Учебно-методические материалы семинарских/практических занятий

На практических занятиях студенты решают задачи по темам курса, при подготовке к занятиям они должны усвоить лекционный материал, в случае пропуска занятий самостоятельно подготовиться по учебнику.

Задача 1

Компания ТГК-1 предполагает осуществить поглощение компании ТГК-2. Ниже представлены ожидаемые денежные потоки каждой из компаний в отдельности и объединенной компании с учетом синергии, в тыс. руб.:

Год
Компания ТГК-1
Компания ТГК-2
Компания ТГК (объединенная), с синергией

Стоимость капитала каждой из компаний в отдельности составляет 10%.

Объединенная компания будет иметь схожее значение стоимости капитала.

Ожидаемое значение роста денежного потока для каждой из компаний после прогнозного периода (после 4-го года) составляет 4% в год.

Объединенная компания, по прогнозам, будет расти приблизительно такими же темпами.

Оцените эффект синергии в результате сделки.

Решение:

Стоимость капитала равна 10%.

Рост в постпрогнозном периоде равен 4%.

Год	ТГК-1	ТГК-2	ТГК с синергией	Денежный поток за счет синергии	Фактор дисконтирования потока	Сегодняшний денежный поток компании ТГК-1	Сегодняшний денежный поток компании ТГК-2	Сегодняшний денежный поток компании ТГК
				5 = 4 - (2+3)
	$100	$60	$172	$12	0,9091	90,91	54,55	156,36
	$120	$69	$203	$14	0,8264	109,09	62,73	184,36
	$144	$79	$239	$16	0,7513	130,91	72,14	217,47
	$173	$91	$282	$18	0,6830	157,09	82,96	256,64
Конечная стоимость (terminal value)	2 722,91	1 437,92	4 448,41
Итого стоимость компании сегодня	3 210,91	1 710,28	5 263,25
Стоимость синергии	342,06

Задача 2. Оценка синергического эффекта от снижения себестоимости в результате слияния

Даны показатели деятельности двух компаний в сделке M&A, «Metran» и «Tranmet», на 2007 год, в млн австралийских долларов:

Показатель / компания	Metran	Tranmet
Выручка	4 400	3 125
Себестоимость (без расходов на амортизацию)	87,5%	89,0%
Амортизация
Ставка налога на прибыль	35%	35%
Оборотный капитал	10% от выручки	10% от выручки
Рыночная стоимость акционерного капитала	2 000	1 300
Задолженность

Обе компании стабильно развиваются и предполагают расти на 5% в год в долгосрочной перспективе. Расходы капитального характера будут совпадать с амортизацией. Коэффициент бета для обеих компаний равен 1, обе компании имеют одинаковый кредитный рейтинг BBB, выплачивают проценты по займам в размере 8,5%, безрисковая ставка равна 7%.

В результате слияния компания рассчитывает снизить себестоимость (COGS – cost of goods sold) до 86% от выручки без привлечения дополнительного финансирования.

Примечание: рыночная премия за риск компании с рейтингом BBB равна 5,5%.

Вопросы:

а) рассчитайте стоимость компании «Metran», функционирующей самостоятельно;

б) рассчитайте стоимость компании «Tranmet», функционирующей самостоятельно;

в) рассчитайте стоимость объединенной компании без синергии;

г) рассчитайте стоимость компании при условии достижения синергического эффекта;

д) выделите стоимость синергического эффекта.

Решение:

Показатель / компания	Metran	Tranmet	Без синергии	С учетом синергии
Выручка	4 620	3 281	7 901	7 901
- Себестоимость (не включая амортизационные расходы)	4 043	2 920	6 963	6 795
- Амортизационные расходы
= EBIT	378	287	664	832
EBIT (1-T)	245	187	432	541
- изменение WC
FCFF	223	171	394	503
Стоимость собственного капитала (cost of equity)	12,5%	12,5%	12,5%	12,5%
Стоимость заемного капитала (cost of debt)	5,53%	5,53%	5,53%	5,53%
Рыночная стоимость собственного капитала (market value of equity)	2 000	1 300	3 300	3 300
Баланс кредитов и займов полученных, включая облигации выпущенные (outstanding debt)
Итого капитал (total capital)	2 160	1 550	3 710	3 710
WACC	11,98%	11,38%	11,73%	11,73%
Стоимость компании (firm value)	3 199	2 681	5 859	7 479

Сегодняшняя стоимость синергического эффекта равна 1 620 млн австралийских долл.

Примечание: стоимость компании = FCFF1/(WACC - g).

Задача 3. Оценка синергического эффекта от снижения себестоимости и привлечения дополнительного заемного финансирования

Даны показатели деятельности двух компаний в сделке M&A, «Lego» и «Ogel», на 2007 год, в млн долл. США:

Показатель / компания	Lego	Ogel
Выручка	4 400	3 125
Себестоимость (не включая амортизацию)	87,5%	89,0%
Амортизация
Ставка налога на прибыль	35%	35%
Оборотный капитал	10% от выручки	10% от выручки
Рыночная стоимость акционерного капитала (market value of equity)	2 000	1 300
Баланс кредитов и займов полученных (outstanding debt)

Обе компании стабильно развиваются и предполагают расти на 5% в год в долгосрочной перспективе.

Расходы капитального характера (CapEx) будут совпадать с амортизацией.

Коэффициент бета для обеих компаний равен 1, обе компании имеют рейтинг BBB (рыночная премия равна 5,5%), выплачивают проценты по займам в размере 8,5%, безрисковая ставка равна 7%.

В результате слияния компания рассчитывает снизить себестоимость (COGS) до 86% от выручки.

Предполагается, что компания в результате слияния увеличивает свое заемное финансирование до 25% от всего капитала. При этом она будет иметь рейтинг А и платить 8% по кредитам полученным. Если бы она не увеличивала заемное финансирование, ее рейтинг был бы А+ и она платила бы по кредитам 7,75%.

Вопросы:

а) рассчитайте стоимость объединенной компании без использования дополнительного финансирования;

б) рассчитайте стоимость объединенной компании с использованием дополнительного финансирования;

в) определите, какая сторона при этом выигрывает и какова выгода в суммовом выражении?

Решение:

Показатель	Lego	Ogel	Объединенная компания с синергией за счет снижения себестоимости без дополнительного долга	Объединенная компания с дополнительным долгом
Выручка	$4 620	$3 281	$7 901	$7 901
Себестоимость без амортизации	$4 043	$2 920	$6 795	$6 795
Амортизация	$200	$74	$274	$274
= EBIT	$378	$287	$832	$832
EBIT (1-t)	$245	$187	$541	$541
- ∆WC	$22	$16	$38	$38
FCFF	$223	$171	$503	$503
Β				(*) 1,08
Cost of equity	12,5%	12,5%	12,5%	12,9%
Cost of debt	5,53%	5,53%	5,04%	5,20%
Market value of equity	$2 000	$1 300	$3 300	$3 300
Market value of debt	$160	$250	$410	$825
Total capital	$2 160	$1 550	$3 710	$4 125
WACC	11,98%	11,38%	11,68%	11,37%
Стоимость компании	$3 199	$2 681	а) $7 540	б)$7 897
в) Акционеры получат синергию в размере:	$358

Bu = Bl × E / (D×(1-T)+E) = 0,93, Bl = Bu × (D×(1-T)+E) / E = 1,08(*).

Задача 4. Оценка синергического эффекта от снижения налоговых выплат

Корпорация «Morgan Ltd.» за предыдущие 7 лет накопила убытки в размере 2 млрд долл. США, и существует риск, что она не сможет предъявить эти убытки.

Корпорация «Russky Mir», являясь рентабельной и имея в последний год около 3 млрд долл. прибыли, предполагает приобрести корпорацию «Morgan Ltd.». Налоговые органы должны разрешить корпорации «Russky Mir» зачесть убытки корпорации «Morgan Ltd.».

Ставка налога на прибыль корпорации «Morgan Ltd.» равна 30%, корпорации «Morgan Ltd.» - 40%, стоимость капитала равна 12%.

Вопросы:

а) рассчитайте стоимость налоговых эффектов (синергии) в результате осуществления сделки;

б) рассчитайте стоимость эффекта налоговой экономии, если компания, например, получит разрешение предъявлять убытки в размере 200 млн долл., в течение четырех лет.

Решение:

а) экономия за счет снижения налогов:

$2 млрд. × 40% = $800 млн.

PV (tax savings) = 800 / 1,12 = $714 млн

б) эффект налоговый экономии можно рассчитать двумя способами.

Первый способ - по формуле аннуитета (№5):

PMT = $200 млн × 40%

n = 4 года

i = 12%

PV = $243 млн

Второй способ – решение в табличной форме:

Год	Налоговая экономия, млн долл.	PV (tax savings), млн долл.
		3 = 2 × (1+12%) ^ 1
		71,4
		63,8
		56,9
		50,8
Итого		243,0

Задача 5

В апреле 2007 года компания ОАО «Газпром» объявила о намерении приобрести ФК «Спартак» за 1,4 млрд руб.

На момент приобретения известны следующие данные о компаниях, млн руб.:

Показатель / компания	Газпром	Спартак
Выручка	1 200
Себестоимость (не включая амортизацию)	57,00%	75,00%
Амортизация
Ставка налога на прибыль	35%	35%
Расходы капитального характера
Оборотный капитал (в % от выручки)	40,00%	30,00%
β	1,45	1,25
Ожидаемый коэффициент роста выручки/EBITа	25%	15%
Период высокого роста
Рост в постпрогнозном периоде	6%	6%
β в постпрогнозном периоде	1,1	1,1

В постпрогнозном периоде расходы капитального характера будут примерно равны амортизационным отчислениям. Компании не имеют заемного финансирования. Ставка по государственным облигациям равна 7%.

Вопросы:

а) рассчитайте стоимость ОАО «Газпром» до осуществления сделки;

б) рассчитайте стоимость ФК «Спартак» до осуществления сделки;

в) рассчитайте стоимость объединенной компании без учета синергии;

г) рассчитайте стоимость объединенной компании, если предполагается, что в результате сделки объединенная компания сможет расти на 24% в год в течение прогнозного периода;

д) оцените сегодняшнюю стоимость синергии;

е) определите максимальную цену, которую ОАО «Газпром» целесообразно заплатить за ФК «Спартак».

Примечания:

· рыночная премия за риск равна 5,5%;

· стоимость акционерного капитала объединенной компании в прогнозном периоде предполагается равной 14,85%;

· изменение оборотного капитала объединенной компании равно сумме изменений каждой из компаний;

· начинать расчеты со следующего за данным года.

Решение:

Показатель / компания	Газпром	Спартак	Без синергии	С синергией
Выручка	1 500			2 232
Себестоимость (без амортизации)				1 406
Расходы по амортизации
EBIT
EBIT (1-t)
- CapEx
+ Амортизация
- Изменение оборотного капитала (WC)
FCFF
Cost of equity (в прогнозном периоде)	14,98%	13,88%		14,85%
Cost of equity (в постпрогнозном периоде)	13,05%	13,05%		13,05%
Стоимость компании (*)	а) 9 132	б) 1 161	в) 10 293	г) 11 377

д) Сегодняшняя стоимость синергии равна 1,084 млн руб.

е) Максимальная цена за «Спартак» 2,245 млн руб.

Пояснение к расчету (*):

Период	CF Газпром	PV Газпром	CF Спартак	PV Спартак	CF итого	PV итого
					1 054
	1 068				1 317
	1 334				1 647
	1 668				2 058
	1 768	6 213			2 182	7 751
Стоимость компании		9 132		1 161		11 377

Примечание: CF – cash flow; PV – present value.

Дата добавления: 2015-07-02