Теорії дивідендної політики

Теорії ММ (Міллера—Модільяні)

У розвитку теорії дивідендної політики значну роль відіграє концепція М. Міллера та Ф. Модільяні (ММ). Вона випливає з їх гіпотези про те, що вартість капіталу не залежить від його структури (див. вище). З цього вони роблять висновок, що рішення корпорації про нові інвестиції (скільки вкладати нового капіталу і куди) не зумовлене тією політикою, яку проводить корпорація щодо дивідендів. Вартість корпорації визначається грошовими потоками, одержаними в результаті інвестицій. Якщо частину прибутку корпорація не розподілила у вигляді дивідендів, а інвестувала в нові проекти, то в майбутньому прибуток корпорації збільшиться. Зміцнення економічного становища фірми приведе до того, що її акції на фінансовому ринку будуть котируватися за високою ціною. Отже, цей майбутній прибуток збільшує вартість звичайних акцій і, відповідно, капітал акціонерів.

Можливий інший варіант прийняття рішень, пов’язаних із фінансуванням інвестицій. У разі недостатності нерозподіленого прибутку та інших внутрішніх джерел для фінансування нового проекту адміністрація фірми вирішує збільшити оплачений капітал, тобто емітувати нові акції. Нові капіталовкладення принесуть додатковий прибуток, вартість фірми зросте. Однак випуск додаткових акцій призвів до того, що дохід і дивіденд на одну акцію знизилися. Це може спонукати деяких акціонерів компанії продати свої акції. У цьому випадку вони продали б свій майбутній приріст капіталу за негайно одержуваний дивіденд.

Міллер і Модільяні роблять висновок, що загальна сума доходу, який одержить кожний акціонер фірми, буде та ж сама відносно виплати дивідендів. Дивіденди на акцію, що зросли внаслідок зростання прибутку за новими інвестиціями, збільшують дохід акціонера, але скорочують майбутній приріст капіталу на ту саму суму. Акціонери не надають значення характеру розподілу прибутку через те, що, коли розподілюваний прибуток скорочується і вони менше одержують у вигляді дивідендів, то завдяки частині нерозподілюваного прибутку, яка збільшилася, зросте їх капіталізований дохід, що виражатиметься в підвищенні курсу акцій. Міллер і Модільяні виводять нерівність:

R_i ¹ f (p_i),

де R_i — прибуток на інвестиції у звичайну і -ту акцію;

р_і — виплачені дивіденди на звичайну акцію;

f — показник функціональної залежності.

Критика теорії ММ. “Синиця в руці”

З критикою теорії Міллера—Модільяні виступили М. Гордон, Е. Брігем та Дж. Лінтнер. На їхню думку, дивіденди є менш ризикованими, ніж приріст капіталу. Для акціонера завжди вигідніше одержати високі дивіденди (поточні доходи), ніж очікувати в майбутньому приросту капіталу, тобто “краще синиця в руці, ніж журавель у небі”. Звідси й назва цієї теорії — “синиця в руці” (“Bird-in-the-Hand”). Приріст капіталу невизначений, а дивіденди капіталізуються за вищою ставкою. На думку Гордона, Брігема і Лінтнера, корпорація має встановлювати високу частку акціонерів в одержуваному прибутку, тобто роз поділюваний прибуток повинен бути досить високим для того, щоб знизити вартість свого капіталу. Вони виводять рівність:

R_i = f (p_i),

Обернену нерівність Міллера—Модільяні. Рівність показує, що загальна сума доходу акціонера стає функцією дивідендної політики.

Розвиток дивідендних теорій виявив “вади” і в теорії “синиця в руці”. Одна з концепцій, на противагу моделі “синиця в руці”, стверджує, що ризик не пов’язаний з політикою виплат дивідендів. Ризикованість полягає зовсім не в політиці поділу прибутку на розподілюваний і нерозподілюваний, а в тому, що одержання грошових потоків, насамперед прибутку, є невизначеним. Зростання дивідендів не змінить ступеня ризику цих грошових потоків для майбутніх інвестицій.

З’являються ускладнені концепції дивідендної політики з уведенням у них податкової політики. Річ у тім, що податкові ставки і пільги диференційовані за групами доходів та об’єктів. Деякі інвестори, які купують акції, наприклад пенсійні фонди, не сплачують особистих податків, тоді як індивідуальні інвестори їх виплачують за диференційованими залежно від рівня доходу ставками. Становище ускладнюється тим, що дивіденди оподатковуються за вищими ставками, ніж приріст капіталу.

Дата добавления: 2014-11-06