Чистый доход — Дивиденды

Если любой из компонентов на каждом из трех уровней правой части приведенного соотношения является фиксированным, то в таком случае выбор вариантов финансирования ограничен. Например, однажды выбранная стратегия выплаты дивидендов ограничивает прирост акционерного капитала за счет нераспределенной прибыли. Если акции компании продаются по курсу, определяющему слишком низкое значение показателя Ц/П, то, о новом выпуске акций не может быть и речи. И наконец, если компания достигла максимального процента задолженности в границах разумного, то долг в качестве альтернативы должен быть исключен.

Всегда, когда требуется принимать решение по финансированию, возникают три вопроса: 1) в каком размере требуется финансирование? 2) какова политика фирмы в области управления финансовой структурой капитала? 3) какова дивидендная политика корпорации?

За каждой из трех перечисленных проблем стоит проблема, имеющая как стратегические, так и тактические характеристики. Сумма финансирования, которая нужна корпорации, зависит от отрасли, в которой корпорация функционирует; от возраста активов и от рыночной стратегии, которой корпорация придерживается. Способность данной корпорации получать денежные средства также предопределяет требуемое финансирование.

Политика компании в отношении финансовой структуры капитала влияет на нормативную величину соотношения "долг/акционерный капитал", которое обсуждалось в теме 6, анализирующей стоимость капитала. Эта политика определяется как внутренними, так и внешними факторами. Внутренние факторы включают такие параметры, как степень допустимого управленческого риска, размеры доли собственности, принадлежащей администрации, и контроль собственности в корпорации. Самым мощным внешним фактором являются рынки капитала. Рынки формируют, например, приемлемое процентное соотношение долга в структуре капитала корпорации путем реакции на связанный с ней уровень риска.

Политика в области дивидендов формируется советом директоров корпорации. До тех пор, пока внутренние структуры корпорации ощутимо влияют на тактику совета директоров, немногие из советов действуют без учета того, каков по количеству и структуре состав акционеров корпорации. Советы директоров особенно осторожны, когда есть акционеры, владеющие большими пакетами акций компании.

В помощь менеджерам на этапе анализа, следующем за разработкой стратегии дивидендной политики, стратегии управления финансовой структурой капитала и расчетом суммы требуемого финансирования, была разработана некоторая аналитическая схема. Эта схема, известная как анализ FRIСТО, позволяет менеджерам систематизировать процесс исследования тех важных проблем, которые возникают с связи с финансированием активов. Менеджер, который придерживается этапов анализа FRIСТО, тем самым имеет возможность обращаться к наиболее важным тактическим проблемам повышения рыночной ценности своей корпорации при решении вопросов финансирования, а также контролировать правильность основных стратегических принципов, которых придерживается корпорация.

2.2. Аналіз FRIСТО

FRIСТО — это аббревиатура (английс.), которая обозначает шесть этапов анализа FRIСТО. Этими шестью этапами являются: гибкость (Flexibility), риск (Risk), доход (Income), контроль (Соntrol), расчет времени (Тime) и другие вопросы (Other Issues). За каждым из перечисленных этапов стоят проблемы, любая из которых может стать столь же важной, как и другие, а их относительная приоритетность различна в разных отраслях и компаниях, а в рамках одной и той же компании меняется с течением времени. Относительная важность каждой проблемы определяется руководством корпорации.

Гибкость. Осторожные менеджеры стараются предвидеть наиболее опасное развитие событий для своих корпораций, чтобы заранее приготовиться к ним. Оценка гибкости корпорации дает возможность аналитику предсказать, насколько эффективно сможет корпорація выдержать финансовые последствия какого-нибудь "катастрофического события".

Резервами, на которые корпорация может рассчитывать в случае "кризисов гибкости", обычно являются страхование и дополнительные источники заемных средств. Очень важно понять, что "кризис гибкости" — это редкое, непредсказуемое событие, в отношении которого у менеджеров нет соответствующего опыта и которое может угрожать самому существованию корпорации. Примеры таких событий - опасный экономический спад или неожиданное моральное устаревание главной производственной линии, или серьезный иск к качеству выпускаемой продукции. Подобные события могут сократить доход компании до такой степени, что возможно нарушение производственного процесса, в результате чего корпорация не выполнит своих обязательств по займам; другие же подобные события не исключают даже закрытие корпорации. Если корпорация поддерживает определенную гибкость, чтобы иметь быстрый доступ к денежным средствам, то это значит, что она сделала все, что было в ее силах, чтобы подготовиться к таким событиям. Менеджеры корпорации должны уметь предвидеть, какой размер фондов им может потребоваться.

Так как займ позволяет обеспечить фонды быстрее, чем новая эмиссия акций, то корпорации обычно резервируют некоторый запас долговых возможностей в структуре капитала на случай "кризисов гибкости". Однако время от времени менеджеры пренебрегают необходимостью поддерживать такой резерв. Обычно это происходит, когда дела в экономике обстоят неплохо, или когда процентные ставки особенно низки, или же когда акции корпорации идут недостаточно хорошо для того, чтобы гарантировать успешную продажу их нового выпуска. Благодаря анализу гибкости по схеме FRIСТО специалист избегает опасности того, что компания забудет такую нужную стратегическую проблему. Вероятно, не должно удивлять, что анализ гибкости при использовании метода FRIСТО препятствует выбору долга в качестве варианта финансирования.

Риск. Далеко не все из неблагоприятных событий, которым подвергаются корпорации, бываю редкими, непредсказуемыми или очень важными по своим последствиям. Большинство менеджеров отдают себе отчет в том, что бизнес функционирует в режиме повторяющихся циклов, что профсоюзы устраивают забастовки и что рекордные продажи невозможно обеспечить каждый год. Но к таким событиям можно подготовиться: менеджерам компаний, скорее всего, уже знаком опыт предыдущих спадов, и у большинства компаний имеется достаточно информации о том, как компания функционировала во время последнего такого спада. Возможно, что аналогичная информация накоплена и для других видов трудностей. С помощью такой информации менеджеры могут прогнозировать, как действовала корпорация в подобной ситуации ранее и какие самые острые потребности могут возникнуть при повторении похожей ситуации.

Менеджерам следует обращать внимание на все важные краткосрочные нужды корпорации, чтобы подготовиться к "бедствиям" меньшего масштаба. Краткосрочные потребности обычно ограничиваются необходимостью регулировать движение оборотного капитала и денежных средств. При необходимости долгосрочные инвестиции можно отложить до тех пор, пока не "минует шторм".

Временные потребности в расширении оборотного капитала обычно можно удовлетворить с помощью дополнительного краткосрочного займа. Слишком часто менеджеры считают доступность такого финансирования как бы "данной". Между тем, если менеджер не обращал внимания на уровень ликвидности своей фирмы во время не очень значительного спада производства и оказалось, что ее уровень низок, то в таком случае корпорация не сможет не только оплатить свои договорные обязательства (выплаты по процентам, фонды погашения облигаций и т.д.), но и найти кредиторов для краткосрочных займов.

Чтобы предотвратить такую ситуацию, нужно сделать две вещи. Во-первых, необходимо изучить возможности компании создавать и получать денежную наличность при предсказуемых неудачах. Эта стадия анализа включает все те приемы, которые используются и при других видах финансового прогноза. Во-вторых, нужно ограничить все договорные обязательства компании таким уровнем, при котором во время слабого кризиса можно было бы их легко выполнить. Сделав эти вещи, менеджеры компании смогут гарантировать, что краткосрочного финансирования можно будет добиться тогда, когда в нем возникнет самая большая потребность: кредиторы, предоставляющие краткосрочные займы, охотно дают взаймы лишь в том случае, если они уверены, что получат свои деньги обратно.

Метод количественного анализа, который чаще всего служит для оценки способности корпорации выполнять свои договорные обязательства, называется вычислением коэффициента покрытия. Существует много вариантов коэффициента покрытия; и хотя считается, что коэффициенты, ориентированные на денежные средства, являются самыми точными, возможно, лучшие коэффициенты - те, в которых используются потенциальные ресурсы краткосрочного долга компании. В общем случае, коэффициенты покрытия определяются как отношение потока денежных средств к сумме ежегодных договорных обязательств компании. Если для погашения обязательств требуются выплаты из средств, остающихся после выплаты налога, то это нужно принять во внимание. Ниже приводится пример расчета коэффициента покрытия:

Покрытие = ______ Денежный поток но основным операциям ______,

Выплаты процента + [(ОО + ДИВ) / (1 - Ставка налога)]

где ОО — обязательные отчисления в фонд погашения облигаций и ссуд;

ДИВ—дивиденды.

К разновидностям коэффициентов покрытия относятся только такие коэффициенты, в которых учитываются затраты на обслуживание долга (без выплаты дивидендов) или затраты на выплату процентов по ссудам (считая, что фонды погашения можно обеспечить с помощью краткосрочных ссуд). Другие коэффициенты используют в числителе прибыль вместо денежных поступлений.

Чтобы оценить влияние различных вариантов финансирования в анализе FRIСТО, нужно просто сравнить коэффициенты покрытия. Как и анализ гибкости, этап учета риска в анализе FRIСТО подталкивает к финансированию активов с помощью средств, отличных от долга. Дополнительный долг увеличивает суммы договорных обязательств; тогда как более высокие дивиденды, которые могут сопутствовать новым акциям, являются платежами, осуществляемыми по усмотрению самой компании.

Доход. Анализ влияния выбора источников финансирования на доход корпорации является тем этапом, который благоприятствует выбору, приносящему большую прибыль в расчете на акцию и способствующему повышению стоимости акций корпорации. Прибыль на акцию может быть увеличена при выборе альтернатив наименее дорогостоящих или наименее "разводняющих" капитал. Стоимость акций можно повысить, увеличив значение соотношения P/E (коэффициент "цена акции/прибыль на акцию") или с помощью более высокой прибыли на акцию.

Этап анализа дохода в модели FRIСТО предполагает учет каждой из следующих проблем: 1) явные затраты, 2) снижение ("разводнение") доходов на акцию (ПНА) и 3) неявные затраты для каждого варианта финансирования.

Явные затраты для любого варианта находятся с помощью методов, представленных в теме 2.7. Явные затраты всегда основываются на затратах, связанных с эмиссией новых акций; анализ FRIСТО в конце концов и предназначен для выбора нового источника финансирования. Ниже приводятся обобщенные формулы для определения явных затрат по различным фондам.

Дата добавления: 2014-01-07