IPO на отечественном рынке ценных бумаг имеет ряд особенностей

Во-первых, первичное размещение акций новых эмиссий у российских компаний проходит по высоким ценам. При размещении акций на фондовых рынках экономически развитых стран обычно цена вновь размещаемых акций ниже рыночной цены существующих акций. Такая разница в цене обеспечивает быструю продажу "новых" акций. В России наоборот: проведение IPO вызывает интерес к акциям компании, и цена их растет. Это характеризует отечественный рынок как «горячий» рынок IPO. На "горячих" рынках спрос на новые акции всегда выше предложения, что вызывает рост цены акции. В результате индикатор, который используется для оценки акций — Р/Е (цена к доходу) - оказывается завышенным.

Данный показатель можно интерпретировать как срок окупаемости вложений в актив. Допустим, акция стоит 100 руб., ежегодный EPS 20 руб. Тогда понадобится пять лет, чтобы окупить вложения в эту акцию. Совершенно очевидно, что чем выше показатель Р/Е, тем выше оценка акций рынком. Акции с низким Р/Е считаются недооцененными рынком. Однако такой анализ приемлем для предприятий одной отрасли.

Во-вторых, во многих российских компаниях наблюдается падение цен акций после их размещения.

В-третьих, в течение длительного периода (год и более) акции компаний, прошедших IPO, демонстрируют более высокую волатильность по сравнению с рыночным портфелем акций.

На российском рынке ценных бумаг весьма низкая диверсификация – 90% объема рынка приходится на акции всего 10 эмитентов. Из них основными являются акции «Газпрома» и «Лукойла».

Подготовку к выпуску акций можно разделить на три этапа.

Первый этап – это долгосрочная подготовка компании. В этот период осуществляется укрепление репутации корпорации. Происходит формирование команды для проведения IPO.

Необходимо предпринять такие действия, как подготовка управленческой отчетности, проведение дью-дилиженс (комплексных проверок) и т.д.

Проводится работа по укреплению репутации корпорации, созданию публичной кредитной истории и истории дивидендных выплат. Проводятся такие действия:

• снабжение рынка хорошими новостями о корпорации;

• формирование имиджа успешной компании;

• проведение комплекса РR-мероприятий;

• раскрытие информации о деятельности компании и т.д.

Раскрытие информации необходимо для пробуждения интереса отечественных и зарубежных инвесторов к ценным бумагам корпорации, для принятия ими решений, основанных на оценках реальных фактов, а не на слухах и домыслах.

На первом этапе осуществляется формирование команды для проведения IPO, разрабатывается проспект эмиссии, проводится road-show. По мере приближения к IPO усилия компании должны быть направлены на создание широкого контингента инвесторов. Для этого регулярно осуществляются публикации в СМИ, проводятся интервью с топ-менеджерами, интернет-конференции, презентации, брифинги и т.д.

В случае первой эмиссии период подготовки составляет не менее двух лет. Примерно за год до предполагаемой даты IPO компания должна определиться с андеррайтером, биржевой площадкой, диапазоном цен размещения, рассчитать free float, предлагаемый на бирже.

От компании требуется завершить подготовительные процесс, провести при необходимости реструктуризацию фирмы, преобразование её в ОАО, привести финансовую отчетность в соответствие с МСФО или US GAAP, аудит и прочее.

Второй этап состоит в определении о птимального времени эмиссии и географии проведения размещения. Выбор времени размещения акций в первую очередь зависит от конъюнктуры рынка.

Следует четко помнить правила, когда нельзя выходить на рынок ценных бумаг с IPO:

• когда акции компании сильно недооценены рынком, и новая эмиссия невыгодна для старых акционеров. Поэтому выходить на рынок ценных бумаг можно только в стадии высокой конъюнктуры, когда цена акции выше их справедливой стоимости;

• когда параллельно с IPO на рынке запланированы эмиссии других эмитентов на той же площадке. В этом случае ликвидность будет распылена между многими эмитентами и компания может либо не разместить часть своих акций, либо снизить цену по сравнению с изначально рассчитанной;

• когда на рынке действуют эффекты оттока средств, связанные с рождественскими праздниками, периодами отпусков и другими подобными событиями.

Важным фактором, определяющим выбор времени выхода на биржу, является повышательная динамика цен именно для данного сегмента фондового рынка.

География размещения. По мнению российских эмитентов, ключевым фактором успеха в проведении 1РО является выбор биржи, на которой будут размещаться акции. В настоящее время их можно разделить на две категории:

• развитые биржевые рынки, которые обслуживают глобальный рынок капитала;

• биржи, которые обслуживают в основном эмиссии развивающихся стран.

Для многих российских компаний характерны "двойные" IPO, т.е. одновременное размещение на ММВБ, РТС, отечественном внебиржевом рынке и на одной из зарубежных площадок.

Для заграничных размещений российские эмитенты чаще всего выбирают Лондонскую фондовую биржу, поскольку, по сравнению с Нью-Йоркской, размещен акций на ней предполагает менее жесткие требования к раскрытию информации (нет необходимости соответствовать требованию закона Сарбейнса—Оксли). При этом усилия государства в лице его регулирующего органа — ФСФР России — направлены на стимулирование проведения IPO прежде всего на российском рынке. Так, предусмотрено, что не более 70% акций может размещаться на зарубежных биржах.

(Закон Сарбейнса—Оксли от 2002 г. стал наиболее широким по своему охвату законодательным, актом о ценных бумагах, принятым в США за последние 70 лет. Этот всеобъемлющий законодательный акт затрагивает ряд важных вопросов, имеющих первоочередное значение для компании, котирующихся на фондовых рынках (публичных компаний), независимо от того, образованы они в США или в других странах.)

Подготовка на втором этапе может составлять 4—6 месяцев. При

этом важный момент — принятие решения о справедливой цене акций и о цене, по которой компания будет предлагать их инвесторам. Эта задача решается совместно с андеррайтерами путем следующих итераций:

• эмитент и банки-андеррайтеры проводят оценку компании и устанавливают диапазон цены;

• оценивается спрос на акции на основе поданных инвесторами заявок;

• непосредственно перед размещением устанавливается цена предложения.

Цена предложения может быть установлена на основе следующих подходов к оценке акций: доходного, сравнительного и затратного. Сравнительный подход, или метод рыночных мультипликаторов, является наиболее популярным. В качестве мультипликаторов используются фирмы-аналоги, которые представлены в виде достаточно ликвидных акций, и путем следующих расчетов определяется стоимость цены размещения. Допустим, в качестве базовых показателей используются EPS, EBITDA, какой-либо натуральный показатель, выручка от реализации продукции (S) и т.д. Выбор фирм-аналогов может оказать существенное влияние на оценку стоимости.

На основе этих расчетов можно определить ценовой диапазон для формирования книги заявок. Этот ценовой диапазон устанавливается в проспекте эмиссии компании, который направляется регулятору ФСФР России. После утверждения ФСФР проспект рассылается потенциальным инвесторам, и компания приступает к road-show и другим мероприятиям публичного характера.

В современной практике ценообразования используются разные методы продажи акций, основанные на сочетании различных способов установления цены в процессе IPO, к которым относятся:

• метод аукциона;

• метод фиксированной цены;

• метод формирования так называемой книги заявок book-building.

Сочетание этих методов позволяет достигнуть оптимальной схемы продажи акций. Наиболее распространенной моделью установления цены является формирование книги заявок в сочетании с открытым предложением акций.

Книги заявок используются для продажи акций компании, осуществляющей IPO, институциональным и иностранным инвестором, а открытое предложение осуществляется для мелких розничный инвесторов.

Например, организаторами IPO «Роснефти» в июне 2006 г. выступили: ABN AMRO Rothschild, инвестиционное подразделение Dresdner Bank AG (Dresdner Kleinwort Wasserstein), JP Morgan Securities Ltd. и Morgan Stanley & Co. International Limited в качестве совместных глобальных координаторов и совместных менеджеров книги заявок в рамках глобального размещения; Сбербанк России (ОАО) в качестве координирующего ведущего менеджера предложения в Российской Федерации; Альфа-Банк (ОАО), "Атон" (ООО), АБ "Газпром банк" (ЗАО), КБ "Ренессанс Капитал" (ООО), ЗАО ИК "Тройка Диалог" Deutsche UFG и УРАЛСИБ (ОАО) в качестве российских совместных менеджеров.

Процесс формирования книги заявок начинается с объявления диапазона цены, который был установлен в ходе подготовки. Однако в ходе размещения цена может быть изменена настолько, что будет выходить за пределы этого интервала. Свой интерес инвесторы отражают в заявках, в которых могут указать максимальную цену, которую согласны заплатить за акцию. В книге заявок фиксируются имя заявителя, количество требуемых акций и максимальная цена.

Существуют три типа заявок:

• простая заявка (strike bid) на покупку определенного количества акций независимо от окончательной цены акций;

• заявка с указанием максимальной цены (limit bid) в том случае, когда инвестор указывает максимальную цену, по которой он готов купить акции;

• ступенчатая заявка (step bid), в которой указывается количество акций в зависимости от уровня цен.

Заявка может быть в форме денежной заявки (currency bid) с указанием суммы, которую инвестор готов потратить на акции данной фирмы, без фиксирования количества акций. Заявка может быть также в форме количества требуемых акций.

Андеррайтер полностью контролирует распределение акций среди потенциальных инвесторов. В условиях "горячего" рынка IPO он сам определяет приоритетность исполнения заявок внутри одного и того же ценового диапазона.

Использование аукционов имеет свои определенные недостатки по сравнению с методом формирования книги заявок. Если есть значительное превышение спроса над предложением (в том случае, когда компания широко известна среди большого количества инвесторов), аукционы могут дать максимальный эффект роста цены продажи акций в период размещения. Если же с публичным предложением акций выходит небольшая компания, то предпочтительнее метод формирования книги заявок. Для полного охвата рынка возможно сочетание методов аукциона и формирования книги заявок в процессе размещения.

В сложившейся российской практике андеррайтер имеет большие полномочия в использовании механизмов продажи акций с помощью как аукциона, так и предложений по фиксированной цене. При последнем методе также существует период сбора заявок, обычно от большого числа ранее неизвестных розничных инвесторов. Этот метод запрещает дискриминацию между инвесторами и не предполагает существование долгосрочных отношений между андеррайтерами и инвесторами.

Дата добавления: 2014-11-20