Лекция 7. Дивидендная политика

I.ПАВ накапливаются на поверхности твердых фаз и вызывают снижение поверхностного натяжения, что вызывает нарушение функций клеток стенки и цитоплазматической мембраны (жирные кислоты, мыла) действуют только на плот.стенки.

II.Фенол, крезол (их производные) повреждают клеточную стенку, затем и белки клетки. Подавляют функцию По ферменту, участвуют в дегитрировании глюкозы и молочной кислоты.

III.Свинец, Zu, Cu, серебро, ртуть вызывают коагуляцию белков клетки. При взаимодействии образуется альбуминат металла (СООАg) и своб.кислота. Они обладают также олигодинамическим действием по отношению ко многим бактериям за счет действия + заряженных ионов этих металлов, абсорбирующихся отрицательно заряж.поверх. бактерии.

При этом изменяется проницаемость цитоплазматич. мембрана, нарушает питание и размножение. Пример – крест в воду – святить воду.

IV.Окислители действуют на сульфгидрильные группы актив.белков (Ф) (хлор, J, Н₂О₂, марганец) ферментов окисл. актив. гр. белков.

V. Считается, что формальдегид присоединяется к аминогруппам белков и денатурирует их, исп. для приготовления вакцин.

Антибиотики.

Полотебнов - 1872

1640 «Ботанический театр»

«Мох с человеческого черепа» - очень ценился

1929 – А.Флименг (Чейн, Флори)

1942 – 27.07 – «Таймс»

Зинаида Виссарионовна Ермольева

«Открытая книга» - Власенковой

Ваксман – стрептомицин 1944 – Нобелевская премия

Действие – избирательно стимулирует жизненные функции

Антибиотики – специфические продукты жизнедеятельности, обладающие высокой физиологической активностью по отношению к определенным группам организмов (вирусам, бактериям,…) или к злокачественным опухолям, задерживая или подавляя их рост.

Использование Бактериостатическое, бактерицидное, бактериолитическое

С Спектор действия

Единица действия

Механизм подавления за счет: 1)синтеза полимеров клей стенки (пеницилл. L-ферм.), 2)синтез белка или отр. а/кислот (стрептомицин блокирует рибосомы), 3)ингибируют ряд ферментов, в т.ч.ДНК-полимерозу, дыхат.фермент, ингибируют дыхание, 4)дегеративное действие.

Основа – активные центры прежде определить чувствительность

Интерферон Использование –

Лазер используется для уничтожения пигментообразования бактерий

Фокус 1,5 мл, глубина 100 мкм t+60⁰. Длина волны 6943А⁰, энергия 200 дж.,

Длительность 1х10^-3сек.

Типы спорообразования

1. бациллы – Вас.subtilis, Bac.mesenterieuc

2.клостридин – Вас.botulinus, Bac.сhauvoli Cl.рasteuranum

3.плектридин – Вас.tetani

Пигменты

Чаще на свету. Негоро Меланин

Красный пигмент – Ваct. рrodigiosum – чудесная палочка

Синий П. – Вас.pyocyaneum – синегнойная палочка

Желтый, фиолетовый, черный

Роль 1)защита от солнечного излучения

2)для фотосинтеза

3)играют роль антибиотиков

4)участвуют в дыхании

Использование: каратиноиды (вещества, которые имеют в основе молекул 8 изопреновых остатков, называемых тетратерпенами) у дрожжей.

Запахи – (сложные эфиры). Некоторые м/мы выделяют ароматические вещества. У стрептомицетов – запах земли, М.tuber. – запах меда.

Использование: в виноделии, в молочной промышленности (масло) – Str. сitroforum

Приспособление (адаптация) для защиты

Адаптация, или приспособительная изменчивость возникает в ответ на изменяющиеся условия среды обитания.

Пример: Дрожжи при частом пересеве на богатый питательный субстрат, теряют способность к спорообразованию.

П Пример: индуцированный фермент пенициллаза у Е. сoli.

Адаптивная изменчивость носит временный характер и только тогда может считаться наследственно закрепленной, если изменившиеся условия длительно действуют на ряд поколений и когда затронуты генетические структуры клетки.

Как стало ясно, на м/мы действуют множество факторов. Особенно достается патогенным особям. Человек стремится ликвидировать их или виды, т.к. они конкурируют с ним за объекты питания (в смысле животных).

Отец всех народов дважды издавал приказы по Советскому Союзу «о полной и немедленной ликвидации заразных болезней животных». М-мы не ликвидированы до сих пор. Не испугались грозного отца. Их поливают дезинфицирующими растворами, действуют в организмах химическими препаратами, удаляют из стада больных (зараженных) животных.

За счет чего выживают в этой бойне патогенные мик-мы? Во-первых: они приспособлены к существованию не только в организме теплокровных, но и в почве, воде, на растениях.

В организме они долго-долго сохраняются внутри клетки в покоющихся формах. Ученые называют это переживание в организме персистенцией, Она может у других видов организмов длится годами. В объектах внешней среды они (многие из них) не только могут сохраняться, но и при достаточной влажности и температуре – размножаться.

Как установлено, у патогенных микроорганизмов во внешней среде при температуре +6-12-24⁰С ферменты претерпевают изомерацию и продуцируются холодовые изоферменты, что обеспечивает м/мам осуществление обменных процессов. Процесс размножения при низких температурах происходит на порядок дольше и увеличивается общая масса м-м по сравнению с их ростом при температуре 37⁰С.

Неблагоприятные факторы (высушивание) приводят к формированию некультивируемых форм бактерий, когда посев на питательные среды не дает роста, но биопроба (заражение материалом) приводит к реверсии – восстановлению жизнеспособности микроба.

Экстремальные повреждающие факторы (УФЛ, высокая температура, ультразвук, гамма-излучение, антибиотики) могут привести к дефектам ДНК бактерий. Обнаружена SOS-система у м/мов, которая включается в геноме в данных ситуациях и приводит к синтезу однонитевой ДНК с последующим восстановлением дефектов с участием ферментов (репарация).

При воздействии высоких температур у бактерий возникает тепловой шок. В ответ бактерия реагирует усилением до 20 раз синтеза белка.

У патогенных бактерий обнаружены сенсорные белки, которые первыми воспринимают стресс-факторы и включают механизмы реагирования на повреждающий фактор, а именно: хемотаксис, адгезию, диссоциацию, синтез бактериоцинов, удаление поврежденных участков и рекомбинационную (восстановление) репарацию ДНК.

Более того, во внешней среде клоны патогенных микроорганизмов находясь в резервантной фазе т.е.в состоянии минимальной болезнетворности либо без оной, в результате самопроизвольной генотинической изменчивости и разных типов формирования рекомбинатов (коньюгация, трансдукция, транформация) образуют высоковирулентные штаммы.

Эти штаммы при попадании в организм и могут вызывать эпизоотии.

Патогенные м-мы активно изменяют окружающую их среду, но не в больших объемах, а в микрозонах, обеспечивая свое существование.

Капсулы Споры Анабиоз

Природу экологии патогенных м-ов предстоит изучать еще многим поколениям ученых.

Теоретические основы формирования дивидендной политики

Ключевым элементом механизма создания стоимости компании является процесс распределения чистой прибыли, включающий в себя обоснование оптимальных пропорций между средствами, направляемыми на расширенное воспроизводство, и дивидендами собственников. Собственники компании, купив акции, приобретают право на получение части прибыли, реализуемое в форме дивидендных выплат. Порядок использования чистой прибыли акционерными обществами предусматривает обязательное образование резервного капитала в размере 5% чистой прибыли общества и распределение чистой прибыли по решению общего собрания акционеров, определяющего политику взаимоотношений с собственниками и инвестиционную политику. Как известно, собственники могут получать выгоды от владения акциями компании путем получения дивидендов, а также за счет роста стоимости акций и капитализации компании.

В краткосрочной перспективе благосостояние собственников и курсовая стоимость акции зависят от величины получаемых дивидендов, в долгосрочном плане уровень доходов собственников может быть увеличен за счет реализации эффективных инвестиционных проектов, способствующих росту прибыли и стоимости компании. Значение нераспределенной прибыли заключается также в том. что она отражает процесс создания и увеличения собственного капитала компании, являясь основным фактором сохранения финансовой устойчивости и гарантом интересов всех владельцев капитала компании. Высокий уровень выплаты дивидендов может привести к недостатку нераспределенной прибыли, в результате чего компания вынуждена будет менять целевую структуру капитала, обращаясь к более дорогим внешним источникам финансирования. Дивидендная политика, таким образом, представляет собой элемент финансовой стратегии компании и направлена на формирование оптимальных пропорций распределения прибыли с целью максимизации благосостояния акционеров. Для каждого предприятия существует индивидуальная совокупность факторов, определяющих оптимальные пропорции распределения прибыли. Предварительные анализ и оценка всех факторов дивидендной политики являются основой деятельности финансового директора.

Дивидендом является часть чистой прибыли общества, распределенная между акционерами пропорционально их участию в капитале предприятия в соответствии с количеством приобретенных акций. Право на получение дивидендов дают как привилегированные, так и обыкновенные акции. Владелец привилегированных акций имеет преимущественное право на получение дохода по сравнению с лицами, обладающими обыкновенными акциями. Порядок выплаты дивидендов по привилегированным акциям определяется уставом фирмы и предусматривает установление минимального размера дивиденда и суммы, выплачиваемой владельцу акции в случае ликвидации компании. Держатель привилегированной акции при отказе компании от выплаты установленных дивидендов приобретает право голоса, поэтому обычно компании стремятся выполнять свои обязательства перед владельцами привилегированных акций. На случай отсутствия средств компании могут создавать специальные фонды, из которых выплачивают дивиденды по привилегированным акциям. При наступлении признаков банкротства владельцы обыкновенных и привилегированных акций рассчитывать на дивиденды не могут.

Таким образом, права владельцев обыкновенных акций на получение части дохода от деятельности общества удовлетворяются в последнюю очередь.

Характеристика и сравнительный анализ дивидендной политики различных предприятий определяется следующими показателями.

Показатель дивиденда, приходящегося на одну акцию, DPS (Dividend Per Sharе) определяется делением суммы чистой прибыли, направленной на выплату дивидендов на среднегодовое количество акций, находившихся в обращении в этот период.

Например, благополучные компании даже в условиях экономического кризиса находят возможность улучшать показатели дивидендной политики. Так, пивоваренная компания “Балтика” по итогам 2008 г. выплатила дивиденды на одну акцию в размере 85 руб. 10 коп., что на 64% выше, чем в предыдущем году.

Показатель дивидендной доходности DY (Dividend Yield) рассчитывается делением суммы дивиденда D, приходящегося на одну акцию, на рыночную цену акции Р и выражается обычно в процентах.

Дивидендная доходность показывает, какой уровень дивидендов может получить инвестор на рубль вложенных в акции средств. Показатель средней дивидендной доходности на развитых рынках в 2000-х гг. и в России колебался от 1 до 7%. Более высокие показатели могут быть следствием не только высокого уровня дивидендов, но и резко упавших цен на акции. Так, дивидендная доходность, рассчитанная по котировкам привилегированных акций ОАО “Пивоваренная компания “Балтика” в феврале 2009 г. составила более 20%, в то время как аналогичный показатель в 2007 г. был равен 7%. Поэтому в условиях снижения курса акций в период кризиса получение дивидендов для многих акционеров становится единственным вариантом повышения своего благосостояния.

Коэффициент выплаты дивидендов DP (Dividend Payout Ratio), или норма выхода дивидендов, показывает в процентах, какую долю чистой прибыли общество направляет на выплату дивидендов. В среднем для компаний, акции которых обращаются на развитых рынках, этот показатель в 2000-х гг. составлял около 50%.!

Для российских компаний средняя дивидендная доходность редко превышает 20%, но в то же время коэффициент выплаты дивидендов компании МТС составлял в 2007 и 2008 гг. 60% от чистой прибыли по ОПБУ США. Акционеры ОАО ТНК-BP Холдинг в 2008 г. направили на дивиденды практически всю чистую прибыль, а ОАО Газпром — только 1%.

Коэффициент покрытия DC (Dividend Coverage Ratio) — отношение прибыли к чистой величине дивидендов. Показатель может быть использован как дополнительный к предыдущему в условиях, когда законодательством разрешено использовать на выплату дивидендов нераспределенную прибыль прошлых лет. При нормальной величине около 2 показатель меньше 1 может служить сигналом серьезных финансовых затруднений и возможных проблем с продолжением деятельности предприятия.

За последние 50 лет на развитых рынках на фоне роста показателей рыночной капитализации отмечалось снижение количества предприятий, выплачивающих дивиденды. В условиях финансового кризиса тенденция к уменьшению выплат дивидендов стала очевидной. Иллюстрацией этой тенденции могут служить данные индекса «дивидендных аристократов», в который включаются ком­пании США, стабильно повышающие выплаты акционерам на протяжении 25 лет. За период с 2007 г. число входящих в индекс компаний сократилось с 64 до 57 и прогнозируется снижение до 40.

На российском фондовом рынке 128 компаний из рейтинга «Эксперт» отказались от выплаты дивидендов за 2008 г. В то же время ряд компаний, наоборот, увеличил суммы, направляемые на дивиденды.

Дивидендная политика включает:

· ______________________________________________________________________________________________________________________,

· ______________________________________________________________________________________________________________________,

· ______________________________________________________________________________________________________________________,

· ______________________________________________________________________________________________________________________;

· ______________________________________________________________________________________________________________________.

Все элементы дивидендной политики находят свое отражение в разрабатываемом комитетом по стратегическому планированию и утверждаемом советом директоров Положении о дивидендной политике общества.

Оставшаяся после выплаты дивидендов часть прибыли поступает в распоряжение менеджмента организации и может быть инвестирована в развитие предприятия. Если менеджмент проводит эффективную инвестиционную политику, то это приводит к росту спроса на акции фирмы, и их цена повышается. Акционеры могут получать доход от продажи акций по цене, превосходящей их первоначальную цену.

Дивидендная политика уже давно превратилась из практической задачи по распределению прибыли в объект фундаментальных научных исследований, занимающихся выявлением наиболее существенных для роста стоимости компаний факторов. Основой для развития теоретических подходов к моделированию дивидендной политики послужили работы Дж. Линтнера (1956), М. Гордона (1959), М, Миллера и Ф. Модильяни (1961),

Традиционными вопросами при разработке решений о дивидендных выплатах являются следующие:

• Стоит ли вообще выплачивать дивиденды?

• Если стоит, то какую долю чистой прибыли следует направить на выплату дивидендов?

• Можно ли определить размер дивидендов, который способствует росту стоимости акций?

Для ответа на эти вопросы принято обращаться к модели Гордона, позволяющей оценить стоимость акций через дивидендные выплаты с постоянным темпом при роста:

Здесь приняты обозначения: Р - курс акции; D - планируемый размер дивиденда, г - требуемая доходность инвестора; g ожидаемый темп роста дивидендов.

Если компания увеличивает сумму выплаты дивиденда, то курс акции может вырасти. Но повышение дивидендных выплат уменьшает реинвестируемую часть чистой прибыли, что может привести к снижению результативности деятельности компании, ее чистой прибыли, а, следовательно, и темпов роста g. Это вызовет падение курса акций в соответствии с моделью Гордона. Таким образом, на курс акции действуют разные факторы, причем в противоположных направлениях. Задача менеджера как раз и состоит в том, чтобы найти такой баланс между величиной дивидендов и ростом чистой прибыли, чтобы курс акций постоянно рос.

В теории корпоративных финансов по поводу влияния дивидендных выплат ю стоимость акций компании, а следовательно, и компании в целом существуют три противоположные точки зрения.

Теория «синицы в руках», сформирована Дж, Линтнером и М. Гордоном, Ее авторы исходят из утверждения, что __________________________

_________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________.

Дж. Линтнер в своей статье утверждал, что существует дивидендная политика, определяющая целевой (оптимальный) размер дивидендов. На размер дивидендов оказывают влияние следующие факторы:

· уровень текущей прибыли;

· перспективы развития отрасли;

· инвестиционные планы предприятия;

· потребности во внешних источниках финансирования;

· способность менеджеров оценивать уровень дивидендов и их нлиянис на ие­ну акции;

· дивидендная политика конкурентов;

· политика в области структуры капитала.

Дж. Линтнер пытался ответить на вопрос: если прибыль на акцию растет, то как должно реагировать предприятие — следует ли сразу увеличивать дивиденды до целевого уровня, или сделать это позже? Эмпирическим путем Дж. Линтнер доказал, что менеджеры должны увеличивать размер дивидендов в связи с ростом прибыли, но изменение уровня дивидендов должно происходить не сразу, а с временным лагом. В модели, предлагаемой Дж. Линтнером, целевой размер дивиденда зависит от размера дивиденда в прошлом году, от целевого коэффициента выплаты дивидендов и прибыли текущего года.

Дж. Линтнер установил, что компании предпочитают увеличивать выплаты дивидендов медленно, сохраняя их стабильный размер.

Началом широкомасштабных научных дискуссий послужила работа М. Миллера и Ф. Модильяни, в которой были изложены предпосылки ситуации, когда инвестору становится безразлично, за счет каких источников будет сформирован его доход. Эта работа заложила основы теории иррелевантности дивидендов Ф. Модильяни и М. Миллера. Основной вывод заключался в том, что _________________________________________

_________________________________________________________________________________________________________________________________. Если фирма решает выплачивать дивиденды, то для финансирования инвестиционных проектов потребуется выпустить новые акции. В этом случае акционер может направить полученные денежные средства на покупку акций, и тогда его доходы будут равны доходам в случае отсутствия выплаты дивидендов и стоимость фирмы не изменится.

Таким образом, инвестору безразлично, в каком виде получать доход — за счет роста стоимости акций или за счет выплаты дивидендов.

Дальней шее развитие теоретических взглядов на дивидендную политику пошло по пути ослабления перечисленных М. Модильяни и Ф. Миллером допущений иррелевантности дивидендов. Разумеется, реальные условия, с которыми сталкиваются инвесторы, значительно отличаются от описанных Миллером—Модильяни. Стремление менеджеров. акционеров и других участников финансовых рынков оценить влияние того или иного фактора дивидендной политики на стоимость компании привело к тому, что уже почти пятьдесят лет оппоненты теории иррелевантностн дивидендов пытаются создать модели, дающие представление о значимости того или иного фактора.

Одно из допущений М. Миллера и Ф. Модильяни рынок конкурентен. Если считать, что на финансовом рынке отсутствует неограниченное количество покупателей, то выплата дивидендов влечет за собой сокращение источников финансирования предприятия, следовательно, предприятию необходимо прибегнуть к дополнительной эмиссии акций, что при отсутствии достаточного количества покупателей снижает их стоимость. Чем больше средств направляется на дивиденды, тем меньшую сумму за дополнительный выпуск акций получит предприятие, в результате чего происходит уменьшение стоимости компании. Отсюда следует вывод, что дивиденды надо выплачивать в минимальном размере либо не выплачивать вовсе.

На идеальном рынке отсутствуют транзакционные издержки, а на обыкновенном рынке они есть. Следовательно, использование нераспределенной прибыли как источника финансирования инвестиционных программ положительным образом сказывается на стоимости акций, так как привлечение внешних источников становится очень дорогам из-за транзакционных издержек. Поэтому выплата дивидендов ведет также к снижению стоимости акций и расценивается как нежелательное явление.

Теория налоговой дифференциации. К наиболее дискуссионным и значимым факторам, определяющим поведение инвесторов на рынках, относится уровень налогообложения доходов инвесторов. Р. Литценбергер и К. Рамасвами (1979) рассматривали, как влияет налогообложение дивидендов на стоимость компании и как, следовательно, необходимо разрабатывать дивидендную политику. Если ставка налога на дивиденды больше ставки налога на доход от прироста капитала, то инвесторы требуют повышенной доходности вложений в акции фирм, выплачивающих дивиденды, что приводит к относительно более низким ценам акций фирм, выплачивающих дивиденды. Таким образом, фирмам становится невыгодно выплачивать высокие дивиденды. Актуальность теории налоговой дифференциации подтверждается многочисленными эмпирическими исследованиями и вниманием властей к налоговому регулированию уровня выплат дивидендов. До 2003 г. в США существовала значительная диспропорция в уровне налогообложения дивидендов и доходов на прирост капитала, что было расценено администрацией Буша как негативное явление, приводящее к перегреву рынка. Для уменьшения неблагоприятных последствий увлечения инвесторов доходами от роста рыночных котировок была введена прогрессивная шкала налогообложения дивидендов с более низкими ставками. В среднем ставки снизились с 40 до 15%.

После введения новой системы налогообложения дивидендов было отмечено, что увеличилось количество предприятий, впервые выплачивающих дивиденды или повысивших дивидендный выход. В этот же период был пересмотрен порядок налогообложения дивидендов в РФ. С введением Налогового кодекса была снижена ставка налога на дивиденды до 6% и для физических, и для юридических лиц, вследствие чего в 2003 г. произошел заметный рост предприятий, объявивших о выплате дивидендов, особенно это коснулось предприятий, имеющих в составе учредителей физические лица. В данном случае за счет снижения подоходного налога росли доходы только определенной категории акционеров, и на рыночной капитализации предприятий изменение налогообложения дивидендов не сказалось. В результате Минфин с 2005 г. поднял ставку до 9%, что по-прежнему меньше, чем ставка налога на доходы физических лиц 13%. На дивиденды не начисляются взносы на социальное страхование и страхование от несчастных случаев на производстве и профессиональных заболеваний, что также сохраняет их привлекательность для акционеров, работающих на предприятии.

Насколько убедителен опыт налоговых методов регулирования дивидендной политики в США, до настоящего момента единого мнения у исследователей не сложилось. Причинами роста дивидендных выплат называют и другие факторы. Например, так называемый «эффект клиентуры». «Эффект клиентуры» выражается в различных интересах отдельных категорий акционеров, которые могут быть обусловлены разной степенью неприятия риска. Например, индивидуальные инвесторы обычно предпочитают получение стабильных дивидендов доходу от курсовых разниц. Финансовые институты, наоборот, предпочитают доходы от прироста капитала.

Во многих случаях дивидендные выплаты как фактор стоимости бизнеса обусловлены существованием информационной асимметрии.

В теории иррелевантности дивидендов Миллера—Модильяни решения по распределению прибыли принимаются акционерами при наличии всей информации о будущем развитии фирмы и реализуются менеджментом в интересах акционеров. В реальной ситуации вероятность агентских конфликтов заставляет акционеров нести дополнительные затраты по контролю за действиями менеджеров. Дивиденд рассматривается как метод уменьшения конфликта и является средством уменьшения агентских издержек. Увеличение дивиденда уменьшает возможности менеджеров неэффективно использовать свободный денежный поток, и тогда компании могут выплачивать дивиденды даже при высоких налоговых ставках.

Существуют и другие аргументы в пользу дивидендных выплат, которые содержатся в так называемых сигнальных моделях. Р. Петит, П. Асквиз и Д. Маллиз изучили статистические данные о реакции рынка на информацию о выплатах дивидендов и выявили, что чаще всего цены на акции растут при объявлении об увеличении дивидендов и падают при сообщении о снижении дивидендов. Такая реакция объясняется тем, что инвесторы полагают, что менеджеры, объявляя об увеличении дивидендов, уверены в получении высоких прибылей в будущем и, наоборот, при снижении дивидендов ожидается ухудшение ситуации. Оппоненты этой гипотезы считают, что дивиденды отражают прошлые результаты, а менеджеры могут заблуждаться относительно будущих доходов, поэтому придавать дивидендам большого значения не следует.

Тем не менее, мысль о том, что дивиденды играют значительную роль в снижении информационной асимметрии и являются инструментом защиты акционеров в агентских конфликтах, в научных исследованиях последнего времени получила дальнейшее развитие. Исследования в этой области велись многие годы, но последние результаты показали, что корпорации, которые платят дивиденды, ставят свою дивидендную политику в зависимость от уровня правовой защиты инвесторов. В странах с высокой правовой защитой (США, Англия) дивидендная политика является результатом правового регулирования. Некоторые предприятия в период интенсивного роста и значительных потребностей в финансировании могут не выплачивать дивиденды, но это не сказывается на стоимости компании, поскольку акционеры имеют правовые гарантии получения дивидендов при стабилизации финансового положения компании и не спешат избавляться от акций этих фирм. Вообще же высокие дивиденды свойственны компаниям, которые вышли на стабильные темпы развития. В данном случае дивиденды являются результатом правовой защиты и способствуют тому, чтобы менеджеры и инсайдеры не вкладывали свободные денежные средства в сомнительные инвестиционные планы.

В странах со слабой правовой защитой инвесторов дивидендная политика является заменителем этой правовой защиты. Для таких стран наиболее высокие дивиденды свойственны предприятиям, которым для их темпов роста необходимы дополнительные денежные средства. Высокие дивиденды используются для привлечения дополнительных источников финансирования путем создания репутации высокой корпоративной культуры. В определенной степени это свойственно российскому рынку. Так, перед выходом на IPO Магнитогорский металлургический комбинат в 2007 г. объявил о выплате дивидендов в максимальном абсолютном размере. Аналитики высказывали мнение, что дополнительным фактором привлекательности акций ММК и роста их ликвидности явились стабильные выплаты дивидендов. Минимальный заявленный уровень выплат дивидендов составлял 15% от чистой прибыли по МСФО и целевой 25%.*

В целом массовых задержек выплат дивидендов 2009 г., как это было в 1990-е гг., не произошло, что является подтверждением роли дивидендной политики в разрешении агентских конфликтов.

Роль инвесторов в восприятии дивидендов как информационных сигналов при оценке стоимости фирмы получила дальнейшее развитие в поведенческих финансах. Суть поведенческих финансов заключается в ослаблении еще ряда допущений Миллера—Модильяни — рационального поведения инвесторов и наличия эффективных рынков. Рациональные инвесторы предпочитают не получать дивиденды до тех пор, пока у фирмы есть возможности инвестировать средства в капитальные проекты с положительной чистой приведенной стоимостью. Однако данные о выплатах дивидендов компаний свидетельствуют, что многие инвесторы выбирают получение денежных дивидендов.

М. Бейкер и Дж. Верглер в 2002 г. предположили, что существуют различные периоды, когда поведение инвесторов меняется под действием новых факторов. Такими факторами могут быть как причины психологического характера, так и неэффективность финансовых рынков. В какие-то периоды растет спрос на акции, по которым выплачиваются дивиденды, в результате рост цен на эти акции может превосходить их фундаментальную стоимость. Тогда возникает дивидендная премия. В другие периоды инвесторы предпочитают покупать рискованные акции с высоким потенциалом роста и готовы за них платить повышенную цену. При этом получение дивидендов перестает интересовать акционеров. В такие периоды акции стабильных компаний, по которым выплачиваются дивиденды, продаются ниже своей фундаментальной стоимости и возникает дисконт к цене акции. По мнению авторов этого подхода, менеджеры при разработке дивидендной политики должны предусматривать тенденции, ведущие к изменению настроений инвесторов, с тем чтобы иметь возможность снижать стоимость привлекаемого капитала.

Виды дивидендной политики. Принято выделять три подхода к формированию дивидендной политики.

1. Консервативная дивидендная политика характеризуется тем, ______________________________________________________________

_____________________________________________________________________________. К этому подходу относят два вида дивидендной политики:

Выплата дивидендов по остаточному принципу. Согласно этой политике, сна­чала финансируются все инвестиционные проекты компании, а оставшаяся часть чистой прибыли выплачивается в виде дивидендов. Преимуществом такого вида дивидендной политики является обеспечение высоких темпов роста и развития бизнеса. К недостаткам относятся нестабильность выплаты дивидендов и непред­сказуемость самого факта, что может привести к снижению инвестиционного интереса к этому предприятию.

Политика стабильного размера дивидендных выплат. Согласно ей, дивиденд представляет собой постоянную по размеру величину, иногда корректируемую на индекс инфляции. Как правило, используется для привилегированных акций путем установления ежегодного фиксированного дивиденда в размере на одну акцию или в размере установленного процента от номинальной стоимости акций. Например, акционеры ОАО ОМЗ устанавливают дивиденд по привилегированным акциям в размере 12% от номинала.

В качестве достоинств политики стабильного размера называют постоянный инвестиционный спрос на ценные бумаги компании. Отрицательной стороной является слабая связь с финансовыми результатами компании. В периоды неблагоприятной конъюнктуры необходимость выплачивать дивиденды может свести к нулю инвестиционную активность компании. Чтобы снизить риск финансовой неустойчивости компании, обычно назначают довольно низкие дивиденды.

2. Умеренная дивидендная политика характеризуется тем, что _______________________________________________________________

________________________________________________________________________________________________________________________________. При таком подходе рассматривается единственный вид дивидендной политики:

Политика минимального стабильного дивиденда с надбавкой в отдельные периоды. Ежегодно выплачивается небольшой, но стабильный дивиденд, увеличивающийся в отдельные периоды.

Достоинством является стабильная выплата дивидендов, вызывающая инвестиционный интерес к компании, но, как правило, дивиденды невелики, что может несколько снизить интерес к акциям компании.

3. Агрессивная дивидендная политика характеризуется тем, что _______________________________________________________________

____________________________________________________________________. В рамках этого подхода выделяются два вида дивидендной политики:

Политика стабильного уровня дивидендов. В ее основе лежит расчет фиксиро­ванного коэффициента выплат, согласно которому устанавливается постоянная доля чистой прибыли, выплачиваемой в виде дивидендов. Недостатком этого под­хода считается сильная зависимость суммы выплат от колебаний прибыли. Значительное снижение прибыли приводит к снижению величины дивиденда, при­ходящегося на одну акцию, что может негативно сказаться на стоимости акции. Принцип установления постоянной доли чистой прибыли характерен также для дивидендной политики в отношении привилегированных акций, в частности для многих компаний телекоммуникационного сектора.

Преимущество состоит в том, что имеет место простота формирования размера дивиденда, существует возможность проследить связь будущих доходов акционеров с финансовым результатом.

Политика постоянного роста размера дивидендов. Если компания развивается стабильно и темпы роста показателей прибыли показывают устойчивую динами­ку, то дивидендная политика может содержать условие роста дивидендных выплат до определенного предела в размере процента от предыдущей суммы диви­дендов. Так, ОАО ММК в дивидендной политике, утвержденной накануне IPО, оговаривало увеличение доли чистой прибыли, направляемой на дивиденды, с 10 до 25%.¹

Подобная политика вызывает высокий инвестиционный интерес, но в условиях динамично меняющейся конъюнктуры необходимость постоянного роста чистой прибыли создает финансовую напряженность.

Формирование дивидендной политики проходит ряд этапов, предусматривающих последовательное выполнение действий, направленных на выявление основных факторов, определяющих формирование дивидендной политики в компании. После оценки влияния на компанию различных факторов выбирается приемлемый для существующих условий тип дивидендной политики. В результате должен быть разработан механизм распределения прибыли в соответствии с типом дивидендной политики и определен уровень дивидендных выплат на одну акцию. Завершающим этапом является анализ эффективности дивидендной политики по оценке динамики дивидендных выплат и учету влияния дивидендов на стоимость компании по показателям дивидендной доходности, чистой прибыли, приходя­щейся на одну акцию, показателю стоимости акции к прибыли, приходящейся на одну акцию Р/Е и т. п.

Стратегии влияния на стоимость компании, связанные с дивидендной политикой

Фирмы при разработке дивидендной политики в зависимости от перечисленных выше факторов могут придерживаться различных принципов распределения прибыли и форм выплаты дивидендов, каждый из которых может оказать влияние на стоимость акций компании.

Выкуп акций. При наличии свободного остатка денежных средств предприя­тия, особенно зарубежные, предпочитают направлять их на выкуп акций. Преимущества выкупа состоят в том, что, во-первых, это наиболее эффективный способ повышения стоимости предприятия. За счет уменьшения количества акционеров может быть пересмотрена дивидендная политика в сторону увеличения размера дивидендов оставшимся акционерам. ОАО пивоваренная компания Балтика в 2007 г. выкупило и погасило 6,1% собственных обыкновенных акций и 8,9% привилегированных акций типа «А». Основной акционер Балтики, холдинг Baltic Beverage Holding, участвовал в выкупе акций, чтобы в результате его доля акций не увеличилась. Снижение уставного капитала способствовало росту показателей доходности на акцию, что привело к повышению инвестиционной привлекательности компании, а также к улучшению структуры капитала. Кроме того, это позволило акционерам реализовать права на продажу акций по рыночной стоимости без расходов на посреднические, брокерские и биржевые услуги, комиссионные отчисления и других расходов, связанных с продажей ценных бумаг.

Во-вторых, можно добиться уменьшения стоимости капитала. Выкуп акций часто производится за счет привлечения заемного капитала, расходы по которому, в отличие от выплат дивидендов, признаются в целях налогообложения. Эффективность выкупа акций оценивается по тому, какой доход может фирма обеспечить инвесторам: за счет роста курсовой цены акции для оставшихся акционеров; за счет выплаты дивиденда всем акционерам.

Рассмотрим пример. Чистая прибыль предприятия - 500 млн руб. Рыночная цена акций Р = 180 руб. Компания планирует направить 20% чистой прибыли на дивиденды либо на выкуп акций, что будет равно 100 млн руб.

Чтобы осуществить выкуп акций, ФЗ «Об акционерных обществах» требует соблюдать следующие условия:

• Право на выкуп акций должно быть предусмотрено в уставе. Если оно не предусмотрено, то должно быть одобрено общим собранием акционеров.

• Выкупать можно не более 10% номинальной стоимости всех акций.

• Выкуп не может быть осуществлен, если номинальная стоимость акций в обращении менее 90% уставного капитала организации.

• Выкуп акций должен производиться по рыночной цене.

• Если в течение года выкупленные акции не будут реализованы, то общество должно объявить об уменьшении уставного капитала.

Выплаты дивидендов акциями. Методика выплаты дивидендов акциями исполь­зуется при недостатке денежных средств на предприятии. В зарубежной практике к выплате дивидендов акциями прибегают еще и с целью снижения цены акции, если существующий курс не устраивает компанию. Предполагается, что существует некая средняя цена акции, которая устраивает потенциального инвестора. Высо­кие значения цен акций воспринимаются рынком как сигнал переоцененности акций и возможность того, что инвесторы будут испытывать проблемы с их реализацией. Дополнительный выпуск, как правило, уменьшает показатели прибыли на акцию и соответственно приводит к снижению цены акций компании. При наличии в уставе общества положения о возможности выплаты дивидендов акциями и другим имуществом компания может выпустить дополнительные акции, которые распределяются пропорционально имеющемуся у акционеров количеству акций. В результате этой операции произойдет перераспределение средств между статьями баланса, но общий итог не изменится.

Рассмотрим пример. Компания распределяет 10% чистой прибыли на дивиденды, что составляет 100 млн руб. Номинальная стоимость акции 150 руб. а рыночная цена акции 200 руб.

Дробление акций производится с целью снижения излишне высоких, по мнению руководства компании, цен на акции, но обычно сопутствует выплате дивидендов наличными. Дробление акций не изменяет суммарной стоимости пакетов акций собственников компании, поскольку курсовая стоимость акций снижается пропорционально новому выпуску. При этом доли в акционерном капитале распределяются между акционерами таким же образом, как и раньше. С точки зрения выгод акционеров необходимо учесть расходы на дополнительную эмиссию акций и выгоды от продажи акций. Предполагается, что действия руководства по выплате дивидендов акциями и дроблению акций воспринимаются фондовым рынком как положительный сигнал, информирующий о будущем повышении стоимости акций компаний.

Консолидация акций предназначена для регулирования количества акций, находящихся в обращении, путем их сокращения. Так же как и в случае дробления акций, необходимо утвердить это решение на общем собрании акционеров, внести изменения в устав общества относительно изменения номинальной стоимости и количества акций и определить коэффициент конвертации, который показывает количество акций, консолидирующихся в одну акцию. Размер собственного капитала при консолидации также не меняется. Считается, что уменьшение количества акций предполагает рост цены акции и сокращение издержек на обслуживание эмиссии. В отечественной практике консолидация была одним из инструментов решения агентских конфликтов, предназначенных для уменьшения доли миноритариев.

План (программа) реинвестирования дивидендов (Dividend Reinvestment Plan, DRIP, иногда DRP) является весьма популярным в зарубежных компаниях методом, позволяющим акционерам реинвестировать дивиденды в акции зачастую без оплаты комиссионных брокерам. При этом некоторые компании могут предоставлять при покупке акции скидки к ее рыночной цене. Программа реинвестирования дивидендов важна для компаний, испытывающих недостаток денежных средств для финансирования своих инвестиционных планов. Чаще всего покупка акций осуществляется из дополнительной эмиссии, которая влечет за собой увеличение расходов компании, поэтому необходимо заранее представлять объем денежных средств, который может обеспечить программа реинвестирования, и сравнить с возникающими дополнительными расходами.

Особенности регулирования порядка выплаты дивидендов на российских предприятиях

К порядку выплаты дивидендов относится формирование последовательности шагов по принятию решений о выплате, определению источника выплаты, периодичности начисления и выплаты акционерам сумм дивидендов, механизм начисления и выплаты налогов.

Так, общество не вправе принимать решение о распределении своей прибыли между учредителями до полной оплаты всего уставного капитала общества; до выплаты действительной стоимости доли (или ее части) учредителя; если на момент принятия такого решения либо на момент выплаты у общества наблюдаются признаки предстоящего банкротства; если признаки банкротства появятся у общества в результате принятия такого решения или выплаты; если на момент принятия такого решения стоимость чистых активов общества меньше его уставного капитала и резервного фонда.

Порядок выплаты дивидендов в соответствии с российским законодательством предусматривает прохождение ряда последовательных этапов.

1. Совет директоров объявляет о размере рекомендованных к выплате дивидендов. Рекомендации по размеру выплачиваемого дивиденда даются на основании анализа результатов деятельности общества в отчетном году и принятой в обществе дивидендной политики. В положении о дивидендной политике должны быть прописаны принципы распределения прибыли, темпы прироста дивидендов, форма выплаты дивидендов (денежная или не денежная), срок выплаты дивидендов. Обычно акционерные общества публикуют информацию о размере рекомендо­ванных дивидендов в апреле-мае текущего года.

2. Назначается дата закрытия реестра акционеров, имеющих право го­лосовать на общем собрании акционеров и на получение дивиденда.

3. Публикуется дата проведения общего собрания акционеров. ДЛя открытых акционерных обществ она не может назначаться раньше чем через два месяца после окончания года, и позже чем через шесть месяцев. Для ООО сроки ограничены периодом от двух до четырех месяцев после окончания года. Общее собрание должно окончательно утвердить размер начисляемых дивидендов по каждой категории акций, при этом общая сумма дивидендов не может быть выше рекомендованного советом директоров размера. Решение о выплате по результатам первого квартала, полугодия и девяти месяцев финансового года принимают в течение трех месяцев после окончания соответствующего периода. Размер годового дивиденда должен учитывать величину начисленных промежуточных дивидендов.

4. Должен быть определен срок выплаты дивидендов. Если в уставе общества нет указаний о сроках выплат, то он не может быть больше 60 дней со дня принятия решения о выплате дивидендов. Выплата дивидендов за 2008 г. для многих российских эмитентов была сопряжена с большими трудностями, поэтому из-за отсутствия денежных средств отдельные организации несвоевременно перечисляли дивиденды, другие предприятия утверждали длительные сроки выплаты, например, Нижнекамскнефтехим назначил 12 месяцев после принятия решения.1 Хронологическая последовательность этапов может быть представлена на примере ОАО Роснефть: 28.04.2009 г. совет директоров ОАО НК Роснефть рекомендовал общему собранию акционеров одобрить дивиденды по итогам 2008 г. на уровне 1,92 руб. на акцию, что на 20,0% превышает дивиденды по итогам 2007 г. 30.04 произошло закрытие реестра, 19.06 решением общего собрания о выплате дивидендов были подтверждены рекомендации совета директоров о выплате дивидендов, на 31.12 назначен окончательный срок выплаты дивидендов.

Последовательность, источники, форма и сроки выплаты дивидендов должны быть изложены открытыми акционерными обществами в положении о дивидендной политике, размещенном на сайте компании для ознакомления с ним всех инвесторов.

При выплате дивидендов организация обязана начислить и уплатить налог на дивиденды. Если акционер является физическим лицом, то при выплате дивиденда с него взимается НДФЛ, если акционер — юридическое лицо, то с его суммы дохода удерживается налог на прибыль.

Ставка налога на дивиденды варьируется в зависимости от статуса получателя дивидендов. Физические лица резиденты уплачивают 9%, нерезиденты — 15%. Юридические лица резиденты — 9%, нерезиденты — 15%.

Налоговым кодексом предусмотрены отдельные случаи налогообложения дивидендов, начисляемых на предприятиях, входящих в холдинг. Если организация владеет не менее чем 50% долей в уставном капитале выплачивающей дивиденды организации в течение срока, превышающего 365 дней, и стоимость этой доли выше 500 млн руб., то ставка налога на дивиденды равна 0%.

В 2004 г. Федеральный закон № 14-ФЗ внес уточнение в ст. 42 Закона «О порядке выплаты дивидендов»: дивиденды выплачиваются акционерным обществом из чистой прибыли общества, которая определяется по данным бухгалтерского учета. Выполнение этой нормы сопряжено с рядом трудностей. Так, необходимость определять для расчета дивидендов прибыль и чистые активы по данным бухгалтерского учета вынуждает вести бухгалтерский учет тех организаций, которые перешли на упрощенную систему налогообложения.

К другим вопросам, которые возникают при применении нормы закона о выплате дивидендов из чистой прибыли, относится неопределенность, касающаяся использования на эти цели нераспределенной прибыли прошлых лет. Решения о размере дивиденда и форме его выплаты по акциям каждой категории (типа), принимаются общим собранием акционеров по результатам финансового года. Таким образом, решение вопроса о распределении прибыли должно приниматься ежегодно и учитывать чистую прибыль текущего года.

Предполагается, что прибыль прошлых лет можно направлять на дивиденды, если общее собрание не проводилось несколько лет или на собраниях акционеров не рассматривался вопрос о распределении прибыли.

Также компании могут направлять нераспределенную прибыль прошлых лет на дивиденды по кумулятивным привилегированным акциям, если ранее не были созданы разрешенные для этих целей специальные фонды.

Еще одной проблемой является выплата промежуточных дивидендов. Любое акционерное общество вправе выплачивать дивиденд по итогам своей работы за I квартал, полугодие, 9 месяцев и год. В случае возникновения ситуации, когда прибыль распределена в течение года, а по итогам получен убыток, промежуточные выплаты акционерам компании уже не будут рассматриваться в качестве дивидендов, так как, согласно п. 1 ст. 28 Закона № 14-ФЗ, дивиденды выплачиваются только за счет чистой прибыли организации. В целях налогообложения доход учредителя-организации также дивидендом не признается и облагается налогом на прибыль.

Выплата промежуточных дивидендов в условиях кризиса приводит к крайне негативным последствиям для финансового положения предприятий. По заявлению главы Счетной палаты России С. Степашина, собственники крупнейших корпораций России перед кризисом провели внеочередные собрания акционеров, на которых было принято решение о выплате промежуточных дивидендов по итогам первого полугодия либо за 9 месяцев 2008 г. Были выплачены весьма значительные суммы по 10-20 млрд руб. В IV квартале 2008 г. эти предприятия показали убытки и вынуждены были обратиться за помощью государства. Данные Счетной палаты свидетельствуют, что в условиях кризиса дивидендная политика определяется и большинстве случаев проблемами с ликвидностью крупных акционеров.

Дата добавления: 2013-12-13