Студопедия

КАТЕГОРИИ:


Архитектура-(3434)Астрономия-(809)Биология-(7483)Биотехнологии-(1457)Военное дело-(14632)Высокие технологии-(1363)География-(913)Геология-(1438)Государство-(451)Демография-(1065)Дом-(47672)Журналистика и СМИ-(912)Изобретательство-(14524)Иностранные языки-(4268)Информатика-(17799)Искусство-(1338)История-(13644)Компьютеры-(11121)Косметика-(55)Кулинария-(373)Культура-(8427)Лингвистика-(374)Литература-(1642)Маркетинг-(23702)Математика-(16968)Машиностроение-(1700)Медицина-(12668)Менеджмент-(24684)Механика-(15423)Науковедение-(506)Образование-(11852)Охрана труда-(3308)Педагогика-(5571)Полиграфия-(1312)Политика-(7869)Право-(5454)Приборостроение-(1369)Программирование-(2801)Производство-(97182)Промышленность-(8706)Психология-(18388)Религия-(3217)Связь-(10668)Сельское хозяйство-(299)Социология-(6455)Спорт-(42831)Строительство-(4793)Торговля-(5050)Транспорт-(2929)Туризм-(1568)Физика-(3942)Философия-(17015)Финансы-(26596)Химия-(22929)Экология-(12095)Экономика-(9961)Электроника-(8441)Электротехника-(4623)Энергетика-(12629)Юриспруденция-(1492)Ядерная техника-(1748)

Лекция 19




Вопрос 37. Развитие информационно-телекоммуникационных технологий в РБ

Вопрос 3. Венчурное финансирование

Вопрос 2. Смешанные формы проектного финансирования

Вопрос 1. Понятие инновационной деятельности

Инновационная деятельность – это процесс создания нового вида конкурентоспособной продукции на базе новых технологий производства: от зарождения идеи, определения ее назначения и создания – до освоения производства, выпуска, реализации и получения экономической прибыли.

Инновация характеризуется результативностью вложений в развитие экономики, обеспечивает смену поколений техники и технологии производства более производительными, экологически чистыми и ресурсосберегающими средствами производства.

Определяющие факторы инновации следующие: развитие изобретательства, рационализации, появления крупных изобретений и открытий.

Экономические результаты выражаются в экономии материальных ресурсов, сокращении трудовых затрат, снижении вредных выбросов в окружающую среду, в улучшении социально-бытовых условий работников.

Процесс внедрения нововведений включает три основные стадии:

- исследование – первое производственное освоение;

- полное освоение – развертывание выпуска в масштабах, достаточных для удовлетворения конкретных потребностей пользователей;

- расширенное производство новшества – использование в национальных масштабах.

Совокупность перечисленных стадий называют инновационным процессом.

Способность отрасли страны осуществить впервые или воспроизвести нововведения, характеризует ее инновационный потенциал. В каждой стране инновационный потенциал относят к категории национального достояния. Во многих странах мира имеются законы, охраняющие инновационный потенциал страны.

В период формирования рыночных отношений инновационная деятельность осуществлялась в недостаточных масштабах.

Сдерживающие факторы:

1. отрицательное воздействие инфляционных процессов

2. отсутствие финансовых ресурсов

3. высокие кредитные ставки банков

4. неплатежеспособность заказчиков

5. экономический риск.

Процесс формирования денежных средств, направляемых на инновационную деятельность, имеет решающее значение.

Система инвестирования инноваций содержит определенное количество взаимосвязанных элементов, имеющих соподчиненность и индивидуальную функциональную нагрузку, и включает следующие составные части:

- источники поступления инновационных средств для инвестирования инноваций;

- механизм аккумуляции инвестиционных средств, поступающих из различных источников;

- разработанную процедуру вложения мобилизованного капитала;

- механизм, контролирующий инвестирование;

- механизм возвратности ассигнований.

Источники финансирования инноваций:

- государственные

-смешанные

- негосударственные.

К смешанным формам проектного финансирования в первую очередь относятся: инновационные кредиты; целевая дополнительная эмиссия конвертируемых акций (в том числе привилегированных); выпуск целевых конвертируемых облигаций.

Инновационный кредит представляет собой особую разновидность проектного кредита, предоставляемого предприятию, которое создается вновь (или выделяется) под определенный инновационный проект освоения новой продукции либо нового технологического процесса.

Отличительным признаком инновационных кредитов является то, что кредитор (в некоторых странах, например, в США и Венгрии существуют даже специализирующиеся на этих кредитах так называемые инновационные банки, в начале 1990-х гг. были попытки открывать подобные банки и в России) по условиям кредитного соглашения оставляет за собой право в любой момент конвертировать непогашенную по кредиту сумму основного долга в долевое участие в предприятии-заемщике. При этом величина пакета причитающихся кредитору акций оценивается по его рыночной (справедливой) стоимости, которая должна равняться сумме долга, непогашенной на момент конвертации.

Смысл выдачи инновационного кредита для кредитора заключается в следующем. Кредит выделяется после тщательного анализа бизнес-плана инновационного проекта (в данном случае ¾ предприятия, создаваемого для его реализации) в расчете на то, что если данный проект будет успешно выполняться, то спустя некоторое время при прогнозируемом в результате этого резком увеличении рыночной стоимости предприятия станет выгодно конвертировать его непогашенную по кредиту задолженность в значительное долевое участие в предприятии, которое пока еще не будет стоить много, но впоследствии будет быстро расти. При этом ожидается, что возможный выигрыш от перепродажи возросшей по своей стоимости долевого участия в предприятии-заемщике будет серьезно превышать сумму процентных доходов по конвертируемой непогашенной части кредита.

Поскольку инновационный кредит, необходимый для начального этапа деятельности вновь учреждаемых перспективных предприятий, может быть относительно небольшим, то даже незначительная непогашенная его часть для молодого, но уже успешного предприятия может оказаться эквивалентна рыночной стоимости настолько значимого участия в нем, что получение соответствующей доли в предприятии будет фактически означать приобретение контроля над ним.

В случае требования кредитора обменять еще не погашенную задолженность на долевое участие в предприятии соответствующий пакет акций в предприятии должен быть передан кредитору либо за счет вновь выпускаемых для кредитора акций (тогда его рыночная стоимость оценивается с учетом доли этого пакета в увеличившемся уставном капитале), либо путем отчуждения акций от прежних акционеров (учредителей) предприятия. Если ориентируются на последнюю возможность, то кредитное соглашение должно заключаться между кредитором и не только предприятием-заемщиком, но и его главными учредителями.

Таким образом, основной мотив кредитора, предоставляющего инновационный кредит, часто связан с его планами получить курсовой доход по акциям заемщика (особенно если они будут размещены на фондовом рынке) или перехватить контроль над успешно развивающимся молодым инновационным предприятием.

Конечно, это не исключает того, что кредитор может все же потребовать специального имущественного обеспечения по инновационному кредиту. Однако в этом случае указанным обеспечением будет не столько имущество предприятия-заемщика, сколько гарантии или поручительства третьих лиц, в том числе учредителей нового предприятия-заемщика.

Дополнительная целевая эмиссия конвертируемых акций предполагает размещение акций, которые могут обмениваться на облигации заемщика, выпускающего акции для мобилизации средств под определенный проект. В этом случае заранее оговаривается ряд условий: (1) указывается момент времени, в который (или начиная с которого) акции целевой эмиссии можно предъявлять к обмену; (2) согласовываются срок облигаций, на которые будут обмениваться акции, их номинальная стоимость, уровень процентной ставки по ним и сроки выплаты процентов (купонного дохода); (3) вносится определенность в обменное соотношение, которое будет применяться при рассматриваемой конвертации (возможны как установление фиксированного соотношения, так и процедура оценки рыночной стоимости обмениваемых акций и облигаций на момент конвертации и осуществление обмена по рыночному эквиваленту).

Считается, что описываемая форма смешанного проектного финансирования способна улучшить шансы успешного размещения дополнительной целевой эмиссии акций, если на момент их выпуска по поводу перспектив крупного и во многом решающего для предприятия проекта еще присутствует значительная неопределенность. Для потенциальных покупателей этих акций в случае выявившейся впоследствии неудачи целевого проекта появляется возможность получить взамен обесценивающихся акций долговые обязательства предприятия-эмитента. Это позволяет снизить их инвестиционный риск.

Выпуск целевых конвертируемых облигаций по своим условиям схож с дополнительной целевой эмиссией акций, но имеет смысл в ситуациях, когда конвертируемые облигации, вероятно, будут покупать лучше, чем обычные целевые облигации, поскольку это даст шанс либо получить в собственность (для последующей перепродажи) растущие в цене акции (если соответствующий крупный инвестиционный проект предприятия-эмитента будет успешно реализовываться), либо в итоге сконцентрировать в своих руках настолько значимый пакет акций, что это предоставит возможность участвовать в управлении предприятием, ставшим высокоэффективным в результате опять-таки успешного осуществления проекта.

 

Венчурное финансирование является разновидностью проектного финансирования в той его форме, когда средства от внешнего инвестора привлекаются в уставный капитал специализированных предприятий, создаваемых для осуществления конкретных инвестиционных проектов.

Термин «венчурное финансирование» происходит от английского слова «venture», которое наиболее точно переводится как «рисковое начинание». В понимании сути венчурного финансирования, следовательно, возможны два акцента: (1) финансирование рисковых (инвестиционных) проектов; (2) финансирование еще только начинающихся проектов.

Оба этих акцента могут быть совмещены, если отталкиваться от того, кто, в какой форме и с какими планами (намерениями) финансирует подобные проекты. Поэтому определение венчурного финансирования невозможно дать только на основе описания схемы финансирования. Необходимо уточнять род привлекаемого в проект инвестора и его планы. Именно последнее является главной отличительной чертой венчурного финансирования, которое можно характеризовать как привлечение средств в уставный капитал предприятий, создаваемых для осуществления конкретных инвестиционных проектов, от тех инвесторов, которые изначально рассчитывают на продажу своей доли в предприятии после того, как ее стоимость в результате выполнения бизнес-плана эффективного проекта успеет существенно повыситься по сравнению с уплаченной за нее ранее ценой. Сам проект при этом будет продолжаться ¾ так что основные прибыли по нему будут получать те, кто приобретет у венчурного инвестора его долю.

Венчурное финансирование для проекта означает получение реальных средств, пополняющих или формирующих уставный капитал, из которого оплачиваются необходимые по проекту капитальные затраты. Важно также, что эти средства идут на начало и (или) осуществление первых стадий инновационных проектов, действительно отличающихся повышенным риском, но вместе с тем обещающих действительно существенное возрастание стоимости специализированного на одном из таких проектов предприятия и доли в нем.

Инновационными проектами, которые в состоянии привлечь венчурных инвесторов обещанием в случае своего успеха существенного повышения стоимости учреждаемой для их осуществления компании, являются, как правило, проекты по разработке и освоению:

¨ производства радикально новых видов продукции (товаров, услуг), способных удовлетворять проявившиеся, но не удовлетворяемые потребности платежеспособных покупателей (как индивидуальных, так и корпоративных);

¨ выпуска новых продуктов, которые ориентированы на удовлетворение среди широкого круга потенциальных покупателей новых приоритетных потребностей; такие проекты тогда должны сопровождаться активной кампанией по продвижению не столько нового продукта, сколько самой новой потребности;

¨ новых технологических процессов, при использовании которых без серьезного повышения издержек можно изготавливать гораздо более высококачественную продукцию;

¨ новых технологических процессов, обеспечивающих серьезное снижение издержек при выпуске (без потери качества) продукции (товаров, услуг), предназначенной для рынков с большой и растущей емкостью спроса.

В первых трех случаях инновационные проекты нацелены на увеличение в будущем прибыли в результате роста продаж, в последнем случае ¾ на возрастание прибыли за счет снижения себестоимости продукции.

Если инновационные проекты предполагают создание и освоение достаточно новых продуктов, первые коммерческие успехи которых способны существенно повысить рыночную стоимость фирмы-инноватора, то это, как правило, связано с обеспечением этой фирме так называемой инновационной монополии. Последняя может опираться на патентную защиту всех патентоспособных изобретений, заложенных в новый продукт и (или) технологию его изготовления (естественно, бизнес-план молодой компании, учреждаемой для реализации соответствующего инновационного проекта, тогда должен учитывать затраты на патентование изобретений ¾ в среднем 5-6 тыс. долл. только на оплату патентной регистрационной пошлины плюс примерно по 1 тыс. долл. ежегодно на поддержание в силе патента на каждое изобретение). Инновационная монополия может также основываться на сохранении в секрете ноу-хау (в принципе, возможно, патентоспособного), необходимого для производства рассматриваемого изделия (услуги).

Инновационная монополия, в свою очередь, способна обеспечить условия либо для получения сверхприбылей вследствие устанавливаемых на востребованное новшество высоких цен, либо для закрепления клиентуры в целях сохранения однажды завоеванной доли на рынке. Подобное закрепление клиентуры осуществляется разными способами ¾ например, посредством намеренного противодействия унификации конструкции новых товаров длительного пользования, что вынуждает уже купивших эти товары клиентов пользоваться предоставляемыми только производителем услугами по техническому обслуживанию, закупать у него запасные части, а также дополнительные количества изделия, которое технически совместимо только с ранее приобретенным товаром.

Венчурное финансирование и венчурных инвесторов в этом смысле надо отличать от финансирования (путем покупки дополнительной эмиссии акций) поддержания и развития производственно-торговых мощностей ранее существовавших предприятий, доли в которых тоже могут приобретаться для того, чтобы быть перепроданными позднее за цену, возрастающую в результате подобного финансирования (и проведения мероприятий по увеличению выпуска и продаж выгодной продукции). Подобное финансирование также может оказаться проектным, но оно не направлено на вновь начинаемые рисковые инновационные проекты.

Организационно венчурное финансирование обычно осуществляется в соответствии с двумя альтернативными схемами, из которых главной является та, которая опирается на использование инструментов и механизмов фондового рынка. Эта традиционная (принятая в мире) схема отражена на рис. 11.2.

Рис. 11.2. Традиционная схема венчурной инвестиции в проект

Согласно приведенной схеме венчурное финансирование в проект привлекается таким образом, что в компанию, вновь учреждаемую в форме закрытого акционерного общества, для реализации запланированного инновационного проекта (в схеме на рис. 11.2 именуемую «молодой проектной компанией») приглашается в качестве соучредителя венчурный инвестор. Ему предлагается за денежный взнос в уставный капитал этой компании приобрести долю в ней. Это делается либо на этапе учреждения компании, либо несколько позднее. В первом случае венчурный инвестор изначально выступает соучредителем компании. Во втором случае для него по закрытой подписке выпускаются дополнительные акции. Денежный взнос (реже ¾ имущественный в виде необходимых для проекта активов), внесенный непосредственно в уставный капитал, и представляет собой венчурное финансирование проекта, которое затем используется для нужд оплаты капитальных затрат, предусмотренных бизнес-планом проекта.

Чтобы привлечь в проект венчурное финансирование, необходимо ясно просчитывать последующие действия и быть способным удовлетворить интересы венчурного инвестора. Они также отражены в схеме на рис. 11.2.

Венчурный инвестор будет:

¨ способствовать организации и становлению намеченного в проекте бизнеса, активно участвуя в управлении проектом (предприятием, созданным для его реализации);

¨ отслеживать оценочную рыночную стоимость бизнеса и ведущей его компании (пока еще не подтверждаемую фондовым рынком, так как достаточно длительное время компания будет оставаться закрытой), стремясь обеспечить как можно более значительный и быстрый рост указанной стоимости;

¨ настаивать на том, чтобы компания стала открытой (для этого нужно будет осуществить первичное размещение акций компании на фондовом рынке), предварительно убедившись в том, что оценочная рыночная стоимость бизнеса и компании серьезно возросла по сравнению с величиной уставного капитала на момент вхождения венчурного инвестора в компанию;

¨ анализировать возможность продажи (или распродажи) своей доли (пакета акций) в компании, убедившись в том, что после появления акций компании на фондовом рынке они станут достаточно ликвидными и позволят венчурному инвестору с наименьшими трансакционными издержками продать свою долю; отметим, что инвестор, возможно, получит гораздо более высокую цену по сравнению с суммой, уплаченной им ранее за долю в уставном капитале молодой компании.

Изначальное намерение через достаточно строго планируемое время с выгодой дивестировать (т. е. вывести) средства, вкладываемые в молодые компании, также служит важнейшим отличительным признаком венчурного инвестора.

Рассмотрим описанную последовательность действий венчурного инвестора более подробно.

Во-первых, венчурный инвестор обычно соглашается войти в долю в молодых создаваемых под конкретный проект компаниях лишь при условии, что эта доля достаточно значительна (примерно 40-50% уставного капитала). Это нужно венчурному инвестору для того, чтобы: (а) контролировать изнутри предприятия, на что в действительности идут вложенные им средства; (б) иметь возможность в решающей мере влиять на менеджмент компании, нацеливая его не только на текущее управление проектом компании, но и в первую очередь на управление стоимостью компании ¾ так, чтобы подготовить существенный ее рост именно к моменту намеченного венчурным инвестором вывода средств из компании (дивестирования, продажи своей доли).

Зачастую при этом венчурный инвестор обусловливает свое участие в молодой компании тем, чтобы его представители заняли ключевые посты в менеджменте ¾ например, такие, как вице-президент (заместитель генерального директора) по финансам.

Значительная доля в предприятии венчурному инвестору нужна и на тот случай, если своевременно не удастся провести первичное размещение акций компании на фондовом рынке. Тогда на более крупный пакет акций, как правило, окажется легче найти покупателя в лице другого стратегического инвестора, который тоже получит возможность в значительной мере контролировать предприятие.

Во-вторых, наиболее существенный рост стоимости организуемого по проекту бизнеса и ведущего его предприятия обеспечивают инновационные проекты по созданию и освоению новой (для рынка) продукции, а также по созданию и освоению новых технологических процессов. Первые нацелены на прибыли от существенного увеличения продаж, вторые ¾ на прибыли в результате снижения себестоимости при внедрении ресурсосберегающих, ресурсозаменяющих и снижающих брак технологий, а также вследствие роста продаж более качественной продукции, которую можно будет производить с используемых новых технологических процессов.

Самый большой скачок в росте стоимости молодого предприятия, созданного для осуществления инновационного проекта, происходит после того, как в результате реализации проекта удастся произвести и удачно продать первые партии новой продукции либо продукции уже известной, но изготовленной по новой технологии. В том, что касается радикально новой (для рынка) продукции, достаточным может оказаться даже просто то, что ее первые единичные промышленные образцы привлекли повышенный интерес, будучи вывезены на престижные специализированные или иные выставки.

Если к тому времени акции предприятия уже будут размещены на фондовом рынке, то указанный скачок объясняется тем, что многие стремятся приобрести акции в расчете на ожидаемые будущие прибыли предприятия. В итоге спрос на акции молодого предприятия значительно растет, и цена на них серьезно увеличивается.

В случае, когда первичное размещение акций инновационного предприятия на фондовом рынке ранее не производилось, скачок в стоимости предприятия также имеет место, однако он происходит применительно к сравнению выявившейся высокой рыночной цены выпускаемых на рынок акций и оценочной стоимости того же пакета акций предприятия, которая рассчитывалась методами оценки бизнеса до достижения промежуточного коммерческого успеха. Цена впервые размещаемых акций может оказаться высокой также из-за некоторого ажиотажного спроса, возникающего в расчете на возможность участия в ожидаемых будущих прибылях предприятия.

Главное здесь то, что венчурному инвестору предоставляется шанс получить значительную прибыль на перепродаже своей доли в предприятии, приобретенной ранее за небольшие деньги, задолго до того, как само предприятие в ходе дальнейшей реализации инновационного проекта сможет получить прибыли вследствие роста продаж продукции либо экономии на ее себестоимости.

Меньший скачок в приросте стоимости инновационного предприятия обычно наблюдается на более ранней стадии реализации инновационного проекта, когда удается (хотя бы и полностью) сформировать имущественный комплекс для последующей организации выпуска и продаж целевой продукции по проекту.

Данный имущественный комплекс, по определению, должен состоять из совокупности материальных и нематериальных активов, позволяющих выпускать (в том числе по новой технологии) и продавать соответствующую продукцию. Поэтому если до определенного момента времени на предприятии имеются лишь отдельные активы, не составляющие в целом имущественный комплекс, и наступает тот момент, когда в ходе осуществления инновационного проекта предприятие, наконец, дополняет состав необходимых активов до полной их совокупности (которая, собственно, тогда и будет представлять собой имущественный комплекс), то стоимость предприятия (пока, как правило, лишь оценочная) скачкообразно увеличивается благодаря влиянию появляющегося синергетического эффекта взаимодополнения ранее созданных либо приобретенных активов.

Чаще всего отмеченный синергетический эффект наступает в результате продуцирования как специфического нематериального актива ноу-хау (накопленного опыта и соответствующей технической документации) изготовления новой продукции или использования нового технологического процесса.

Если это ноу-хау касается изготовления только опытных образцов продукции либо применения нового технологического процесса на опытно-промышленной установке, то скачок в стоимости инновационного предприятия объясняется тем, что для предприятия, еще не способного продавать новую (или изготовленную по новым технологиям) промышленную продукцию, все же появляется возможность продавать по лицензиям на изобретения и ноу-хау хотя бы результаты своих завершенных опытно-конструкторских и проектно-технологических работ.

В-третьих, схема венчурного финансирования предполагает, что венчурный инвестор будет осуществлять мониторинг за изменением стоимости предприятия по мере продвижения по этапам его целевого инновационного проекта. Для этого он станет предпринимать следующие действия: (а) пользуясь доступом к внутренней информации предприятия, своими силами регулярно применять простые методы, которые позволяют устанавливать направление (увеличение либо уменьшение) и приблизительный темп изменения обоснованной (оценочной) стоимости пока еще закрытой молодой компании; (б) настаивать на том, чтобы время от времени предприятие нанимало бы специализированных оценщиков бизнеса, ожидая от них детальных заключений по оценке как можно более точной абсолютной величины стоимости предприятия и своего пакета акций в нем.

При этом указанные оценки венчурный инвестор будет рассматривать как гипотетическую вероятную рыночную цену всех акций предприятия, как если бы в момент оценки акции компании появились на рынке и информация о текущем состоянии инновационного проекта стала достоянием всех участников фондового рынка. Последнее оказывается особенно важным, так как даже в случае, если к моменту оценки первичное размещение акций инновационного предприятия уже произойдет, то истинное состояние дел по проекту (включая информацию о промежуточных технических успехах в его осуществлении) еще останется коммерческой тайной, и фондовый рынок не сможет дать правильную рыночную цену акций предприятия. Они будут либо недооценены, либо переоценены. Причиной нераскрытия предприятием в течение долгого времени объективной информации о ходе продвижения инновационного проекта служит опасение того, что проводящие оборонительную инновационную политику конкуренты слишком рано подключатся к «гонке за лидером» посредством, например, повторных разработок (reverse engineering) и получения параллельных патентов на ключевые технические решения создаваемого новшества.

Эффективность венчурного финансирования инновационных проектов может определяться с точки зрения привлекающего финансирование инициатора проекта или венчурного инвестора.

Инициатор проекта обычно бывает доволен максимально не обязывающими его условиями венчурного финансирования. Если, однако, эти условия оказываются стандартными, то инициатору проекта приходится руководствоваться некими финансовыми расчетами. Критерием принятия положительного решения о привлечении венчурного финансирования проекта тогда служит минимизация средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC), привлекаемого инициатором проекта для его реализации. WACC исчисляется по формуле:

WACC = dск ´ i + dзк ´ iкр ´ (1 - h),

где dск ¾ доля собственного (со стороны создаваемого под проект предприятия, включая и предоставленное инициатором проекта финансирование, и привлеченное финансирование стороннего венчурного инвестора) капитала в финансировании проекта; dзк ¾ доля заемного капитала в финансирования проекта; i ¾ норма прибыли для собственного капитала, вложенного в предприятие; iкр ¾ процентная ставка по инвестиционному кредиту, предоставленному молодому инновационному предприятию (если указанный кредит намереваются брать); h ¾ ставка налога на прибыль; умножение на (1 - h) уменьшает минимально требуемую доходность использования заемной части финансирования предприятия вследствие того, что законодательство разрешает сокращать базу для исчисления налога на прибыль на величину процентных платежей по средне и долгосрочным кредитам (согласно действующему российскому законодательству, однако, указанное сокращение не может превышать сумму, соответствующую процентному платежу, определенному из расчета ставки рефинансирования Центрального банка РФ, увеличенную в 1,1 раза при оформлении долгового обязательства в рублях).

Затраты по уплате сторонним инвесторам и кредиторам доходов на предоставляемый ими капитал, как видно из приведенного равенства, определяются следующими моментами.

Во-первых, эти затраты тем меньше, чем ниже будут требования венчурного инвестора проекта по минимально устраивающей его доходности с вкладываемого венчурным инвестором рискованного капитала. Более отчетливо данное обстоятельство оказывается ясным, если формулу WACC инновационного предприятия выразить так, что в ней станет видно, какую долю в собственном капитале создаваемого под проект предприятия составляет венчурное финансирование:

WACC = (dип ´ iип + dви ´ iви) + dзк ´ iкр ´ (1 - h),

где dип ¾ доля в капитале предприятия инициатора проекта; dви ¾ доля в капитале предприятия венчурного инвестора; iип ¾ норма прибыли, предъявляемая к инновационному проекту его инициатором (как правило, не слишком высокая); iви ¾ минимально требуемая венчурным инвестором доходность вложений в проект.

Во-вторых, средневзвешенная стоимость привлекаемого в проект капитала тем меньше, чем больше законодательно прописанная ставка налога на прибыль (h). Это в теории инвестирования иногда справедливо называют «налоговым парадоксом».

В-третьих, затраты по оплате привлекаемого в проект капитала окажутся меньше, если при заданных нормах прибыли iип и iви будет найден оптимум в распределении собственного (со стороны инициатора проекта и венчурного инвестора) и заемного капитала создаваемого под проект предприятия (оптимум между d ип, dви и dзк).

Указанный оптимум позволяет максимально экономить на стоимости привлекаемого капитала тогда, когда при достаточно высокой ставке налога на прибыль в создаваемое для осуществления инновационного проекта предприятие привлекается как можно больше кредитных средств (так как для предприятия в этом случае кредит удешевляется). Если же ставка налога на прибыль является небольшой, то минимизировать средневзвешенную стоимость капитала для рассматриваемого предприятия можно, напротив, увеличивая долю в предприятии собственного капитала (предоставленного инициатором проекта и сторонними источниками долевого финансирования ¾ в зависимости от соотношения между нормами прибыли iип и iви).

Решающим фактором для получения в проект венчурного финансирования все-таки является мотивация к предоставлению соответствующих средств со стороны венчурного инвестора. Такое финансирование станет для предприятия реальным, если указанная мотивация окажется достаточной. Поэтому желающим привлечь венчурное финансирование для осуществления своих инвестиционных (инновационных) проектов необходимо понимать эту мотивацию и «просчитывать» вероятную реакцию приглашаемого в свой проект венчурного инвестора. Для этого надо пытаться заранее оценивать то, какой для него будет эффективность венчурного финансирования рассматриваемого проекта.

С точки зрения венчурного инвестора эффективность венчурного финансирования понимается как эффективность инвестиционного проекта. Для инвестора венчурное финансирование представляет собой его собственный финансовый инвестиционный проект, суть которого сводится к тому, что:

¨ приобретая долю в уставном капитале создаваемого под инновационный проект предприятия, он делает капиталовложение в размере оплаты этой доли (например, взноса в качестве соучредителя в уставный капитал вновь создаваемого предприятия);

¨ для него отдачей от сделанного капиталовложения будет в первую очередь вероятный доход от перепродажи по значительно более высокой цене ранее приобретенной доли после того, как бизнес по инновационному проекту молодого предприятия будет освоен и начнет динамично развиваться; до этого момента данное предприятие еще не будет иметь прибылей (либо должно будет первые прибыли реинвестировать в становление бизнеса) и венчурный инвестор не сможет, как правило, рассчитывать на выплачиваемые из прибылей дивиденды.

Финансовый инвестиционный проект венчурного инвестора при этом может быть оценен стандартными показателями чистой текущей стоимости (net present value, NPV) и внутренней рентабельности (internal rate of return, IRR) этого проекта.

Так, показатель NPV инвестиционного проекта венчурного инвестора (с учетом возможности получать некоторое время до перепродажи доли в предприятии также дивиденды из его прибыли) должен тогда рассчитываться по следующей формуле:

где NPVvi ¾ чистая текущая стоимость венчурного инвестиционного проекта; Psc,t = 0 ¾ стоимость приобретаемой инвестором доли в момент начала им своего инвестиционного проекта (t = 0); Divt ¾ ожидаемые для венчурного инвестора (согласно бизнес-плану предприятия) дивиденды в периоды с номерами t; m ¾ ожидаемая венчурным инвестором и заранее планируемая длительность периода, по истечении которого венчурный инвестор намерен выйти из предприятия, продав свою долю; Psc , t = m ¾ прогнозируемая стоимость доли венчурного инвестора по истечении срока m; i ¾ ставка дисконтирования (минимально требуемая доходность с вложенного капитала), компенсирующая риски бизнеса, осваиваемого предприятием.

Величины Psc , t = 0 и Psc , t = m при этом должны быть установлены методами оценки бизнеса на основе оценки стоимости всего осуществляющего инновационный проект предприятия на моменты времени t = 0 и t = m.

Если показатели NPV и IRR моделируемого финансового инвестиционного проекта венчурного инвестора окажутся благоприятными, то привлечение венчурного проектного финансирования реально, и следует затрачивать время и средства на поиск конкретных потенциальных венчурных инвесторов и ведение углубленных переговоров с конкретным венчурным инвестором, который уже нашелся.

Все изложенное выше в основном относится к схеме венчурного финансирования, когда оно опирается на имеющийся в стране достаточно развитый и ликвидный фондовый рынок.

Схема венчурного финансирования, однако, может выглядеть и так, что к услугам фондового рынка не обращаются и первичное размещение акций не производят, избегая, тем не менее, связанных с дроблением бизнеса сложностей, которые могут оказаться непреодолимыми, если имущественный комплекс рассматриваемого бизнеса неделим по своей физической природе (например, когда продукция выпускается на одном обрабатывающем центре). Молодая проектная компания в этом промежуточном случае остается закрытой, в том числе и в информационном плане, что может отвечать интересам инициатора инновационного проекта, если он для себя не хочет лишней огласки. В этом случае венчурный инвестор просто перепродает свой пакет акций другому стратегическому инвестору, которого подыскивает, например, с помощью менеджеров и главного акционера рассматриваемой компании.

Этим сменяющим венчурного инвестора стратегическим инвестором способна оказаться и фирма из той же отрасли, что и рассматриваемая успешная молодая компания. Такая фирма будет готова заплатить за получение шанса на уничтожение потенциально опасного конкурента.

Размещение акций инновационного предприятия не потребуется и тогда, когда у венчурного инвестора его пакет акций пожелают перекупить менеджеры компании. Для частичного финансирования этой покупки они могут прибегнуть к кредиту, закладывая под кредит весь приобретаемый пакет акций (кредитующий их банк будет, возможно, удовлетворен, если менеджерам не удастся расплатиться за кредит и банк войдет в права собственности на растущие по своей стоимости акции).

В принципе, венчурному инвестору можно предоставить возможность дивестировать свои средства также посредством выкупа принадлежащего ему пакета акций самой компанией, в которой он ранее приобретал долевое участие. Этот вариант предполагает как бы «погашение» акций венчурного инвестора с соответствующим уменьшением уставного капитала проектной компании.

Схема венчурного финансирования способна существовать и без наличия в стране развитого фондового рынка. В мире есть страны, где фондовый рынок по своей емкости невелик, причем нельзя сказать, что это ¾ неразвитые страны (пример ¾ Германия, где насчитывается немногим более 300 акционерных обществ, чьи акции обращаются на организованном фондовом рынке). Очевидно, что применительно к этим странам должна действовать некая иная, альтернативная схема венчурного финансирования. В этом случае эффективность венчурного финансирования как для привлекающей его стороны, так и для венчурного инвестора также должна определяться по-иному.

В общем виде подобная альтернативная схема отражена на рис. 11.3.

Рис. 11.3. Альтернативная схема венчурного финансирования
(для стран с неразвитым фондовым рынком)

От традиционной «классической» схемы венчурного финансирования эта схема отличается тем, что выход венчурного инвестора из осуществляющей инновационный проект молодой компании (дивестирование) реализуется не посредством продажи принадлежащих ему акций, а с помощью продажи предварительно обособленной части успевшего развиться бизнеса компании, куда венчурный инвестор изначально вкладывал средства.

На первом этапе подготовки и осуществления выхода венчурного инвестора из капитала молодой компании из нее выделяют принадлежащую этому предприятию на 100% дочернюю компанию, куда передается часть расширившегося бизнеса рассматриваемой молодой компании. Соответственно, в качестве вклада в уставный капитал выделяемой дочерней фирмы последней передается обособленная часть имущественного комплекса молодой материнской компании-учредителя, которая сама по себе также составляет завершенный и действующий имущественный комплекс (т. е. совокупность материальных и нематериальных активов, позволяющую выпускать и продавать на определенном рынке продукцию, осваивавшуюся в инновационном проекте успешно развившейся молодой компании).

На втором этапе отыскивается покупатель на весь действующий имущественный комплекс (бизнес) выделенной и поработавшей некоторое время дочерней фирмы. Коль скоро это (в случае коммерческого успеха инновационного проекта) уже выгодный и, что еще важнее, в перспективе гораздо более выгодный растущий бизнес, покупателя на такой бизнес (имущественный комплекс) найти обычно удается. Его будет также привлекать то, что на продажу выставляется весь бизнес, а не доля в нем.

На третьем этапе выручка от продажи имущественного комплекса выделенной дочерней фирмы используется для выкупа у венчурного инвестора его доли в уставном капитале молодой компании, которую венчурный инвестор ранее приобретал, предоставляя тем самым проекту этой компании венчурное финансирование. Одновременно с этим лишившаяся имущества дочерняя фирма как юридическое лицо ликвидируется в силу теперь недостаточности у нее (по сути, отсутствия) уставного капитала.

Главное здесь в том, что выкупная стоимость доли венчурного инвестора устанавливается на уровне рыночной стоимости проданной описанным образом части бизнеса (имущественного комплекса), соответствующую долю в котором венчурный инвестор по сути и приобретал ранее, входя в уставный капитал специализирующейся на этом бизнесе проектной компании.

Что же касается эффективности привлечения венчурного финансирования и венчурного проекта для самого привлекаемого инвестора, то в приведенные выше соответствующие формулы должны быть внесены следующие изменения.

1. Средневзвешенная стоимость капитала молодой компании (WACC) корректируется таким образом, что стоимость собственного капитала этой компании (куда входит капитал, предоставленный венчурным инвестором) увеличивается с учетом дополнительных затрат на подготовку и осуществление для венчурного инвестора описанного выше специфического способа дивестирования.

2. При расчете чистой текущей стоимости финансового инвестиционного проекта венчурного инвестора (NPVvi) роль показателя Psc, t = m (т. е. стоимости доли венчурного инвестора в уставном капитале молодой компании, прогнозируемой на момент ожидаемого дивестирования) должна играть величина P * прогнозной (на тот же момент) рыночной стоимости планируемой к обособлению и продаже части бизнеса, который организуется согласно инновационному проекту этой компании. Иначе говоря, в формулу для расчета NPVvi вместо показателя Psc , t = m вводится показатель P *, который также можно понимать как прогнозную оценку рыночной стоимости имущественного комплекса, планируемого к передаче выделяемой дочерней фирме.

Стоимость имущественного комплекса отличается от стоимости компании, обладающей этим имущественным комплексом, тем, что при определении стоимости имущественного комплекса не учитываются кредиторская и дебиторская задолженности, которые могут быть у владеющей указанным комплексом на данный момент компании. В то же время ожидаемые при дальнейшей эксплуатации имущественного комплекса вновь возникающие задолженности должны учитываться.

Заметим, что в принципе обособляемую часть бизнеса было бы возможно пытаться готовить к продаже и продавать непосредственно из состава молодой компании, где венчурный инвестор имеет долю. Однако в данном случае было бы трудно доказывать потенциальному покупателю, что это самостоятельный, уже приносящий прибыль, бизнес (имущественный комплекс). По нему не было бы отдельной финансовой отчетности, которую можно подвергнуть аудиту. Другое дело, если самостоятельная часть бизнеса (автономная часть имущественного комплекса) передается в отдельную специально учреждаемую дочернюю фирму, которая будет некоторое время заниматься этим бизнесом и сможет предъявить для аудита полноценную самостоятельную финансовую отчетность.

В принципе также было бы возможно попытаться искать потенциального покупателя не на имущественный комплекс выделяемой дочерней фирмы, а на саму эту фирму как юридическое лицо. Однако и здесь могут выявиться трудности, связанные, например, с осуществлением и необходимой регистрацией сделки по купле-продаже ста (что необычно) процентов акций указанной фирмы.

Привлечь венчурное финансирование особенно реально в случае, когда:

¨ целевой проект молодой компании ¾ объекта венчурной инвестиции направлен на создание нового продукта, в котором на местном рынке есть отчетливо выраженная полностью не удовлетворяемая потребность, подкрепленная платежеспособном спросом ¾ так, что успех в освоении производства этого продукта с повышенной вероятностью повлечет за собой быстрый рост стоимости компании и стоимости ее налаженного бизнеса;

¨ имеются причины, по которым потенциальные сторонние инвесторы не просто заранее планируют через определенный срок дивестировать свои средства, но и просто опасаются надолго вкладывать свой капитал в ту или иную компанию в данной стране.

Очевидно, этот случай пока достаточно характерен именно для России. В нашей стране в силу ее накопившегося технологического отставания в ряде областей действительно имеется уже подкрепленная достаточной платежеспособностью потребность в высокотехнологичных товарах и услугах (как потребительских, так и инвестиционных). Полностью удовлетворять эту потребность за счет импорта невозможно, так как есть многочисленные группы потенциальных потребителей, которые не могут позволить себе платить высокие цены за импортные товары и услуги. Следовательно, если возможно освоить выпуск соответствующих (замещающих импорт) более дешевых, но достаточно качественных продуктов местного производства, то быстрый коммерческий успех подобных инновационных проектов очень вероятен.

Надолго вкладывать капитал в российские компании многие инвесторы (особенно иностранные) опасаются из-за все еще высоких страновых рисков и сохраняющейся неопределенности в развитии социально-экономической ситуации в стране на длительную перспективу.

В то же время в России типичным объектом для венчурных инвестиций становятся сейчас не только вновь учреждаемые частные молодые компании, но и молодые компании, выделяемые из больших зачастую финансово-кризисных предприятий в рамках реструктуризации последних для привлечения внешнего капитала под конкретные перспективные проекты. При этом в указанные молодые компании передается (чаще всего без передачи по разделительному балансу обязательств предприятия-учредителя) наиболее ценное имущество, нужное для конкретного инновационного проекта. На Западе этот процесс (получивший там название downsizing) происходил в основном в 1980-х гг. В нашей стране он только начинается.

 

 

1. Создание общегосударственной автоматизированной информационной системы.

2. Развитие телекоммуникационной инфраструктуры и создание пунктов доступа к открытым информационным системам.

3. Развитие и совершенствование ИКТ и формирование экспортно-ориентированной отрасли ИТ-индустрии.

4. Совершенствование законодательной базы и системы государственного регулирования в сфере информатизации.

5. Совершенствование деятельности государственных органов на основе использования ИКТ.

6. Развитие процессов информатизации в секторах реальной экономики, в том числе создание системы электронной торговли и логистики.

7. Развитие системы подготовки и переподготовки специалистов по ИКТ и квалифицированных пользователей.

8. Содействие развитию культуры и средств массовой информации посредством внедрения ИКТ.

9. Совершенствование системы информационной безопасности республики с учетом Концепции национальной безопасности.

 

Программа предполагает поэтапную реализацию.

На первом этапе (2003 год) формируются предпосылки для реализации проектов Программы. Это предполагает проведение анализа нормативной правовой базы в целях выявления ключевых проблем, препятствующих широкому внедрению ИКТ, анализ эффективности расходования средств республиканского бюджета на информатизацию, проведение полного учета государственных информационных ресурсов, анализ зарубежного опыта реализации подобных программ.

 

В ходе первого этапа должны быть сформированы системы мониторинга действующих в республике государственных программ в различных отраслях экономики и сферах деятельности, государственных научно-технических программ по решению наиболее значимых народнохозяйственных, экологических и социальных проблем в части координации их работ по следующим проблемам информатизации:

 

мировые тенденции развития ИКТ и их использование в социально-экономической сфере;

уровень распространения ИКТ в стране;

эффективность расходования бюджетных средств в сфере информатизации;

эффективность использования ИКТ, информационных ресурсов в государственных органах и организациях, обеспеченность их техническими средствами обработки информации и средствами связи;

эффективность действующей нормативной правовой базы, регулирующей использование ИКТ.

 

Наряду с этим на первом этапе будут подготовлены нормативно-методические материалы, касающиеся совершенствования организации работ в республике в области информатизации.

Продолжится реализация проектов по созданию автоматизированных информационно-вычислительных систем и совершенствованию информационной инфраструктуры в государственных органах, разработка которых начата в 2001–2002 годах. Начнут реализовываться проекты по электронному документообороту и созданию информационно-аналитических центров в государственных органах и подключению их к глобальным вычислительным сетям (Интернет).

На втором этапе (2004–2005 годы) будут реализованы проекты, обеспечивающие взаимодействие между автоматизированными информационными сетями государственных органов, будет создана основа единой информационной инфраструктуры для государственных органов, формирования единого национального информационного ресурса, являющаяся предпосылками для создания «электронного Правительства».

Продолжатся разработки создания комплексной системы электронной торговли. Будет создана современная материально-техническая база для подготовки в ведущих образовательных учреждениях страны специалистов и пользователей в сфере ИКТ.

На третьем этапе (2006–2015 годы) завершатся работы по созданию общегосударственной автоматизированной информационной системы, будет сформирована единая информационная и телекоммуникационная инфраструктура, обеспечено внедрение системы электронной торговли для государственных нужд на республиканском уровне, стандартизированного электронного документооборота и систем обеспечения национальной безопасности.

 

3. Характеристика основных направлений Программы и программных проектов

3.1. Создание общегосударственной автоматизированной информационной системы

Основной задачей данного направления является формирование единого национального информационного ресурса и создание инфраструктуры, обеспечивающей автоматизированное информационное взаимодействие систем разных уровней с выходом в глобальные международные информационные сети, а также реализацию прав граждан и юридических лиц республики на свободное получение информации из этой системы. Конечной целью данного направления является создание единого информационного пространства как базы для социально-экономического, политического и культурного развития страны и обеспечения ее безопасности.

На первом этапе планируется провести мониторинг действующих государственных и отраслевых программ в различных отраслях экономики и сферах деятельности в части создания информационной инфраструктуры и формирования информационных ресурсов.

На основе этого анализа будет разработан комплексный системный проект создания общегосударственной автоматизированной информационной системы, включающей проектные решения по созданию и развитию инфраструктуры информатизации:

сетевой инфраструктуры государственных органов, обеспечивающей выход в глобальные международные информационные сети;

общегосударственной сети информационных ресурсов, обеспечивающих информационную поддержку принятия решений на всех уровнях государственного управления (формирование единого национального информационного ресурса).

На данном этапе предполагается приступить к разработке проекта Единого государственного регистра Республики Беларусь, включающего информацию о народонаселении, юридических лицах, а также информацию соответствующих кадастров и регистров, формируемых министерствами и другими республиканскими органами государственного управления в процессе выполнения возложенных на них задач. Такой регистр должен быть основой единого национального информационного ресурса. При этом Единый государственный регистр Республики Беларусь должен интегрировать разработанные в государственных органах информационные ресурсы и базироваться на типовых решениях (разрабатываемые проекты по созданию регистров юридических лиц, функционирующая республиканская паспортная система и т.д.).

На втором этапе будут реализовываться организационные и технические решения комплексного проекта, осуществляться перевод документооборота на электронную форму, реализовываться принципы формирования единого национального информационного ресурса, осуществляться пополнение системы информацией. Формирование единого национального информационного ресурса должно осуществляться в динамике и не являться статистическим процессом. Внесение изменений и дополнений в этот ресурс осуществлять постоянно по мере формирования соответствующих ведомственных информационных ресурсов.

На третьем этапе должно быть завершено формирование инфраструктуры системы и наполнение национального информационного ресурса информацией в объемах, предусмотренных проектными решениями. Первая очередь системы должна быть введена в действие на втором этапе, а на третьем этапе – формироваться в полном объеме и быть интегрирована с функционирующими и создаваемыми системами республиканского и регионального уровней.

 

3.2. Развитие телекоммуникационной инфраструктуры и создание пунктов доступа к открытым информационным системам

Основным приоритетом как национальных, так и международных программ перехода к информационному обществу является создание высокоскоростной телекоммуникационной инфраструктуры и обеспечение возможности доступа к ней для максимально широких слоев населения. В Республике Беларусь создана опорная волоконно-оптическая сеть с применением оборудования SDH, соединяющая г. Минск, областные и значительное количество районных центров. Однако во многих районах республики не решена проблема подключения конечных пользователей. Высокие тарифы на внешние каналы связи делают открытые информационные системы недоступными для граждан с невысокими доходами, а также существенно ограничивают возможность их использования образовательными и научными учреждениями, учреждениями здравоохранения и культуры, организациями, финансируемыми из республиканских и местных бюджетов, государственными органами.

Программой предусматриваются мероприятия по трем направлениям:

· создание передовой телекоммуникационной инфраструктуры, ориентированной на научные и образовательные организации и государственные органы;

· содействие развитию действующей телекоммуникационной инфраструктуры республики;

· создание пунктов доступа к открытым информационным системам, в том числе международным.

 

3.3. Развитие и совершенствование ИКТ и формирование экспортно-ориентированной отрасли ИТ-индустрии

Ориентация ресурсоограниченных стран с высоким научно-техническим потенциалом, к которым принадлежит и Республика Беларусь, направлена на экспорт современных технологий, в том числе и ИКТ, что создает необходимые предпосылки для их ускоренного развития.

Создание условий развития и роста информационного сектора национальной экономики требует от государства поддержки инновационных проектов, перспективных отечественных исследований и разработок в области ИКТ. Эти передовые технологические решения должны быть использованы как в конкретных проектах Программы по созданию информационных систем в государственных органах и реальном секторе экономики, так и поставляемых на экспорт.

Отработка таких технологий в основном должна вестись в рамках соответствующих государственных научно-технических программ.

Работы по этому направлению планируется сосредоточить на:

· разработке передовых ИКТ, которые будут использоваться при создании по единым принципам информационных систем в различных секторах экономики и государственном управлении;

· разработке и создании условий для формирования в республике экспортно-ориентированной отрасли ИТ-индустрии.

Работы по первому направлению с учетом имеющегося научно-технического и производственного потенциала должны вестись в следующих областях:

· средства естественного интерфейса человек-машина;

· интегрированные геоинформационные технологии;

· высокопроизводительные суперкомпьютерные системы;

· базовые Интернет/интранет технологии;

· телекоммуникационные технологии;

· системы искусственного интеллекта;

· информационные технологии на основе микроэлектронных структур;

· технологии проектирования, производства и использования интеллектуальных карточек;

· медицинские технологии и системы;

· технологии дистанционного образования;

· технологии электронной коммерции и логистики;

· технологии электронного документооборота;

· специализированные технические и программные средства вычислительной техники.

Эти технологии должны целенаправленно разрабатываться как в государственных научно-технических программах («Передовые информационные и телекоммуникационные технологии», «Белэлектроника»), так и создаваться в рамках настоящей Программы с учетом унифицированного использования под конкретные разрабатываемые системы.

Работы по формированию в республике экспортно-ориентированной ИТ-индустрии должны включать разработку механизмов для создания условий по стимулированию выхода отечественного высокотехнологичного сектора экономики на мировые рынки, задействования имеющихся в республике научно-технических кадров в сфере ИКТ на решение как внутренних инвестиций, так и привлечение зарубежных под создание на экспорт ИКТ-технологий.




Поделиться с друзьями:


Дата добавления: 2013-12-13; Просмотров: 477; Нарушение авторских прав?; Мы поможем в написании вашей работы!


Нам важно ваше мнение! Был ли полезен опубликованный материал? Да | Нет



studopedia.su - Студопедия (2013 - 2024) год. Все материалы представленные на сайте исключительно с целью ознакомления читателями и не преследуют коммерческих целей или нарушение авторских прав! Последнее добавление




Генерация страницы за: 0.013 сек.