Лекция 8 - Корпоративный контроль

1. Понятие корпоративного контроля, его формы и уровни

2. Сегменты и участники рынка корпоративного контроля

Вопрос 1. Понятие корпоративного контроля, его формы и уровни

Контроль над компанией (корпоративный контроль) представляет собой право назначать руководителей, и это право принадлежит совету директоров [Ченг, Финнерти]. В другом понимании корпоративный контроль рассматривается, как возмож­ность собственников определять принятие управленческих решений и осуществлять контрольные функции [Логвинов].

С целью разрешения проблемы разделения на практике юридических и эконо­мических прав введем две формы контроля: бизнес — контроль и акционерный кон­троль. Эти две формы в совокупности объединяют контроль и права собственности на компанию. Под бизнес — контролем будем понимать влияние на текущую деятельность и стратегию развития предприятия, проявляющееся в выработке финансовой политики компании, получении достоверной и своевременной информации об этапах деятель­ности предприятия, изменениях, планах, угрозах и перспективах. Это форма описыва­ет ситуации, при которых есть риск отдельного существования неконтролируемого собственниками управления бизнесом и прав собственности на него. При этой форме контроля может отсутствовать право владения и быть ограничено право распоряже­ния компанией.

Одним из аспектов контроля является возможность приобретения контроля над имуществом/бизнесом компании через прямую покупку всего имущества/бизнеса у компании. Имеется в виду не отдельный объект основных средств, а весь комплекс имущества, используемый в деятельности предприятия. Необходимо понимать, что определяющее значение имеет не юридическая оболочка, а сама предприниматель­ская деятельность, бизнес компании.

Акционерный контроль в свою очередь осуществляется через реализацию права собственности на долю в уставном капитале компании и как следствие этого, облада­ние всеми правами и обязанностями в соответствии с законодательством РФ. При этом на практике для собственников компании возможен вариант ограничения их прав пользования и распоряжения предприятием. Эту форму целесообразно разделять на практический и теоретический контроль.

Теоретический контроль определяется размером доли в уставном капитале ком­пании и соответствующими правами независимо от концентрации долей в руках дру­гих собственников. С юридической (теоретической) точки зрения это означает, что владение, например, 75% акций уставного капитала дает право на принятие решений в отношении всех вопросов, входящих в компетенцию, как Совета директоров, так и общего собрания акционеров. Владение большинством голосов (50%+1 акция) дает те же права за исключением возможности внесения изменений и дополнений в устав, реорганизации и ликвидации общества, определения количества, номинальной стои­мости, категории (типа) объявленных акций и прав, предоставляемых этими акциями, приобретения обществом размещенных акций. Владение 25%+1 акция (блокирующий голос) дает право на определяющее участие в решении вопросов, требующих утвер­ждения % голосов [ФЗ «Об Акционерном обществе», главы 7,8,10].

Практический контроль предполагает аналогичные права, но с учетом концен­трации прав собственности и, возможно, меньшего размера доли в уставном капитале. Здесь имеет место ситуация, когда существует несколько крупных собственников при значительной распыленности голосов. Таким образом, встает вопрос в определении собственников, контролирующих предприятие и определяющих принятие оконча­тельных решений как активной доли собственников. Следовательно, точных цифр и долей процента, необходимых для решения вопросов, находящихся в компетенции, как Совета директоров, так и общего собрания акционеров, не существуют, они при­обретают довольно размытые границы. Теоретический акционерный контроль явля­ется формой практического акционерного контроля — в ситуации отсутствия «раз­мытых» пакетов акций, дающих право контроля над компанией.

На основе приведенных выше рассуждений, под корпоративным контролем предлагается совокупность экономических и юридических прав, дающих возмож­ность собственникам влиять на стратегию развития и текущую деятельность компа­нии или другими словами, совокупность акционерного контроля и бизнес-контроля над компанией. Рынок корпоративного контроля — это рынок обращения прав кон­троля над компанией, при этом, в дальнейшем будем подразумевать, что права собст­венности на долю в УК или имущественный комплекс являются инструментом реали­зации права корпоративного контроля или обратно, корпоративный контроль это осуществление права собственности. Тем самым мы не рассматриваем факты игнори­рования акционерного контроля участниками рынка и, как следствие, незаконных формы борьбы за контроль над предприятием (здесь и далее контроль и корпоратив­ный контроль — синонимы).

Переход прав корпоративного контроля над имущественным комплексом предприятия без оформления прав собственности на долю в уставном капитале зако­нодательно возможно и необходимо для дальнейшего рассмотрения. Мы не можем ограничиваться только рамками юридической оболочки, поскольку нас интересует как бизнес-процессы компании, так и привязка к праву собственности, как одной из форм обращения корпоративного контроля.

В качестве одной из характеристик рынка следует отметить его положительное влияние на решение вопросов собственности и доступа к управлению («невидимая рука» рынка корпоративного контроля).Обратим внимание на такую проблему, стоящую перед компаниями и уже упомянутую выше, как возможность параллельно­го существования акционерного контроля (право собственности) и бизнес—контроля над компанией.

Одной из причин недостаточного контроля акционеров над компанией на прак­тике является агентская проблема (несоответствие/конфликт интересов собственни­ков и управляющих/менеджеров). Собственники через общее собрание акционеров и/или Совет директоров нанимают управляющих для своей компании [ФЗ «Об АО», ст. 69; ФЗ «Об ООО», ст. 11]. При этом они рассчитывают на то, что а) целью менед­жеров является максимизация благосостояния собственников; б) представления о дальнейшем развитии компании у них совпадают. Но на практике это зачастую не реализуется в силу различия интересов, планов и мотивации сторон. Наряду с адми­нистративным способом решения этой проблемы через увольнение менеджмента, су­ществует решение с помощью рынка корпоративного контроля.

Изменение рыночной стоимости компании дает знать, в том числе и об уровне управления компанией. В ситуации неэффективного управления компанией акционе­ры будут наблюдать (при экономической адекватности их представлений об управле­нии) снижение рыночной стоимости относительно аналогичных компаний и/или рын­ка в целом.. В этот момент компания становится потенциальным объек­том/участником рынка корпоративного контроля в силу того, что другие участники рынка заинтересованы в приобретении контроля над компанией, имеющей запас эко­номического развития. При этом возникает понятие потенциала стоимости компа­нии, характеризующее разницу между текущей ценой и оценкой рыночной стоимости компании. Интерес инвесторов прямо пропорционален размеру потенциала стоимо­сти. Соответственно, может произойти смена управляющих в силу их несостоятель­ности в конкретной экономической ситуации.

Однако, во всех источниках описывается получение контроля без уточнения его степени/уровня. Детальное изучение процессов требует от нас скон­центрироваться на вопросе, разрешение которого находится в списке задач данного исследования. Речь идет об определении уровня доступа к контролю над компанией. На текущий момент общее представление о процессах интеграции гласит, что данные сделки характеризуются приобретением более 51% голосующих акций. Компания контролирует другое предприятие, в случае если ей принад­лежит пакет голосующих акций размером более 50%.

Уровень корпоративного контроля – это размер доли в уставном капитале или имуществен­ном комплексе. В ситуации с единственным собственником (100%), либо приобрете­нием всего имущественного комплекса, речь идет о полном корпоративном контроле, при наличии нескольких собственников компании — о частичном корпоративном контроле. Далее будем подразумевать, что для приобретения частичного корпора­тивного контроля необходимо и достаточно входить в состав Совета директоров или общего собрания акционеров при осуществлении им функций Совета директоров.

Частичный контроль в свою очередь принимает пять форм. Признак, лежащий в разделении, заключается в уровне влияния собственников на принятие решений относительно деятельности компании. Выделим следующие его формы:

1. простой — право на участие в принятии решений (в рамках российского законо­дательства речь идет о доле голосующих акций не более 25% уставного капитала

2. блокирующий — простой частичный контроль, дающий право блокирования при­нятия решений (доля голосующих акций более 25% и менее 50% УК)

3. равноправный — блокирующий частичный контроль, дающий право равноправ­ного участия в определении решений (50% доли в УК).

4. преобладающий — частичный контроль, дающий право преобладающего участия
в принятии решений (более 50%, но менее 75% в УК) с учетом параллельного существования блокирующего частичного контроля у других собственников

5. доминирующий — преобладающий частичный контроль, дающий право на опре­деление решений принимаемых собственниками (от 75% до 100% доли в УК).

Предложенный подход к определению степени приобретаемого контроля позво­ляет более детально описывать и идентифицировать рассматриваемые в работе про­цессы, классифицировать виды и анализировать тенденции их развития.

Вопрос 2. Сегменты и участники рынка корпоративного контроля

Рынок корпоративного контроля представляет собой совокупность четырех сегмен­тов, на которых обращаются права корпоративного контроля. С точки зрения способа приобретения контроля это неорганизованный рынок сделок, организованные фондо­вый рынок и рынок государственного контроля (приватизация), и, наконец, рынок экономических взаимоотношений в рамках управления и взаимных обязательств.

На рынке сделок обращаются как значительные пакеты прав собственности {ры­нок мажоритарных сделок), владение которыми дает право преобладающего участия в уставном капитале компании, так и мелкие пакеты — рынок миноритарных сделок. В последнем случае всегда существует основной акционер (группа аффилированных акционеров) — мажоритарий, имеющий преобладающее участие в уставном капита­ле. Основными участниками рынка миноритарных сделок со стороны предложения являются физические лица (персонал, бывшие работники), имеющие на руках не­большие пакеты акций. Рынок сделок имеет неорганизованную структуру, а цены но­сят индивидуальный/договорный характер. Спрос и предложения на конкретные то­вары данного рынка носят непредсказуемый характер. Приобретение имущественно­го комплекса мы будем относить к рынку мажоритарных сделок.

Существует и организованный сегмент рынка корпоративного контроля (и одна из основ функционирования) — фондовый рынок. Под данным термином и сегмен­том мы определяем организованный рынок торговли акциями компаний. Который подразделяется на биржевой и внебиржевой рынки.

Существует мнение, что отечественный фондовый рынок характеризуется паде­нием объемов портфельных инвестиций и ростом объемов сделок с акциями с целью смены собственности. Данное мнение не является бесспорным в силу сложившейся практики функционирования рынка ценных бумаг. Примеры при­обретения значительных пакетов акций происходят довольно редко в силу небольшой доли от общего количества акций, размещаемых компаниями на свободном рынке. Это подтверждает тот факт, что российские компании не спешат рассматривать фон­довый рынок как институт привлечения капитала и перераспределения собственности от неэффективного собственника к эффективному. Чаще этот сегмент используется для приобретения относительно небольшого количества акций в рамках аккумулиро­вания блокирующего пакета, реже самого блокирующего пакета.

Другим организованным сегментом, является рынок государственного контроля {приватизационные процессы). Речь идет о приобретении физическими и юридиче­скими лицами в частную собственность как государственных предприятий (ГУ, ГУЛ, ФГУП), так и прав контроля государства в виде долей в юридически самостоятельных предприятиях, выставляемых государством на торги.

В рамках российской специфики следующей составной частью рынка корпора­тивного контроля являются экономические взаимоотношения между хозяйствующи­ми субъектами в рамках управления и взаимных обязательств. Этот сегмент характе­ризует обращение прав контроля с использованием таких инструментов как креди­торская задолженность и влияние управляющей компании.

Обращаясь к статье 6 закона «Об акционерных обществах», следует акцентиро­вать внимание на возможности признания общества дочерним в отношении другого (основного) в силу существования договора, позволяющего определять решения им принимаемые. Управляющий орган в соответствии со своими функциями имеет воз­можность определять решения, принимаемые обществом, за исключением вопросов, входящих в компетенцию общего собрания акционеров или совета директоров или если иное не предусмотрено Уставом. Следовательно, договоры управления дают пра­во на бизнес-контроль как составляющую корпоративного контроля. Акционерный контроль, является следующей целью рассматриваемых участников (как его приобре­тение, так и увеличение) с целью снизить риски прекращения действия договора по инициативе собственника, обладающего акционерным контролем. Что касается вза­имных обязательств, то здесь мы учитываем ситуации несостоятельности компании и характерные для них формы приобретения контроля: внешнее управление, кон­курсное производство и т.д. [ФЗ "О несостоятельности", ст.2]. Отметим, что исполь­зование данных процедур для приобретения контроля над «проблемным» предпри­ятием может иметь преднамеренный характер и не соответствовать его реальному экономическому состоянию.

От рассмотрения сегментов рынка целесообразно перейти к характеристике его основных участников.Западные и российские авторы предлагают классифицировать участников исследуемого рынка на компанию-покупателя и компанию-цель [Брейли, Майерс; Рудык, Семенкова].

Участников интеграции будем разделять на инициаторов и инициируемых. В первом случае речь идет о компании, приобретающей права корпоративного контро­ля, а во втором, о предприятии, права контроля над которым приобретаются. В результате осуществления интеграции образуется новый, интегрированный участник. Ограничений по числу участников процесса не существует.

Вместе с тем существуют и сопутствующие участники рынка. К ним мы в пер­вую очередь относим государственные органы (законодательная, исполнительная и судебная власть) как федерального, так и регионального, и муниципального уровня. Во-вторых, немаловажное влияние оказывает такой участник как средства массовой информации. В дальнейшем речь будет идти об основных участниках рынка.

Исходя из сущности рынка корпоративного контроля и активов, которые на нем обращаются, мы предполагаем, что процессы внутри одного участника (внутренние преобразования) не учитываются, так как не происходит перехода прав контроля. Рассмотрение российского рынка корпоративного контроля подразумевает обяза­тельное наличие в качестве одного из участников российскую компанию.

Необходимо учитывать, что идентификация участника происходит на основе оп­ределения компании-инициатора процесса (приобретателя корпоративного контроля), принимающей решения и непосредственно стоящей за собственником-физическим лицом. Если компания-участник является независимой компанией и самостоятельно принимает решение, то она и будет Участником, если же приобретение контроля про­исходит через аффилированную компанию, то Участником будет считаться контро­лирующая компания, первоначально принявшая решение (холдинговая, управляющая компания, группа компаний).

Необходимо понимать, что главными участниками являются собственники, при­нимающие решения о проведении процесса интеграции. Агентская проблема рас­сматривается в качестве возможных издержек процессов рынка корпоративного кон­троля. Но в тоже время менеджмент через аффилированные компании может стать участником процесса с использованием собственных ресурсов.

Дата добавления: 2014-01-03