Лекция по теме № 7

Таблица 2. Пример зависимости VAR от вероятностного интервала

Таблица 1. Пример зависимости VAR от рассматриваемого временного периода

Рассматриваемый временной период	Величина под риском VAR, млн. долларов США
1 день	13.18
1 месяц	61.36
3 месяца	106.28
6 месяцев	150.31
1 год	212.57

Рассмотренный пример подтверждает логически обоснованное предположение, что за более длительный период времени можно потерять более значительную сумму денег.

При установлении параметров риска вариации подлежит не только временной период, но и доверительный интервал. Рассмотрим тот же портфель, состоящий из облигаций развитых стран, текущая рыночная стоимость которого составляет 2.8 млрд. долларов США, но теперь зафиксируем временной период в 1 день и будем менять лишь вероятностный (доверительный интервал).

Вероятностный (доверительный интервал)	Величина под риском VAR, млн. долларов США
15%	8.31
10%	10.27
5%	13.18
2.5%	15.71
1%	18.64

Из Таблицы 2 видно, что чем меньше вероятностный интервал, тем более значительна сумма, которую может потерять инвестор - т.е. дневные потери инвестора, превышающие 10.27 млн. долларов США, могут произойти в 10% случаев, а дневные потери превышающие 18.64 млн. долларов США лишь в 1% случаев.

«Понятие эталонного портфеля. Управление против эталона»

Основные вопросы:

8) Понятие эталонного портфеля.

9) Особенности выбора эталонного портфеля.

10)Tracking Error – изменчивость отклонения доходности как показатель отклонения реального портфеля от эталонного.

11)Составляющие Tracking Error, занятие активных позиций против эталона.

Содержание:

Эталонный портфель – набор инструментов, отражающий стратегические интересы инвестора.

Эталонный портфель - портфель, доходность которого используется для сравнения с доходностью портфеля инвестора с целью оценки эффективности его инвестиционной стратегии. Представляет для инвестора реальную альтернативу имеющемуся портфелю и подобен последнему по параметрам риска.

Одним из наиболее интересных видов управления капиталом является портфельный менеджмент. Данный вид управления активами будет интересен всем частным инвесторам, а также сотрудникам аналитических отделов финансовых компаний.

Портфельный менеджмент представляет собой диверфисикацию активов. Говоря простыми словами, не нужно класть яйца в одну корзину. Так мыслят те инвесторы, которые не хотят возлагать весь риск потери собственных средств с судьбой одной компании, поэтому разбивают их на части и инвестируют в различные компании.

Про риск менеджмент Форекс писал еще в 1952 году Гарри Марковиц, Вильям Шарп в 1964 году, Джон Литнер в 1965 году. При этом они опирались на понятия систематических и несистематических рисков. Под рисками в большинстве научной литературы понимается неопределенность развития событий касаемо будущих доходов по результатам инвестирования.

Именно с работ вышеуказанных людей и началось разделение портфельного менеджмента на активный и пассивный. Кроме того, стоит отметить работу Джеймса Тобина (1958), где он отметил, что практически любая вариация с безрисковыми активами будет эффективна, и будет иметь значительно меньший риск. Правда, при этом и потенциальные доходы будут значительно меньше.

Стратегия пассивного менеджмента означает, что инвестор в процессе определения состава портфеля с целью определения его будущей доходности опирается полностью на весь рыночный портфель, и после его образования практически не занимается изменением его состава. Именно отсюда и вытекает название данного вида менеджмента. То есть, суть пассивного портфельного менеджмента заключается в высоких ожиданиях гарантии получения дохода в будущем.

При составлении портфеля стоит учитывать такое понятие, как эталонный портфель (benchmark portfolio). То есть в данном случае, доходность является эталонной, если сравнивать ее с доходами реального портфеля. В данном случае эталонный портфельный менеджмент может принимать вариацию не только рыночного портфеля. Это могут быть различные инвестиционные фонды, которые также называют «индексными». Такие фонды ориентированы именно на эталонные портфели, которые состоят из активов, которые были подобраны исходя из определенных условий.

Соответствующий подход в области риск-менеджмента базируется на расчете показателя Tracking Error (изменчивость отклонения доходности). Показатель Tracking Error отображает насколько текущий портфель ценных бумаг инвестора отличается от эталонного портфеля.

К примеру, если текущий показатель Tracking Error равен нулю, то портфель инвестирован в строгом соответствии с эталоном и никаких отличий между ними нет. В этом случае логично предполагать, что доходность портфеля инвестора будет равна доходности эталонного портфеля. Если же инвестор хочет достичь доходности, больше чем доходность эталона, он будет включать в портфель так называемые активные позиции - отличительные черты портфеля от эталона. Эти отличительные черты будут отражаться в показателе Tracking Error. Чем больше таких активных позиций в портфеле и чем больше абсолютное значение каждой из них, тем больше показатель Tracking Error.

Показатель Tracking Error рассчитывается по следующей формуле:

где ER – это сверхдоходность, т.е. разница между доходностью портфеля и доходностью эталона, - сверхдоходность за i – период, - средняя сверхдоходность, N – число рассматриваемых периодов (например, лет).

Единицей измерения показателя является "процент годовых". К примеру, если для определенного портфеля Tracking Error равен 2.5% годовых, это означает, что разница между годовой доходностью портфеля и годовой доходностью эталона не превысит 2.5%. Будет ли эта разница положительной или отрицательной Tracking Error не отображает, все будет зависеть правильные ли активные позиции инвестор добавлял в портфель. Для рассматриваемого примера сверхдоходность портфеля за год составит:

+2.5% - если все активные позиции инвестора были правильными и принесли доход,

- 2.5% - если все активные позиции инвестора были неверными и принесли убыток,

от - 2.5% до + 2.5% - в зависимости какая часть позиций принесла доход, а какая убыток.

Различают два вида показателя Tracking Error - исторический (Ex-post Tracking Error) и ожидаемый (Expected Tracking Error).

Ex-post Tracking Error отображает лишь историческое отклонение поведения портфеля от эталона, и поэтому используется лишь для исторического анализа поведения портфеля или для оценки эффективности деятельности инвестора.

В ежедневной практике же используется показатель ожидаемой изменчивости отклонения доходности (Expected Tracking Error), который позволяет инвестору определять текущий уровень риска, а также предполагаемый уровень риска от внесения тех или иных активных позиций в портфель.

Каждая из таких активных позиций является составляющей показателя Tracking Error, и все эти составляющие объединяются в группы, в зависимости от характера риска, который они несут. Различают следующие основные группы - составляющие Tracking Error:

- риск от активных валютных позиций

- риск от активных страновых позиций

- риск от активных позиций по дюрации и на кривой доходности

- риск от включения спрэд-продуктов[1] в портфель

- специфический риск.

Одним из важнейших решений является определение лимита на показатель Tracking Error. Для этого инвестор, прежде всего, должен решить активным или пассивным будет являться его управление против эталона. Для управляющих портфелями Национального Банка РК условной границей между этими двумя типами является значение 0.5%, т.е. показатель Tracking Error в пределах от 0 до 0.5% соответствует пассивному типу управления, свыше 0.5% - активному.

Насколько активным будет управление зависит от готовности инвестора принимать на себя активный риск, от характера инвестиций, от выбранного эталонного портфеля и от многих других факторов. В случае центральных банков при построении систем управления рисками в целом и установлении лимитов на показатели риска в частности необходимо учитывать основные цели и задачи, возлагаемые на центральный банк - как на управляющего валютными резервами.

Если рассмотреть цели, возлагаемые на управляющих портфелем золотовалютных активов Национального Банка РК (далее ЗВА НБРК), то основными из них являются обеспечение ликвидности и сохранности активов, сохранение покупательной силы, а также увеличение доходности в долгосрочной перспективе. В соответствии с этими целями портфель ЗВА НБРК разделен на несколько субпортфелей. Основным инвестиционным портфелем является долгосрочный портфель ЗВА НБРК, целью которого - увеличение доходности активов в долгосрочной перспективе.

Тип управления, которого придерживаются управляющие долгосрочным портфелем, является активным - лимит на показатель Tracking Error составляет 2%. Т.е. в зависимости от своих рыночных ожиданий и прогнозов управляющие портфелем открывают активные позиции. В ежедневной практике управления долгосрочным портфелем используются все вышеперечисленные группы активных позиций - составляющих Tracking Error.

Валютные активные позиции включаются в портфель, если у управляющего есть мнение относительно усиления/ослабления одной валюты против другой. К примеру, если доля евро в эталоне составляет 35%, а управляющий прогнозирует усиление евро против доллара США, он может увеличить долю евро до 45% за счет американского доллара.

Страновые активные позиции подразумевают, что портфельный управляющий может отдавать предпочтение одной стране против другой, в зависимости от своих рыночных ожиданий, к примеру доля португальских государственных ценных бумаг может быть увеличена за счет уменьшения доли государственных ценных бумаг Германии.

Активные позиции по дюрации могут включаться портфельным управляющим в зависимости от его ожиданий, касающихся изменений процентных ставок на рынке. В наиболее общем случае управляющий снижает дюрацию портфеля, если думает, что процентные ставки на рынке пойдут вверх и увеличивает дюрацию портфеля в противном случае. В дополнение к активным позициям по дюрации используется распределение активов на кривой доходности, подразумевающее, что управляющий портфелем отдает предпочтение тому или иному участку кривой доходности - например, ценным бумагом со сроком до погашения от 2 до 3 лет.

Включение спрэд-продуктов в портфель подразумевает инвестирование в классы инструментов, отличные от классов инструментов, входящих в эталонный портфель. К примеру, если эталон состоит лишь из государственных ценных бумаг, управляющий может инвестировать часть средств в агентские ценные бумаги, в ценные бумаги международных финансовых организаций, в корпоративные ценные бумаги, в ценные бумаги под залог недвижимости и активов.

Основным источником специфического риска является инвестирование в так называемые структурные продукты - финансовые инструменты, создаваемые брокерами специально для инвестора путем объединения покупок и продаж распространенных на финансовом рынке инструментов. Таким образом, структурные продукты являются комбинацией различных инструментов и риск, который они привносят в портфель, является довольно специфичным.

Дата добавления: 2013-12-13