Обеспечение формирования общего инновационного пространства для участников рынка. 4 страница

Б) Для каждого сценария рассчитывается NPV и его вероятность как произведение вероятностей в каждом узле (чтобы суммарная вероятность проекта была равна единице).

В) Определяется интегральный показатель NPV как средневзвешенная арифметическая NPV каждого сценария, где в качестве веса выступает вероятность каждого сценария.

Положительная величина интегрального ожидаемого NPV проекта указывает на приемлемую степень риска данного проекта.

6.6 Имитационное моделирование рисков инвестиционных проектов

Одним из методов, позволяющих учитывать влияние неопределенности на эффективность инвестиционного проекта является имитационное моделирование по методу Монте-Карло, которое можно отнести к группе теоретико-вероятностных методов. Данные методы отличаются большой теоретической сложностью и малой возможностью их практического применения.

Особое место в ряду этих методов занимает имитационное моделирование. Реализация этого способа анализа рисков сложна и требует разработки специального программного обеспечения, но результаты анализа играют важную роль как при оценке влияния неопределенности на показатели эффективности, так и при определении общего уровня риска инвестиционного проекта.

Проведение имитационного моделирования по методу Монте-Карло основано на том, что при известных законах распределения экзогенных переменных можно с помощью определенной методики получить не единственное значение, а распределение результирующего показателя (построить гистограмму в общем случае, либо подобрать теоретический закон распределения вероятностей). Подбор законов распределения экзогенных переменных осуществляется как на данных объективных наблюдений (статистики и т.д.), так и на экспертных оценках. В имитационном моделировании используется математический аппарат имитации по методу Монте-Карло, который применяется для описания процессов, имеющих вероятностную природу.

7 Средневзвешенная стоимость капитала и её использование в инвестиционном анализе

7.1 Концепция стоимости капитала. Факторы, определяющие цену капитала предприятия

7.2 Определение средневзвешенной стоимости капитала (WACC)

7.3 Оценка инвестиционного проекта с использованием WACC

7.1 Концепция стоимости капитала. Факторы, определяющие цену капитала предприятия

Концепция стоимости капитала является одной из базовых в теории финансового менеджмента. Стоимость капитала характеризует уровень рентабельности инвестированного капитала, необходимого для обеспечения высокой рыночной стоимости предприятия. Максимизация рыночной стоимости предприятия достигается в значительной степени за счет минимизации стоимости используемых источников.

В процессе любой коммерческой деятельности часто приходится сталкиваться с проблемой поиска источников финансирования для восполнения недостатка в оборотном капитале или реализации какого-либо инвестиционного проекта.

Привлечение любого источника для финансирования инвестиций, в том числе собственных средств, является платным.

Величина платы за привлечение любого источника финансирования инвестиций называется ценой капитала (СС), которая выражается в процентах.

В процессе инвестиционного планирования цена капитала должна быть определена в связи с тем, что:

1) формирование оптимальной структуры финансирования инвестиционного проекта, а также планирование бюджета капитальных вложений базируются на использовании категории «цена капитала»;

2) выбор между различными методами и источниками финансирования инвестиционных проектов основывается на сопоставлении пены капитала;

3) цена капитала используется в качестве ставки дисконтирования при осуществлении экономического обоснования инвестиций.

Определение цены капитала связано с расчетом цены отдельных его компонентов (источников финансирования): собственных, привлеченных и заемных средств.

7.2 Определение средневзвешенной стоимости капитала (WACC)

Рассмотрим существующие подходы к определению цены основных компонентов капитала.

Цена собственных средств предприятия. Относительно цены собственных средств существует две точки зрения. Первая состоит в том, что собственные средства являются бесплатным источником. Сторонники же второй точки зрения считают, что хотя использование собственных средств и не предполагает никаких явных выплат (таких, как процент или дивиденд), они все-таки имеют свою цену.

В теории вторая точка зрения является наиболее распространенной, на практике же редко прибегают к определению стоимости собственных средств.

Рассмотрим, что определяет цену собственных средств.

Цена источника «нераспределенная прибыль». К определению цены нераспределенной прибыли выделяют два подхода, основывающихся на альтернативных затратах.

Первый подход основан на следующих предположениях:

а) целью деятельности любого предприятия является максимизация благосостояния своих акционеров;

б) финансовые рынки совершенны и экономически эффективны, а действия акционеров рациональны;

в) акции анализируемого предприятия должны котироваться на бирже.

В рамках данного подхода ценой капитала, формируемого за счет нераспределенной прибыли, является доходность, которую требуют акционеры от обыкновенных акций хозяйствующего субъекта (rс).

Предприятие может либо выплатить полученную прибыль в качестве дивидендов, либо инвестировать ее на развитие производства. Если прибыль инвестирована, то альтернативные затраты ее использования будут определяться следующим образом: акционеры могли бы получить эту прибыль в качестве дивидендов и далее вложить ее в какие-либо ценные бумаги, на депозит в банке и т.п. Поэтому доходность от использования нераспределенной прибыли на развитие производства, как минимум, должна быть равна доходности, которую могут получить акционеры от альтернативных инвестиций с эквивалентным риском, ее величина будет соответствовать rе. Поэтому, если предприятие не может инвестировать нераспределенную прибыль так, чтобы получить доходность, большую чем rе, то ему следует выплатить эти доходы своим акционерам, чтобы те сами инвестировали эти средства в различные активы, обеспечивающие ге.

Оценить доходность, которую требуют акционеры от обыкновенных акций (ге), можно, используя две модели:

1) оценки доходности финансовых активов (САРМ);

2) дисконтированного денежного потока.

Данные методы достаточно хорошо описаны в учебной литературе.

Второй подход применим в отношении предприятий любой организационно-правовой формы. Стоимость нераспределенной прибыли как источника финансирования инвестиций в рамках этого подхода устанавливается исходя из доходности альтернативных вложений. Для определения цены нераспределенной прибыли необходимо проанализировать все альтернативные возможности ее использования. Эти возможности могут состоять из приобретения ценных бумаг, помещения средств на депозит в банке и др. Далее, из существующих альтернатив выбирают ту, у которой наивысшая доходность. Доходность этой альтернативы и будет цспой нераспределенной прибыли как источника финансирования инвестиций. Необходимо отметить, что цена нераспределенной прибыли (доходность альтернативного вложения) не должна превышать доходности от инвестирования, в противном случае реализация анализируемого инвестиционного проекта нецелесообразна, целесообразной же будет реализация альтернативного вложения.

Такой подход отличается относительной простотой его применения на практике. Он может быть использован и для определения цены капитана такого источника инвестиций, как амортизационные отчисления.

В общем виде цена отдельного источника финансирования инвестиций вычисляется по формуле

Определение цены каждого конкретного источника финансирования инвестиций имеет свои особенности.

В упрощенном варианте цену долгосрочного банковского кредита можно рассчитать по следующей формуле:

Если вся сумма процентов, выплачиваемых по банковскому кредиту, относится в уменьшение налогооблагаемой прибыли, то цена долгосрочного банковского кредита может быть найдена из выражения

где СП - годовая ставка процента, выплачиваемая по кредитному договору; Нп - ставка налога на прибыль, доли единиц.

Если же проценты по банковскому кредиту не уменьшают налогооблагаемую прибыль предприятия, цена банковского кредита будет равна годовой ставке процента.

Цена капитала при дополнительной эмиссии акций может быть определена из выражения

Аналогичным образом можно рассчитать цену инвестиционных ресурсов, мобилизованных посредством эмиссии купонных облигаций:

Обычно реализация крупного инвестиционного проекта осуществляется не из одного, а из нескольких источников финансирования. В этом случае необходимо определить цену каждого из них, а затем средневзвешенную цену капитала из всех источников.

WACC представляет собой средневзвешенную посленалоговую цену, в которую предприятию обходится собственные и заемные источники финансирования.

WACC=Σk _i*d_i=k₁*d₁+k₂*d₂+…+ k_n*d_n, где

k _i- это цена итого источника средств,

d_i- это удельный вес итого источника средств.

7.3 Оценка инвестиционного проекта с использованием WACC

WACC используется в инвестиционном анализе:

1) как ставка дисконтирования денежных потоков при расчете NPV;

2) для сопоставления с IRR:

- если WACC<IRR,то проект эффективен, NPV>0;

- если WACC>IRR, то проект неэффективен, NPV<0.

8 Инвестиции в ценные бумаги, портфельные инвестиции

8.1 Ценные бумаги как инструмент инвестирования. Инвестиционные качества ценных бумаг

8.2 Оценка стоимости облигаций и акций

8.3. Оценка риска и доходности отдельных ценных бумаг

8.4 Понятие портфеля ценных бумаг. Оценка доходности и риска портфеля

8.1 Ценные бумаги как инструмент инвестирования. Инвестиционные качества ценных бумаг

Акция.

Согласно ст. 2 ФЗ «О рынке ценных бумаг», акция - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Она является бессрочной.

Виды цен акций:

1) Эмиссионная – это цена, по которой размещаются, покупаются и продаются акции при первичной эмиссии.

2) Номинальная – выражена в деньгах и записана на лицевой стороне акции. Сумма номинальных стоимостей всех размещенных акций составляет уставный капитал АО. Номинальная стоимость всех обыкновенных акций общества должна быть одинаковой. Уставный капитал общества определяет минимальный размер имущества. Общество размещает обыкновенные акции и вправе размещать один или несколько типов привилегированных акций. Номинальная стоимость размещенных привилегированных акций не должна превышать 25 процентов от уставного капитала общества.

3) Рыночная цена (курс акции) – цена предложения и спроса на акцию на вторичном РЦБ.

От уставного фонда следует отличать понятие «капитализация». Капитализация — это показатель, характеризующий объем капитала компании в рыночной оценке, воплощенный в акциях. Он определяется как произведение текущей рыночной цены размещенных акций на их количество.

4) Балансовая цена – по которой принята акция на баланс компании;

5) Ликвидационная цена.

Доход по акциям может быть представлен в двух формах:

1) в виде прироста курсовой стоимости;

2) в качестве дивиденда. Дивиденды – прибыль, которую распределяет АО по итогам работы, т.е. это доход на акцию, периодически выплачиваемый АО своим акционерам из части чистой прибыли (в виде денег, акций, в виде иных имущественных и финансовых ценностей). Чтобы получать дивиденды, нет необходимости держать акции весь год. Достаточно владеть акциями на дату закрытия реестром акционеров. однако можно заметить, что после закрытия реестров рыночная цена обычно снижается на величину дивидендов.

Облигация.

Облигация - это срочная долговая ценная бумага, удостоверяющая отношение займа между ее владельцем и эмитентом (заемщиком). Эмитентами облигаций могут быть государство, местные органы власти, акционерные общества и частные предприятия. Облигация эмитируется на определенный срок, по истечении которого выкупается предприятием, как правило, по номиналу.

Различают купонные и бескупонные (дисконтные) облигации. Под купонной облигацией периодически выплачивается доход, который называют процентом или купоном (раз в год, полгода, квартал, месяц).

Доход по купонной облигации включает в себя две составляющие: 1. Купон. 2. Разница между ценой продажи (при погашении - номинальной стоимостью) и покупки.

Бескупонная облигация – облигация, по которой не выплачивается купон, а доход формируется только за счет разницы между ценой погашения (при погашении - номинальной стоимостью) и ценой приобретения. Торгуется всегда с дисконтом (дешевле номинала).

Котировки облигаций принято давать в процентах. При этом номинал принимается за 100%, т.е. стоимость облигации рассчитывается как отношение рыночной цены к номиналу.

8.2 Оценка стоимости облигаций и акций

Чтобы определить стоимость ценной бумаги, необходимо уста­новить текущую стоимость ожидаемого потока денежных средств от активов с учетом требуемой нормы прибыли инвестора.

Оценка рыночной стоимости купонной облигации осуществляется на основе дисконтирования будущих денежных потоков по формуле:

,

где С - сумма купонных выплат;

r - доходность к погашению (требуемая норма доходности, ставка альтернативной доходности (банковская ставка));

Н - номинальная стоимость облигации;

п - число лет до погашения облигации.

Расчёт рыночной стоимости купонной облигации в случае выплаты купона несколько раз в году осуществляется по формуле:

,

где m – число периодов в году.

Если купонный доход по облигации превышает ставку банковского процента (ставку альтернативного варианта вложения средств с данным уровнем риска), то рыночная стоимость облигации будет выше номинальной. Это связано с тем, что в данной ситуации возникает конкуренция между покупателями на рынке облигаций, которые будут готовы приобретать облигацию, пока её доходность к погашению будет выше доходности по рынку в целом с данным уровнем риска. Цена облигации при этом будет расти. Инвесторы будут готовы приобретать облигацию с премией (переплачивать), чтобы получать купонный доход в большем размере, а затем погасить облигацию по номиналу. Это будет продолжаться до тех пор, пока общая доходность к погашению облигации не сравняется с меньшей рыночной ставкой. То есть инвестор будет получать больший купонный доход, однако отрицательная разница между ценой продажи (по номиналу) и ценой покупки (с премией) снизит доходность облигации до рыночной ставки.

Если купонный доход по облигации ниже ставки банковского процента (ставки альтернативного варианта вложения средств с данным уровнем риска), то рыночная стоимость облигации будет ниже номинальной. Это связано с тем, что в данной ситуации у инвестора не будет интереса приобретать облигацию по номиналу. Это приведёт к конкуренции между продавцами, которые будут готовы снизить цену облигации, чтобы доходность к погашению соответствовала доходности по рынку в целом, и облигация стала интересной для инвестора. Инвесторы будут готовы приобрести облигацию с дисконтом, чтобы получать купонный доход в меньшем размере, а затем погасить облигацию по номиналу. То есть доход инвестора будет состоять из меньшего купонного дохода, а также разницы между ценой продажи (по номиналу) и ценой покупки (с дисконтом), что позволит получить доходность к погашению, соответствующую большей рыночной ставке.

Оценка рыночной стоимости акции осуществляется также на основе дисконтирования будущих денежных потоков по формуле:

,

где div – выплаченный дивиденд за период;

r – ожидаемая доходность за период (ставка дисконтирования);

P_n – цена продажи акции;

п - число периодов до продажи акции.

Модель Гордона – это метод оценки акций с равномерно возрастающим дивидендом. Если начальная величина дивиденда равна D, и дивиденд ежегодно увеличивается с темпом прироста g, то формула текущей стоимости сводится к сумме членов бесконечно убывающей геометрической прогрессии:

.

Сократив данное выражение, получим формулу:

,

где PV – текущая стоимость;

r – ожидаемая доходность (ставка дисконтирования).

8.3 Оценка риска и доходности отдельных ценных бумаг

Инвестиционный риск на рынке ценных бумаг (РЦБ) – вероятность получения меньшей прибыли, чем ожидаемая, или убытков от фондовых операций. Инвестиционные портфельные риски делятся на:

1. систематический (недиверсифицируемый);

2. несистематический (диверсифицируемый).

Систематический риск обусловлен внешними причинами, независящими от конкретных ценных бумаг. К ним относят: страховой риск, мировые рыночные риски, экономические риски, региональный риск, риск законодательных изменений, информационный риск, процентный риск, политический риск, валютный риск и т.д.

Инвестор не может избежать систематического риска при желании получить повышенный доход. Риск равен нулю только при определенной небольшой норме доходности (безрисковой ставке)

При росте уровня доходности растет премия за риск. Угол наклона прямой характеризует склонность инвестора к риску.

Несистематический риск – это риск, связанный с конкретными ценными бумагами. Его можно снизить за счет диверсификации. Включает в себя: селективный риск, риск ликвидности, отзывной риск, риск эмитента (бизнес-риск, финансовый риск, портфельный риск, временной риск, риск поставки и т.д.).

Риск отдельной ценной бумаги (по аналогии с риском реальных инвестиций) измеряется с помощью следующих основных показателей: среднее квадратичное отклонение (стандартное отклонение); коэффициент вариации.

8.4 Понятие портфеля ценных бумаг. Оценка доходности и риска портфеля

Инвестиционный портфель – сумма ценных бумаг, управляемая как единое целое. Цель организации портфеля – оптимизация соотношения доходности и риска (диверсификация).

Эффективный инвестиционный портфель обладает максимально ожидаемой доходностью при заданном уровне риска или обеспечивает минимальный риск при заданной доходности.

В теории портфельного инвестирования исходят из того, что значения доходности отдельной ценной бумаги портфеля является случайными величинами. Существуют два подхода к построению распределения вероятности: сценарный и исторический.

Ожидаемая доходность портфеля равна средневзвешенному значению ожидаемых значений доходности ценных бумаг, входящих в портфель.

Существуют три основные меры риска:

1. Стандартное отклонение доходности.

2. Коэффициент вариации доходности.

3. Ковариация доходности портфеля с рыночным портфелем.

Для снижения риска портфеля необходимо выбирать активы с отрицательной корреляцией.

Модель оценки капитальных активов (САМР)

Модель САМР описывает зависимость между показателями доходности и риска индивидуального финансового актива и рынка в целом. САМР учитывает систематический риск, мерой которого выступает бета-коэффициент, ожидаемую рыночную доходность и безрисковую процентную ставку. В соответствии с этой моделью стоимость собственного капитала равна безрисковой доходности плюс премия за риск, которая рассчитывается с использованием бэта-коэффициента.

Ожидаемая норма доходности отдельной ценной бумаги рассчитывается по формуле:

Ks=Kf+β(Km-Kf), где

Ks – ожидаемая норма доходности i-й ценной бумаги,

Kf – безрисковая доходность,

Km – среднерыночная доходность,

Km-Kf – премия за риск для рыночного портфеля,

β(Km-Kf) – премия за риск отдельной ценной бумаги.

β-коэффициент – показатель, характеризующий риск, привносимый в рыночный портфель отдельной акцией. Рассчитывается по формуле:

,

где Cov (k_i, p) – ковариация доходности i-ой ценной бумаги (k_i) и доходности портфеля (p),

Var (p) – вариация доходности портфеля (p).

В расширенном виде формулу для расчета бета-коэффициента можно записать следующим образом:

,

где k_i – доходность ценной бумаги в i-ом периоде;

- ожидаемая (средняя) доходность ценной бумаги;

p_i – доходность портфеля в i-ом периоде;

- ожидаемая (средняя) доходность портфеля.

n – количество наблюдений.

Дата добавления: 2017-01-13