Доходность облигаций

Облигации имеют нарицательную (номинальную) и рыночную цену. Номинальная стоимость облигации не меняется на протяжении всего срока облигационного займа. Поскольку номинальная стоимость разных облигаций существенно различается, то чаще всего возникает необходимость определения рыночной цены. Эмитент или продавец облигации на вторичном рынке заинтересован в том, чтобы цена была не слишком мала и приносила ему выгоду, но в тоже время оказалась приемлемой для инвестора. Поэтому он должен прежде всего оценить истинную стоимость облигации и сравнить ее с рыночным курсрм. Если текущий рыночный курс ниже, чем истинная стоимость облигации, то инвестор ее приобретет. И наоборот, если по расчетам инвестора цена облигации завышена, то он воздержится от покупки.

Как было указано ранее, при оценке ценных бумаг основным является метод капитализации дохода. Наряду с ним находят применение и другие вполне приемлемые для ориентировочных расчетов методы оценки цены и доходности облигаций.

Цена облигации определяется с учетом дисконтированной суммы всех поступлений от нее в последующие моменты времени. В качестве ставки дисконта принимается минимально приемлемый уровень доходности. Поступления от облигации Р находят как дисконтированную сумму купонных платежей и погасительного платежа, равного номиналу и также дисконтированного к моменту покупки облигации. Все поступления от облигации должны быть равны цене, по которой приобретается данная облигация. Таким образом:

где С — дисконтированный погасительный платеж; В — дисконтированная сумма купонных платежей.

В практической деятельности расчет цены облигации более сложен.

Во-первых, как уже говорилось, помимо облигаций с фиксированным доходом существуют облигации без купона, без погашения и т.д.

Во-вторых, следует учитывать, сколько раз в течение года начисляются проценты купонного дохода (один, два, четыре).

В-третьих, необходимо знать, по какой ставке облагается налогом доход от облигации. Не менее важное значение имеет надежность облигации, которая зависит от компании-эмитента и определяет в известной мере ставку доходности.

Если купонный доход начисляется т раз в течение года (раз в квартал, полугодие), то в расчетах годовой ставки дисконта вместо фактической ставки r, установленной на момент выпуска облигации, применяется ставка r_п, исчисленная для меньшего интервала времени п, что позволяет учесть реинвестирование процентов в течение года:

где т — число купонных выплат в году.

Часть полученного от облигации дохода отдается в бюджет в виде налога. Сумма налога зависит от статуса эмитента (государство, муниципальное образование, банк, корпорация или физическое лицо) и получаемого дохода.

Другую часть дохода «съедает» инфляция, уровень которой предсказать весьма сложно. Доходность является относительным показателем, характеризующим доход, приходящийся на единицу затрат. Различают купонную доходность, текущую доходность и полную доходность.

Купонная доходность определяется по отношению к номиналу облигации и показывает, какой доход (в процентах) начисляется ежегодно держателю облигации. Ставка дохода устанавливается условиями выпуска облигации. Если известен текущий рыночный курс, можно сравнить ее с доходностью, ожидаемой инвестором. Купонная доходность облигации С_к рассчитывается по формуле:

где Р _н — номинальная стоимость облигации; r_к — объявленная процентная ставка, из расчета которой выплачивается купонный доход за год.

Текущая доходность характеризует облигацию как объект долгосрочного инвестирования. Она отражает годовые поступления относительно затрат на приобретение облигации и рассчитывается по формуле:

где С _тек — текущая доходность облигации, %; D _г — сумма годовых процентных платежей, руб.; Р _к — цена, по которой была приобретена облигация.

Показатель полной доходности характеризует полный доход от облигации (получаемый от процентных выплат и разницы в стоимости покупки и продажи), который приходится на единицу затрат на приобретение. Полная доходность определяется по формуле:

где Р _к — курсовая стоимость облигации; D _сп — совокупный процентный доход.

Необходимо также различать доходность, приводимую в биржевых сводках, и доходность для данного инвестора. В первом случае в знаменателе формулы (4.38) проставляется текущий курс облигации, во втором — курс, по которому облигацию приобрел инвестор.

Руководствуясь одной лишь текущей доходностью, инвестор не может решить, в какие облигации лучше вкладывать деньги, поскольку, как показано выше, в оценке доходности не нашел отражение показатель дохода (разница между ценой покупки и ценой реализации). Поэтому целесообразно помимо расчета текущей доходности облигаций прибегнуть к сопоставлению доходности к погашению (С _т) и текущего рыночного курса (С _р) упомянутым выше методом оценки капитализации дохода. Если С _т = С _р, то облигация оценена правильно. Если же С _т < С _р, то облигация недооценена.

При наличии информации о денежных поступлениях, ожидаемых в разные периоды времени, несложно рассчитать доходность облигаций к погашению. Для расчета может быть использована известная формула дисконтирования денежных поступлений:

где Р — текущий рыночный курс облигации с остаточным сроком обращения п лет; С — предполагаемые выплаты в момент времени t.

Пример. Предположим, что инвестор в течение 3 лет предполагает получать в виде купонных выплат 100 руб. в год (r = 0,2) при номинальной стоимости облигации 500 руб. Тогда:

Следовательно, текущий рыночный курс не занижен. Если бы в результате расчета выяснилось, что Р < 500 руб., то было бы очевидно, что цена облигации занижена.

Существуют также подходы к оценке чистого дисконтированного дохода облигации, аналогичные оценке акции [см. формулу (4.21)]. Различие в оценке этих ценных бумаг состоит в том, что в качестве срока обращения акций рассматривают период времени, стремящийся к бесконечности, в то время как срок обращения облигаций строго ограничен условиями выпуска:

Положительное значение ЧДД свидетельствует о занижении цены облигации, отрицательное значение — о завышении.

Изложенные выше подходы к оценке доходности облигаций не учитывают налогов и инфляции, что недопустимо при строгих расчетах. Центробанк, например, при исчислении доходности государственных долговых обязательств, объявляемой в официальных сообщениях, пользуется следующей формулой:

Здесь Y — доходность, % годовых; К — доход по купону, %; Т — ставка налога на доходы, %; Р ₁ — цена перепродажи, руб.; P ₀ — цена покупки, руб.; п — число лет до перепродажи; Пр — процентный доход,

где К — процентная ставка купона; Н — номинальная цена облигаций; D ₁ — количество дней, прошедших после выплаты дохода по последнему купону.

Доходность ГКО Банк России определяет по следующей формуле:

где Dг — годовая доходность ГКО с учетом налоговых льгот, %; Ц _пог — цена погашения ГКО, руб.; Ц _пок — цена покупки ГКО, руб.; Т _год — количество дней в году (365); Т _пог — количество дней от приобретения до погашения ГКО; С _нал — ставка налога на прибыль для владения ГКО, %.

Наряду с указанными выше методами расчета цены и доходности облигаций прибегают к определению рейтинга ценных бумаг. Еще недавно, к примеру на российском рынке ценных бумаг вообще и среди облигационных займов в частности, особое место занимали ГКО, а в ряде регионов на первом месте стояли МКО. В соответствии с указом Президента РФ «О создании условий для проведения заемных операций на внутреннем и внешнем рынке капитала», принятом в ноябре 1997 г., было решено создать независимое федеральное рейтинговое агентство на базе информационного агентства «Интерфакс».

В настоящее время в России существуют учрежденное журналом «Эксперт» рейтинговое агентство «Эксперт РА», агентство «АК&М», ИЦ «Рейтинг», рейтинговое агентство Фонда «Институт экономики города» и др.

В США широкое распространение получили составляемые специальными агентствами рейтинги долговых обязательств корпораций. Причем, как указывают американские специалисты, высокий рейтинг облигаций — непременное условие решения эмитентом проблемы финансирования. Достигнув в конкурентной борьбе определенного уровня, корпорации прилагают все усилия, чтобы сохранить его или даже повысить. При этом используется большое количество финансовых показателей, характеризующих рейтинг облигаций. Правда, анализ зачастую носит формальный характер и грешит субъективностью интерпретации.

Рейтинг облигаций в основном определяется на основе фундаментальногоанализа финансового состояния эмитента и его способности оплатить краткосрочные и среднесрочные облигации. Результаты анализа успешно используют рейтинговые агентства, которые заинтересованы в реальной оценке облигаций и повышении своего имиджа.

Краткие выводы

1. Стоимость и рыночная цена акций, облигаций и других ценных бумаг связаны с размером будущего дохода и сроками его получения.

2. Большинство покупателей ценных бумаг используют информацию, доступную на данный момент, и учитывают перспективы обращения бумаг, а также финансовую предысторию эмитентов.

3. Особое место в оценке бумаг занимает фундаментальный анализ, целью которого является определение будущих курсов бумаг на основе изучения развития экономики страны, отдельных отраслей и предприятий-эмитентов, а также показателей, отражающих объем реализации бумаг.

4. Технический (графический) анализ базируется на построении краткосрочных прогнозов о цене, времени приобретения и продаж ценных бумаг, исходя из принятых закономерностей, обусловленных влиянием ряда факторов.

5. Под текущей стоимостью понимается стоимость будущих денежных поступлений от ценных бумаг в настоящее время.

6. Оценить будущие денежные поступления позволяет отношение текущей стоимости к будущей — коэффициент дисконтирования. Этот коэффициент зависит от того (обратно пропорционален тому), какой доход рассчитывает получить инвестор в будущем. Цель дисконтирования — учесть изменение стоимости денег во времени.

7. С увеличением срока реинвестирования текущая стоимость уменьшается.

8. Необходимо различать номинальную и текущую стоимость ценных бумаг. Первая отражает состояние рынка, в то время как вторая характеризует стоимость бумаги в период ее выпуска, т.е. определяется не столько реальной ценностью, сколько запросами эмитента, желающего решить проблему финансирования.

9. Весьма часто для оценки будущих денежных поступлений и их текущей стоимости применяют сложные проценты.

10. Существуют различные подходы к оценке стоимости акций и их доходности. Использование одних лишь сведений о спросе и предложении на акции не дает полной картины состояния дел на рынке ценных бумаг. Поэтому необходима дополнительная информация.

11. Доходность акции за период владения можно определить на основе данных о стоимости акции на начало и конец периода владения.

12. Прогнозировать ожидаемую доходность акции весьма сложно ввиду влияния фактора неопределенности.

13. Определение цены акций на основе дивидендных показателей, взятых в динамике, а также ставки доходности не всегда правильно ориентирует инвесторов.

14. Для нахождения истинной стоимости обыкновенных акций рекомендуется применять метод капитализации дохода с дисконтированием.

15. Оценить целесообразность вложения капитала в те или иные ценные бумаги инвестор может при помощи внутренней нормы доходности (ВИД).

16. Определенный практический интерес представляют модели анализа доходности акций при переменном росте дивидендов.

17. Облигации имеют нарицательную (номинальную) и рыночную стоимость. Номинальная цена облигаций не меняется в течение всего срока облигационного займа. Рыночная цена облигации связана с конъюнктурой финансового рынка.

18. Цена облигации определяется с учетом дисконтированной суммы всех выплат, осуществленных в течение срока обращения, начиная с момента приобретения. Эта сумма включает погасительный платеж и дисконтированные выплаты. Она зависит от числа выплат в году, установленной процентной ставки, надежности эмитента, налогов.

19. Различают купонную, текущую и полную доходность облигаций, каждая из которых отражает поступления денежных средств относительно сделанных затрат.

20. Для анализа эффективности вложения денег в те или иные облигации рекомендуется использовать метод капитализации дохода.

Рекомендуемая литература

1. Алехин Б. И. Рынок ценных бумаг. - М.: Финансы и статистика, 1992. - 352 с.

2. Бирман Г., Шмидт С. Экономический анализ инвестиционных проектов. - М: Банки и биржи, 1997. - 132 с.

3. Миркин Л. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. - М.: Перспектива, 1995. - 55()с.

4. Четыркин Е. М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. — М.: Дело, 1995.-320с.

5. Шарп У., Александер Г., Бейли Дж. Инвестиции: Пер. с англ. - М.: Инфра-М., 1997. - 1025 с.

6. Тьюла Р., Брэдли Э., Тьюла Т. Фондовый рынок. - 6-е изд.: Пер. с англ. - М.: Инфра-М, 1997, - 648 с.

Глава 5. Виды фондовых рынков

Дата добавления: 2014-12-29