Заработная плата 4 страница

Общая характеристика затратного подхода.

Оценка бизнеса с применением методов затратного подхода осуществляется исходя из величины тех активов и обязательств, которые фирма приобрела за период своего функционирования на основе принципа замещения, при этом актив не должен стоить больше затрат за замещение его основных частей.

В рамках данного подхода активы и обязательства строительной фирмы принимаются к расчету по рыночной стоимости, при этом определение иной стоимости актива или обязательства (если договором или в нормативном правовом акте не установлено иное) должно быть аргументировано оценщиком. Важно подчеркнуть, что применение затратного подхода в качестве единственного к оценке доходного бизнеса не допускается.

При использовании данного подхода основными источниками информации являются:

· Бухгалтерская отчетность фирмы;

· Данные синтетического и аналитического учета фирмы;

· Данные о текущей рыночной (или иной - в соответствии с базой оценки) стоимости материальных активов фирмы;

· Данные о текущей рыночной (или иной - в соответствии с базой оценки) стоимости финансовых вложений фирмы;

· Данные о текущей величине обязательств фирмы;

· Данные о текущей рыночной (или иной - в соответствии с базой оценки) стоимости (доходности) нематериальных активов фирмы;

· Прочая информация о рыночной или иной стоимости активов, обязательств, вещных и иных прав и обязанностей фирмы.

Отказ от использования какого-либо из указанных источников информации должен быть аргументирован оценщиком. Применение метода требует, чтобы при использовании данных бухгалтерского баланса оценщик удостоверился, что на дату оценки не существует активов и обязательств, не учтенных в бухгалтерском балансе и при корректировке статей баланса до рыночной стоимости не должно возникать двойного счета с другими статьями баланса.

В рамках затратного подхода можно выделить два основных метода - Метод чистых активов и Метод ликвидационной стоимости.

Таблица 1. Процедуры затратного подхода и оценки, получаемые с помощью данного подхода.

Процедуры затратного подхода	→	Оценки, получаемые затратным подходом
анализ бухгалтерского баланса на дату оценки	активы и обязательства фирмы, отражаемые в балансе
сбор информации о рыночной стоимости активов и обязательств фирмы
определение рыночной (или иной - в соответствии с базой оценки) стоимости материальных активов фирмы	обременение активов фирмы
определение рыночной (или иной - в соответствии с базой оценки) стоимости финансовых вложений фирмы	деловая репутация фирмы и прочие нематериальные активы, не отраженные в балансе
определение рыночной (или иной – в соответствии с базой оценки) стоимости нематериальных активов фирмы, включая интеллектуальную собственность	Вещные и прочие права фирмы
определение рыночной стоимости обязательств фирмы	обязанности, связанные с обеспечением исполнения обязательств
определение стоимости бизнеса как разницы между суммарными стоимостями его активов и обязательств	другие активы, права, обязательства и обязанности, не отраженные в бухгалтерском балансе

Метод чистых активов применяется в случае, если у оценщика имеется обоснованная уверенность относительно функционирования фирмы в будущем. Метод заключается в рассчете балансовой стоимости фирмы.

Пример 1. Определение стоимости фирмы методом чистых активов.

Таблица 2. Баланс фирмы «А».

Актив	По балансу, тыс. руб.	Корректирующий коэффициент	Баланс по рыночной оценке статей, тыс. руб.
Материальные активы
Долгосрочные финансовые вложения	24,312	0.3	7,294
Запасы	5,871	0.5	2,936
Дебиторская задолженность		0.5
НДС		-	-
Денежные средства
Баланс	31,121	-	10,638
Пассив
Капитал и резервы	20,766	-
Кредиторская задолженность	9,794		9,794
Прочие краткосрочные пассивы
Баланс	31,121	-	10,638

Величина чистых активов = стоимость активов (балансовая) – стоимость обязательств (балансовая) =31121-9794-561=20766 тыс. руб.

Для корректности оценки целесообразно составлять баланс по рыночной стоимости, для чего в данном примере используются коэффициенты корректировки, отражающие соотношение рыночной и балансовой стоимостей соответствующей статьи. В частности, предполагается, что при реализации на рынке долгосрочные финансовые вложения могут быть проданы примерно за 30% от балансовой оценки, следовательно, используется коэффициент 0,3. Для запасов и дебиторской задолженности такой коэффициент – 0,5. В данном примере коррекция приводит к значительному уменьшению величины чистых активов – до 283 тыс. руб.

В противоположность методу чистых активов метод ликвидационной стоимости применяется в случае, если у оценщика имеются обоснованные сомнения относительно продолжения функционирования фирмы в будущем.

В качестве базы для определения ликвидационной стоимости фирмы выступает ликвидационная стоимость активов и обязательств. При определении ликвидационной стоимости активов оценщик определяет стоимость активов с учетом ограниченного срока экспозиции при их продаже за вычетом затрат, связанных с ликвидацией фирмы. Обязательства принимаются к расчету по рыночной стоимости.

Существенным обстоятельством является то, что при определении ликвидационной стоимости бизнеса, стоимость деловой репутации и нематериальных активов, связанных с получением доходов в будущем, обесценивается и принимается равной нулю.

Общая характеристика доходного подхода.

Оценка бизнеса с применением методов доходного подхода осуществляется на основе доходов фирмы, то есть, тех экономических выгод, которые получает собственник от владения фирмой (бизнесом). Применение подхода основано на принципе, что потенциальный покупатель не готов заплатить за долю в фирме (бизнесе) больше, чем она может принести доходов в будущем.

Приведение будущих доходов к текущей стоимости на дату проведения оценки основано на концепции изменения стоимости денег во времени, согласно которой доход, полученный в настоящий момент времени, имеет для инвестора большую ценность, чем такой же доход, который будет получен в будущем.

Применение методов доходного подхода является обязательным в случае оценки бизнеса, имеющего прибыль. В качестве основных источников информации при применении доходного подхода выступают:

· Бухгалтерская отчетность, аудиторские заключения, данные бухгалтерского учета, в том числе информация о размера выплачиваемых обществом дивидендов, информация о реализуемых инвестиционных проектах, прочая информация о финансовых и производственных показателях фирмы за прошедшие отчетные периоды;

· Бизнес-планы, а также другие документы фирмы по планированию и прогнозированию финансовых и производственных показателей;

· Результаты анкетирования и проведения интервью с руководством, администрацией фирмы, ответы фирмы на запросы оценщика;

· Информация об экономической ситуации и тенденциях развития строительной отрасли (смежных отраслей);

· Информация об экономической ситуации и тенденциях развития региона (регионов), в котором расположена оцениваемая фирма;

· Информация о рисках, связанных с деятельностью фирмы;

· Информация о котировках акций и изменчивости курса акций оцениваемой фирмы, строительных фирм и фондового рынка в целом;

· Информация о макроэкономической ситуации в экономике и тенденциях ее развития.

Основными методами доходного подхода являются метод дисконтированных денежных потоков и метод капитализации дохода.

Использование подхода требует реализации следующих процедур:

1. подготовка финансовой отчетности оцениваемой компании, в частности актуализация и нормализация отчетности;

2. прогнозирование на основе анализа финансового состояния фирмы показателей дохода и затрат фирмы;

3. расчет ставки дисконтирования или коэффициента капитализации в зависимости от выбранного метода и показателя дохода;

4. расчет стоимости бизнеса путем приведения будущих доходов в стоимость на дату проведения оценки, используя методы дисконтирования или капитализации.

При поведении оценки бизнеса методами доходного подхода ожидаемая величина показателя дохода должна определяться исходя из прошлых результатов бизнеса, перспектив его развития, а также отраслевых и общеэкономических факторов. Используемая ставка дисконтирования или капитализации должна соответствовать выбранному показателю дохода фирмы. В частности, она должна учитывать структуру капитала, инвестированного в бизнес. Для номинального показателя дохода (выраженного в текущих ценах) и для реального показателя дохода (с учетом изменения цен) должны быть использованы соответствующие ставки дисконтирования.

Метод дисконтированных денежных потоков

Метод дисконтированных денежных потоков применяется в том случае, когда будущие денежные потоки фирмы нестабильны и оценщик имеет возможность обосновано прогнозировать в будущем изменение денежных потоков фирмы.

Для оценки бизнеса в рамках метода дисконтированных денежных потоков могут быть использованы следующие показатели дохода:

· чистый денежный поток;

· чистый денежный поток до налогообложения и выплаты процентов;

· чистый денежный поток до налогообложения, выплаты процентов и амортизации;

· чистая прибыль фирмы;

· величина выплачиваемых дивидендов.

Под чистым денежным потоком понимается величина денежных средств, полученных за определенный период времени и остающихся в распоряжении фирмы (бизнеса), которые могут быть распределены без ущерба для дальнейшего её функционирования и экономического роста.

Чистый денежный поток для собственного капитала определяется следующим уравнением:

	чистая прибыль после уплаты налогов
+	амортизация и другие неденежные расходы
-	капитальные затраты
-	прирост оборотного капитала
+	приросты долга с выплатой процентов за вычетом сумм выплат в погашение долга.

Чистый денежный поток для инвестированного капитала определяется следующим уравнением:

	прибыль до уплаты процентов и налогов
-	налоги на прибыль
+	амортизация и другие неденежные расходы
-	капитальные затраты
-	приросты оборотного капитала

Выбор оценщиком показателя дохода должен быть аргументирован.

Оценщик должен определить величину прогнозного периода. Прогнозный период соответствует периоду времени, на который могут быть обоснованно спрогнозированы величины доходов и расходов фирмы. На основе исходной информации о прошлых результатах бизнеса, перспектив его развития, отраслевой и общеэкономической информации, а также методов экономического анализа, статистики и математического моделирования и других методов оценщик определяет величину показателя дохода каждого прогнозного периода.

Исходя из данных об альтернативных инвестициях, оценщик определяет величину ставки дисконтирования, которая отражает величину рисков, присущих вложениям в оцениваемую фирму (бизнес).

Основными способами определения ставки дисконтирования являются:

· модель оценки капитальных активов (САРМ);

· способ кумулятивного построения;

· способ арбитражного ценообразования (АРМ);

· модель средневзвешенных затрат на привлечение капитала.

По модели CАРМ ставка дисконта определяется как:

R=R_f+b(R_m-R_f), где

R_f –доходность безрискового актива (например, доходность долгосрочных государственных ценных бумаг);

R_m – доходность рыночного портфеля;

b - коэффициент «бета», характеризующий корреляционную зависимость изменения цены актива в зависимости от изменения доходности рыночного портфеля.

Модель АРМ представляет собой многомерный аналог САРМ:

R=R_f+b₁(R₁-R_f)+…+ b_i(R_i-R_f), где

R_i – доходность i-го фактора;

b_{i -} коэффициент, характеризующий корреляционную зависимость изменения цены актива в зависимости от изменения доходности i-го фактора.

Также ее можно представить следующим образом:

R=r+b₁(R_1a-R_1e)+…+ b_i(R_ia-R_ie) + s, где

R_iе – ожидаемая доходность i-го фактора;

R_iа – фактическая доходность i-го фактора;

r – ожидаемая доходность актива;

s – премия за специфический риск (присущий данной фирме).

Согласно модели кумулятивного построения ставка дисконтирования рассчитывается суммированием безрисковой ставки и величин премий за каждый из видов риска, определяемых методом экспертных оценок.

Достаточно широко в зарубежной практике используется показатель средневзвешенных затрат на привлечение капитала, рассчитываемый по формуле:

где

WACC — средневзвешенные затраты на привлечение капитала;

R_D - доналоговая ожидаемая рыночная доходность к погашению неотзывных, неконвертируемых долговых обязательств;

T - предельная ставка налога на прибыль;

D - рыночная стоимость процентных долговых обязательств;

R_p - посленалоговые затраты на привлечение капитала за счет неотзывных, неконвертируемых привилегированных акций (которые равны доналоговой стоимости привилегированных акций без вычета из корпоративного налога диви­дендов по ним);

Р - рыночная стоимость привилегированных акций;

R_e - диктуемые рынком альтернативные издержки обыкновенных акций;

E - рыночная стоимость обыкновенных акций.

За прогнозный период рассчитанные показатели денежных потоков приводятся по ставке дисконтирования к текущему моменту, далее к этой величине необходимо прибавить приведенную стоимость фирмы в постпрогнозный период.

Если поступление денежного потока распределено равномерно в течение года, денежный поток должен дисконтироваться на середину каждого года прогнозного периода.

Стоимость фирмы в постпрогнозный период (завершающая стоимость) может быть определена путем расчета стоимости чистых активов фирмы на конец прогнозного периода либо путем капитализации денежного потока за первый год постпрогнозного периода.

Пример 2. Расчет ставки дисконтирования.

А) по методу САРМ:

Величина «беты» для фирмы составила 0,92, доходность рыночного портфеля составила 16,9%, а безрисковая ставка –7,94%. Ставка дисконтирования по методу САРМ составила: R=R_f+b(R_m-R_f) =7,94+0,92*(16,9-7,94)=16,18%.

Б) по методу АРМ:

Ожидаемое значение ставки дисконтирования составляет 7%.Аналитики фирмы выявили 4 фактора, влияющих на величину ставки дисконтирования. Информация по этим факторам приведена в таблице 3. Премия за специфический риск для фирмы составляет 3%.

Таблица 3. Ожидаемая и фактическая доходность факторов, определяющих ставку дисконтирования.

фактор	«Бета»	Ожидаемое значение доходности фактора	Фактическое значение доходности фактора
	2,5	4%	6%
	0,5	6%	7%
	-1,0	0%	1%
	0,8	1,5%	2%

При этих условиях ставка дисконтирования

=2,5 (6%-4%) +0,5 (7%-6%)-1,0(1%-0%)+0,8(2%-1,5%) + 7%+3% = 14,9%

В)по методу кумулятивного построения:

На первом этапе определяются виды риска и оценивается методом экспертных оценок премия за каждый из видов риска (таблица 4).

Таблица 4.1. Премии за отдельные виде риска.

Факторы риска	Премия за риск, %
Качество управления	1-2
Размер компании	1-2
Финансовая структура
Диверсификация производственная и территориальная
Диверсификация клиентуры
Доходы: рентабельность и прогнозируемость	2,5
Прочие особенные риски	-
Итого	9,5-11,5

Затем рассчитывается ставка дисконтирования с учетом определенных значений премий по каждому из видов риска.

Таблица 4.2. Расчет ставки дисконтирования.

Безрисковая ставка	15,41
Риск вложения в предприятие	9,5-11,5
Полученный диапазон ставок дисконтирования (округленно)	24,4-26,4
Среднее значение	25,4

Г) по методу средневзвешенных затрат на привлечение капитала

Затраты на привлечение собственного капитала фирмы (по обыкновенным акциям), составили 18%, по привилегированным – 20%, проценты по долговым обязательствам составили 15%. Доля обыкновенных акций в пассиве фирмы составила 60%, привилегированных – 10%, доля заемных средств – 30% (доли рассчитаны по рыночной оценке элементов капитала). Предельная ставка налога на прибыль фирм – 30%.

WACC = [18%*60%+20%*10%+((100-30)/100)*15%*30%]:100 = 15,95%

Пример 3. Определение стоимости фирмы доходным подходом.

Прогнозный период выбран в 5 лет. Данные по расчету чистого денежного потока приведены в таблице 5.

Таблица 5. Расчет чистого денежного потока.

	Год 1	год 2	год 3	год 4	год 5	Первый год постпрогнозного периода
прибыль до уплаты процентов и налогов	574,45	620,41	67,04	723,64	781,54	820,61
Процентные выплаты	206,80	223,35	241,21	260,51	281,35	295,42
-(капитальные расходы – амортизация и другие неденежные расходы)	111,24	120,14	129,75	140,13	151,34	0,00
-приросты оборотного капитала	144,58	156,15	168,64	182,13	196,70	132,77
Чистый денежный поток для инвестированного капитала	111,83	120,77	130,44	140,87	152,15	392,42

Ставка дисконтирования в пределах прогнозного периода – 10,23%, в постпрогнозный период – 11,11%.

Приведенная стоимость чистого денежного потока за 5 лет = 487,17 млн. руб.

Приведенная стоимость завершающего потока = 2170,39 = [392,42/0.1111]/(1+0.1023)⁵

(стоимость фирмы в постпрогнозный период рассчитана по формуле капитализации дохода: делением чистого денежного потока за первый год постпрогнозного периода на ставку дисконтирования в постпрогнозный период для чистого денежного потока капитала).

Стоимость фирмы = 487,17+2170,39 =2657,56 млн. руб.

Если предположить, что после 5 лет фирма будет ликвидирована и ликвидационная стоимость составляет 600 млн. руб., то стоимость фирмы составит 1087,17 млн. руб.

Метод капитализации дохода.

Метод капитализации дохода применяется в случае, если денежные потоки фирмы стабильны и оценщик не имеет возможность обоснованно выделить факторы, влияющие на величину выбранного показателя дохода фирмы в будущем и выразить в стоимостном выражении их влияние на величину выбранного показателя дохода.

Для оценки бизнеса в рамках метода капитализации дохода в качестве базы могут быть использованы следующие показатели дохода:

· чистый денежный поток;

· чистый денежный поток до налогообложения и выплаты процентов;

· чистый денежный поток до налогообложения, выплаты процентов и амортизации;

· чистая прибыль фирмы по данным бухгалтерского учета;

· величина выплачиваемых дивидендов (может использоваться только для оценки неконтрольных пакетов акций).

Стоимость бизнеса определяется путем деления выбранного в качестве базы показателя дохода на величину ставки дисконтирования, соответствующей данному показателю дохода.

Основными способами определения величины ежепериодичного дохода являются оценки величины показателя дохода последнего отчетного периода, средневзвешенной величины показателя дохода за несколько последний отчетных периодов, величины первого года, следующего за отчетным периодом, полученная методом экстраполяции.

Пример 4. Использование метода капитализации дохода.

Прогноз денежных потоков фирмы показывает, что их составляющие в долгосрочной перспективе существенно меняться не будут и свободный денежный поток фирмы будет стабильным. Пусть величина чистого денежного потока составит 345 тыс. рублей в год, ставка дисконтирования - 32%, тогда стоимость фирмы = 345/0,32 = 1078,13 тыс. руб.

Использование методов сравнительного подхода.

Оценка стоимости объекта оценки с применением методов сравнительного подхода проводится путем сопоставления объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними, или с ценами ранее совершенных сделок с объектом оценки.

Таблица 6. Источники информации о ценах сделок с аналогичными объектами.

Источник	данные	Условие использования
информация бирж и систем открытой электронной внебиржевой торговли	Цены сделок с акциями и другими ценными бумагами, совершаемых на открытых фондовых рынках	если объект такой сделки не предоставляет его владельцу какие-либо полномочия контроля
информация бирж и систем открытой электронной внебиржевой торговли, данные депозитариев, андерайтеров и т.д.	Цены сделок с акциями и другими ценными бумагами, долями (вкладами) в уставных (складочных) капиталах	если объект такой сделки предоставляет его владельцу все или некоторые полномочия контроля
Теже источники, а также информация, публикуемая участниками сделок	Цены сделок в форме слияний, присоединений (поглощений) или продажи фирмы (бизнеса) в целом

В зависимости от наличия и доступности информации, характеристик объекта оценки, предмета и условий предполагаемой сделки с объектом оценки в рамках сравнительного подхода оценщиком применяются следующие методы:

· метод компании-аналога;

· метод сделок;

· метод отраслевых коэффициентов;

· метод предыдущих сделок с объектом оценки.

Метод компании-аналога применяется в случае, когда размер оцениваемого участия в уставном (складочном) капитале является неконтрольным, если участие является контрольным, то следует использовать метод сделок. Применение метода компании-аналога допускается в случае использования как минимум трех аналогов объекта оценки по каждому используемому ценовому мультипликатору, также оценщик должен осуществить корректировку в размере премии за контрольное участие. Применение метода сделок требует использования не менее двух аналогов объекта оценки по каждому используемому ценовому мультипликатору.

Основными источниками информации при использовании метода компании-аналога и метода сделок являются данные о ценах сделок с акциями и другими ценными бумагами, совершаемых на открытых фондовых рынках (на биржах и в системах открытой электронной внебиржевой торговли), долями (вкладами) в уставных (складочных) капиталах, данные о ценах сделок в форме слияний, присоединений (поглощений) или продажи фирмы (бизнеса) в целом.

Метод отраслевых коэффициентов основан на использовании данных специализированных отраслевых исследований (обзоров), составленных на основе анализа не менее чем половины фирм данной отрасли, сопоставимых по размеру с оцениваемым. Как правило, результаты, полученные при применении данного метода, являются индикативными и не применяются при выведении итоговой величины стоимости или им придается наименьший удельный вес.

При наличии информации о ранее совершенных сделках с объектом оценки может использоваться метод предыдущих сделок с объектом оценки. В случае, если размер участия в уставном (складочном) капитале оцениваемого фирмы (бизнеса), по которому предполагается совершение сделки, и размер участия в уставном (складочном) капитале по ранее совершенной сделке, предоставляют владельцу разную степень контроля, оценщик должен осуществить корректировку в размере премии за контрольное участие (степень контроля по оцениваемому размеру участия больше, чем по ранее совершенной сделке) или скидки за неконтрольное участие (степень контроля по оцениваемому размеру участия меньше, чем по ранее совершенной сделке).

Наиболее употребительными являются метод компании-аналога и метод сделок, поэтому далее основное внимание будет уделено специфике применения этих методов. Оба метода предполагают построение «мультипликаторов» - то есть, коэффициентов:

· стоимость фирмы (или рыночная цена акционерного капитала): балансовая стоимость чистых активов;

· стоимость фирмы (или рыночная цена акционерного капитала): прибыль;

· стоимость фирмы (или рыночная цена акционерного капитала): денежный поток (или отдельные его составляющие).

Для построения мультипликатора часто используются данные по продажам, также могут использоваться различные показатели прибыли: чистая прибыль, прибыль до налогообложения и выплаты процентов и т.д.

Ниже будет рассмотрен алгоритм получения оценок данными методами, а также специфика расчета ценовых мультипликаторов.

Алгоритм получения оценки стоимости строительной фирмы методом компании-аналога и методом сделок можно представить в виде следующей последовательности шагов:

Шаг	Содержание шага
	сбор и обработка информации, необходимой для определения возможных аналогов объекта оценки, выбора из их числа аналогов объекта оценки и расчета ценовых мультипликаторов
	определение возможные аналоги объекта оценки
	отбор из числа возможных аналогов объекта оценки аналоги объекта оценки, выбор необходимо обосновать
	определение цены аналогов объектов оценки, принимаемых для расчета ценовых мультипликаторов
	определение состава используемых в расчетах ценовых мультипликаторов и обоснование выбора
	Определение базы сравнения по объекту оценки и аналогам объекта оценки по каждому из выбранных ценовых мультипликаторов
	Осуществление необходимых корректировок на отличия между объектом оценки и аналогами объекта оценки, как правило, на основе сравнительного анализа количественных характеристик объекта оценки и аналогов объекта оценки
	расчет ценовых мультипликаторов по каждому аналогу объекта оценки, используемому при расчете конкретного ценового мультипликатора
	расчет стоимостей объекта оценки как произведение ценового мультипликатора по каждому аналогу объекта оценки, используемому при расчете конкретного ценового мультипликатора, на соответствующую базу сравнения объекта оценки
	Обобщаются результаты расчетов стоимостей объекта оценки при использовании различных ценовых мультипликаторов и аналогов объекта оценки и обосновывается их обобщение
	Определение соответствия полученных результатов используемым принципам оценки, характеристикам объекта оценки, предмету и условиям сделки, анализ достаточности и достоверности используемой информации для вывода о степени применимости полученного результата при выведении итоговой величины стоимости объекта оценки.

Дата добавления: 2015-07-02