Студопедия

КАТЕГОРИИ:


Архитектура-(3434)Астрономия-(809)Биология-(7483)Биотехнологии-(1457)Военное дело-(14632)Высокие технологии-(1363)География-(913)Геология-(1438)Государство-(451)Демография-(1065)Дом-(47672)Журналистика и СМИ-(912)Изобретательство-(14524)Иностранные языки-(4268)Информатика-(17799)Искусство-(1338)История-(13644)Компьютеры-(11121)Косметика-(55)Кулинария-(373)Культура-(8427)Лингвистика-(374)Литература-(1642)Маркетинг-(23702)Математика-(16968)Машиностроение-(1700)Медицина-(12668)Менеджмент-(24684)Механика-(15423)Науковедение-(506)Образование-(11852)Охрана труда-(3308)Педагогика-(5571)Полиграфия-(1312)Политика-(7869)Право-(5454)Приборостроение-(1369)Программирование-(2801)Производство-(97182)Промышленность-(8706)Психология-(18388)Религия-(3217)Связь-(10668)Сельское хозяйство-(299)Социология-(6455)Спорт-(42831)Строительство-(4793)Торговля-(5050)Транспорт-(2929)Туризм-(1568)Физика-(3942)Философия-(17015)Финансы-(26596)Химия-(22929)Экология-(12095)Экономика-(9961)Электроника-(8441)Электротехника-(4623)Энергетика-(12629)Юриспруденция-(1492)Ядерная техника-(1748)

Дохідний підхід в оцінці вартості підприємства




Метод дисконтування грошових потоків (Discounted Cash-flow = DCF)

Цей метод побудований на концепції теперішньої вартості майбутнього Cash-flow оцінюваного підприємства в розрізі окре­мих періодів. За своїм економічним змістом він схожий з мето­дикою дисконтування Cash-flow у рамках оцінки доцільності інвестицій.

Згідно з методом дисконтування грошових потоків вартість об’єкта оцінки прирівнюється до сумарної теперішньої вартос­ті майбутніх чистих грошових потоків (Cash-flow) або дивіден­дів, які можна отримати в результаті володіння підприємст­вом, зменшеної на величину зобов’язань підприємства та збільшених на вартість надлишкових активів.

Надлишкові активи - це активи підприємства, що в даний час не використовуються ним для отримання фінансового результату та застосування яких на даному підприємстві у зазначений спосіб і належним чином є фізично неможливим або економічно неефективним. Такого роду активи оцінюються, виходячи з найкращо­го альтернативного варіанта їх використання.

Дискусійним є питання врахування при визначенні вартості під­приємства його зобов’язань. При цьому виокремлюють два підходи: Entity (брутто-вартість - на базі сукупного капіталу) та Equity (нетто-вартість - на базі власного капіталу). Здебільшого, якщо структура капіталу підприємства є задовільною і воно не переван­тажене боргами, використовують брутто-підхід. Якщо ж баланс під­приємства переобтяжено боргами, то об’єктивність оцінки забезпе­чується використанням Equity-підходу. Отже, застосувавши ставку дисконтування до прогнозної суми чистого грошового потоку (чи дивідендів) за окремі періоди, отримаємо вартість підприємства (брутто). Різниця між цією вартістю тa сумою позичкового капіталу відповідає чистій вартості підприємства (нетто) або загальній сумі власного капіталу за ринковою вартістю. Ринкова ж вартість влас­ного капіталу дорівнює ринковій ціні корпоративних прав оцінюва­ного підприємства, тобто ціні, за яку його можна продати.

Порядок визначення вартості підприємства методом DCF на­ведено в табл. 3.1. Для здійснення розрахунків цим методом слід визначитися з чотирма базовими величинами:

1. Часовий горизонт, на який поширюватимуться розрахунки (прогнозний період).

2. Обсяг очікуваного Cash-flow (або дивідендів) у розрізі окремих прогнозних періодів.

3. Ставка дисконтування, яку слід використовувати для при­ведення майбутніх грошових потоків до теперішньої вартості.

4. Залишкова вартість підприємства.

Алгоритм розрахунку вартості підприємства (нетто) методом DCF можна уявити в такому вигляді:

(3.2)

де ВПн - чиста (нетто) вартість підприємства на дату оцінки; FCFt - сумарна величина операційного та інвестиційного Cash­flow в періоді t; ЗВП - залишкова вартість підприємства в пері­оді я; НА - надлишкові активи; r - коефіцієнт, який характери­зує ставку дисконтування (r = WACCs/ІЩ.

Вибір прогнозного горизонту, який враховується при оцінці вартості підприємства, значною мірою залежить від цілей оцінки. З теоретичного погляду цей період може бути безкінечним, однак на практиці виходять з періоду корисної експлуатації об’єкта. Якщо оцінка здійснюється в рамках прийняття рішення про тим­часове вкладення капіталу в підприємство (довгострокові позич­ки чи інвестування коштів у корпоративні права), то прогнозний період збігатиметься зі строками, на які кошти планується вклас­ти у підприємство. Якщо ж строк інвестування є невизначеним, то прогнозний горизонт поширюватиметься до моменту повної стабілізації діяльності та доходів підприємства [5].

Для оцінки вартості підприємства на базі DCF найдоцільніше є використання показника Free Cash-flow, який характеризує су­марну величину чистих грошових потоків підприємства в резуль­таті операційної та інвестиційної діяльності. Зрозу­міло, що прогнозні показники FCF повинні грунтуватися на прог­нозних звітах про фінансові результати та прогнозних показни­ках балансу (табл. 3.1). Очікувані доходи слід обчислювати з урахуванням особливостей діяльності підприємства, перспектив його розвитку, галузевої специфіки та ряду інших економічних факторів.

 

Таблиця 3.1 – Оцінка вартості підприємства за методом дисконтування CASH-FLOW

Прогнозний період(роки) Показники Факт           5+
Планування фінансових результатів, тис. гри
Чистий дохід (виручка від реалізації)              
Умовно-змінні витрати              
Сума покриття              
Умовно-постійні витрати              
Фінансові результати від операційної діяльності              
Витрати на сплату процентів за кредит              
Податок на прибуток              
Чистий операційний прибуток              
Фінансові доходи (+)/витрати (-) +10 +30 +10 +10 +10 +10 +10
Чистий прибуток підприємства              
Планування показників балансу, тис. грн
Необоротні активи              
Дезінвестиції -   - - - - -
Амортизація необоротних активів              
Зростання необоротних активів у результаті інвестицій -            
Оборотні активи              
Збільшення (зменшення) опера­ційних оборотних активів (крім грошових коштів, їх еквівалентів) +10 +70 +5 -10 -15 _5 -5
Власний капітал     7,85        
Позичковий капітал              
Збільшення (зменшення) поточних зобов’язань (крім статей, не пов’я­заних із операційною діяльністю) - +5 -10 -40 -5 +10 +10
Збільшення (зменшення) забезпечень - +10 +5 +5 -10 +5 +5
Валюта балансу              
Планування Cash-flow, тис. грн
Операційний Cash-flow +61 +61          
Інвестиційний Cash-flow +10 -165 -10 -10 -10 -10 -10
Free Cash-flow +71 -104          
Фінансовий Cash-flow, у т. ч. виплата дивідендів (-) -40 -40 +144 -36 -100 -50 -150 -110 -160 -100 -150 -100 -150 -100
Чистий рух коштів по підприємству +31 +40 +15 +4 -5    
Залишкова вартість підприємства  
Ставка дисконтування (WACC), %            
Коефіцієнт дисконтування* 0,87 0,75 0,66 0,57 0,49 0,49
Теперішня вартість FCF (1 - 5 років) та залишкової вартості підприємства - 86,3 101,6 88,4 73,5  
Сумарна теперішня вартість грошових потоків (Entity) 839,8
(+) Надлишкові активи 20,0
(-) Сума зобов’язань на дату оцінки 460
Оцінна ринкова вартість підприємства за методом DCF (Equity) 399,8
                       

* Дисконтні множники для розрахунків теперішньої вартості грошових потоків міс­тяться у спеціальних таблицях для фінансових розрахунків.

Окремими вітчизняними методиками рекомендується помилко­вий, на нашу думку, підхід, згідно з яким за базу для дисконтуван­ня пропонується брати чистий Cash-flow по підприємству від усіх видів діяльності - операційної, інвестиційної та фінансової. Саме останній показник зумовлює хибність розрахунків, оскільки фі­нансовий Cash-flow визначається з урахуванням виплати дивіден­дів, повернення внесків інвесторів тощо. Для дисконтування ж слід приймати саме величину грошового потоку, на яку можуть пре­тендувати капіталодавці, що й характеризується показником FCF.

Слід враховувати, що чим ширшим є горизонт планування, тим вищим є рівень ризику неправильної оцінки майбутнього грошового потоку. Для спрощення розрахунків фактор ризику, як правило, відображається не в прогнозних показниках FCF, а в ставці дисконтування.

Ставка дисконту характеризує норму прибутку, за якою майбутні грошові надходження приводяться до теперішньої ва­ртості на момент оцінки. Вона враховує премію за ризик інвес­тування коштів в оцінюване підприємство: чим більшим є ризик, тим ставка дисконтування буде вищою. Ставку дисконтування для цілей оцінки вартості підприємства рекомендується розрахо­вувати на основі використання моделі середньозваженої варто­сті капіталу (WACC) [5].

Рядом методик пропонується також розрахунок ставки диско­нту як суми двох її основних компонентів:

1) процентної ставки з мінімальним ризиком (чи безризикової): рекомендується розраховувати, виходячи з середньої по ри­нку дохідності за депозитними вкладеннями; можуть братися ставки за гривневими депозитами, скориговані на середньорічні темпи інфляції, які закладаються в них, або ставки за валютними депозитами;

2) кумулятивної надбавки за ризик, яка включає різні надбавки за ризик вкладень у конкретне підприємство, зокрема можуть пе­редбачатися надбавки за:

- неточність прогнозування очікуваних грошових потоків (1-3 %);

- ризик структури капіталу (0-2 %);

- високий рівень поточної заборгованості (0-2 %);

- ризик помилкових рішень менеджменту, ризик погіршення ситуації підприємства на ринку факторів виробництва та збуту продукції (2-4 %);

- інфляційні ризики (залежно від прогнозних темпів інфляції).

Слід звернути увагу на необхідність узгодження розрахунку ставки дисконтування з типом очікуваних вигід, які приводяться до теперішньої вартості: якщо майбутні доходи чи грошові пото­ки розраховуються з урахуванням сплати податків, то ставку ди­сконту також слід скоригувати на вплив податкового фактора (наприклад, WACCs). Навпаки, вигоди до оподаткування слід ди­сконтувати,за ставкою, розрахованою без урахування ставки оподаткування.

Для об’єктивного прогнозування всіх майбутніх грошових до­ходів, які можна одержати, вкладаючи кошти в підприємство, слід визначити його залишкову вартість у постпрогнозний пе­ріод (вартість реверсії). Йдеться про розрахунок величини чистого грошового потоку, який можна отримати в результаті ліквідації підприємства чи продажу його корпоративних прав. Зрозу­міло, що цей грошовий потік суттєво впливає на теперішню вар­тість підприємства. До найвідоміших способів розрахунку зали­шкової вартості належать:

на основі визначення ліквідаційної вартості підприємства (вірогідної ціни, за яку може бути проданий на ринку цілісний майновий комплекс підприємства або сукупність його майнових активів, включених у ліквідаційну масу);

шляхом визначення чистих активів на кінець останнього прогнозного періоду, який береться до розрахунків;

за логікою моделі Гордона, згідно з якою залишкова вартість підприємства (загальна ринкова вартість його корпоративних прав = КА) може бути розрахована як відношення чистого FCFp у пост-прогнозний період (квартал, рік) до різниці між ставкою дисконту (WACC) і темпами приросту FCF(g): КА = FCFp/WACC - g,

з використанням триступінчастої моделі розрахунку, за якою період ділової активності підприємства умовно поділяється на три фази: протягом першої (наприклад, від 1 до 5 років) рен­табельність інвестицій у підприємство набагато перевищує став­ку дисконту; протягом другої (6-10 років) спред між WACC та ROI зменшується; починаючи з 10-20 року темпи приросту під­приємства є мінімальними і ставка дисконту наближена до рен­табельності активів. Відповідно до цього підходу, який на сього­дні є найпоширенішим в європейській практиці оцінки вартості підприємств, прогнозна залишкова вартість підприємства може розраховуватися як відношення FCF у постпрогнозний період (у табл. 3.1 - період 5+) до ставки дисконту.




Поделиться с друзьями:


Дата добавления: 2014-10-17; Просмотров: 447; Нарушение авторских прав?; Мы поможем в написании вашей работы!


Нам важно ваше мнение! Был ли полезен опубликованный материал? Да | Нет



studopedia.su - Студопедия (2013 - 2024) год. Все материалы представленные на сайте исключительно с целью ознакомления читателями и не преследуют коммерческих целей или нарушение авторских прав! Последнее добавление




Генерация страницы за: 0.018 сек.