов, могут быть рассчитаны коэффициенты оборачиваемости основных средств, оборачиваемости собственного капитала и ряд показателей, характеризующих эффективность использования рабочей силы.

Коэффициент оборачиваемости основных средств (или фондоотдача) рассчитывается как частное от деления объема реализованной продукции на среднегодовую стоимость основных средств. Повышение фондоотдачи, помимо увеличения объема реализованной продукции, может быть достигнуто как за счет относительно невысокого удельного веса основных средств, так и за счет их более высокого технического уровня. Разумеется, ее величина сильно колеблется в зависимости от особенностей отрасли и ее капиталоемкости. Однако общие закономерности здесь таковы, что чем выше фондоотдача, тем ниже издержки отчетного периода «Низкий уровень фондоотдачи свидетельствует либо о слишком высоком уровне вложений в эти виды активов. Коэффициент оборачиваемости собственного капитала рассчитывается как частное отделения объема реализованной продукции на среднегодовую стоимость собственного капитала.

Этот показатель характеризует различные аспекты деятельности: с коммерческой точки зрения он отражает либо излишки продаж, либо их недостаточность; с финансовой - скорость оборота вложенного капитала; с экономической - активность денежных средств, которыми рискует вкладчик. Если он слишком высок (что означает значительное превышение уровня реализации над вложенным капиталом), это влечет за собой увеличение кредитных ресурсов и возможность достижения того предела, за которым кредиторы начинают больше участвовать в деле, чем собственники компании. В этом случае отношение обязательств к собственному капиталу увеличивается, увеличивается также риск кредиторов, и компания может иметь серьезные затруднения, обусловленные уменьшением доходов или общей, тенденцией снижения цен. Низкий показатель означает бездействие части собственных средств. В этом случае показатель оборачиваемости собственного капитала указывает на необходимость вложения собственных средств в другой, более подходящий в сложившихся условиях источник доходов.

В отдельных случаях можно расширить сферу анализа деловой активности предприятия показателями эффективности использования трудовых ресурсов. Например, в Японии в финансовых справочниках приводятся такие показатели, как объем реализованной продукции на одного работника, расходы на содержание одного работника, сумма активов на одного работника, среднегодовая стоимость оборудования на одного работника и др. Однако в целом эти показатели в большей степени являются показателями анализа производственно-хозяйственной деятельности компании, чем базой для принятия финансовых решений.

Среднегодовая сумма рассчитывается как частное от деления суммы остатков по соответствующей статья на начало года и остатков на конец года на два (/ 2).

для финансового менеджмента важно знать, как распределяются денежные среда по основным этапам основной хозяйственной деятельности предприятия: сколько находится в производстве и на складе, сколько продано продукции, но еще не оплачено покупателем. Поэтому в составе показателя «Материально-производственные запасы» включаются все те ресурсы предприятия, которые еще не нашли покупателя, т.е. сырье и материалы, незавершенное производство, готовая продукция и прочие статьи, которые подпадают под эту категорию средств предприятия.

Как следует из наших расчетов, условия, на которых предприятие получает поставки несколько лучше, чем условия представляемой предприятием покупателям своей продукции. В целом это положительно характеризует финансовое управление компанией, поскольку приток денежных средств от дебиторов более интенсивен, чем их отток кредиторам. Однако требуется более тщательный анализ причин более длительной оборачиваемости кредиторской задолженности по сравнению с дебиторской задолженностью, поскольку это может быть вызвано и нехваткой денежных средств, находящихся в среднем почти год в остатках нереализованной продукции.

Дата добавления: 2014-01-11