Учет фактора неопределенности и оценка риска

На всех стадиях прединвестиционных исследований в той или иной степени присутствует фактор неопределенности. Поэтому общая оценка инвестиционного проекта должна выполняться с учетом возможных изменений внешних и внутренних параметров при его осуществлении.

В качестве внешних влияющих факторов обычно рассматриваются:

· будущий уровень инфляции;

· изменение цен и спроса на продукцию;

· изменение цен на сырье;

· изменение ссудных или банковских процентов;

· изменение налоговых ставок.

К внутренним параметрам проекта относятся:

· изменение сроков и стоимости строительства;

· темпы освоения производства продукции;

· изменение потребности в различных видах сырья и материалов;

· динамика сбытовых расходов и т.д.

Существуют следующие методы учета неопределенности при оценке эффективности инвестиционных проектов:

· включение рисковой надбавки в величину ставки дисконта;

· вероятностный анализ;

· расчет критических точек;

· анализ чувствительности;

· сценарный подход.

Рассмотрим подробнее указанные выше методы.

Включение рисковой надбавки в величину ставки дисконта является распространенным, наиболее простым, но весьма приближенным и достаточно грубым способом учета неопределенности.

Наиболее точным (но и наиболее сложным с технической точки зрения) способом учета фактора неопределенности является вероятностный анализ. Его суть заключается в том, что для каждого влияющего фактора строится кривая вероятности значений (по трем - пяти точкам). Последующий анализ может идти по одному из двух направлений: либо путем определения и использования в расчетах средневзвешенных величин, либо путем построения “дерева вероятностей“ и выполнения расчетов по каждому из возможных сочетаний варьируемых значений, в результате которого строится график вероятности результирующих показателей (ЧДД, ВНД). В первом случае ожидаемое значение ЧДД определяется по формуле математического ожидания:

Э_д.ож = å Э_i * _i, (3.3)

где Э_i - чистый дисконтированный доход при i -том условии реализации; _i - вероятность реализации этого условия.

Несомненно, что проведение вероятностного анализа инвестиционного проекта требует выполнения весьма значительного объема вычислений, особенно во втором случае.

Методы расчета критических точек проекта обычно представлены расчетом, так называемой, точки безубыточности, применяемой по отношению к объемам производства или реализации продукции. Его смысл в определении минимально допустимого (критического) уровня производства, при котором проект становится безубыточным. Таким образом, критический объем производства представляет собой минимальный объем производства продукции, обеспечивающий равенство выручки от реализации продукции и издержек на ее производство. Для аналитического расчета точки безубыточности необходимо разделить все издержки на условно-переменные (связанные с объемом производства) и условно-постоянные (фиксированные) и подставить эти значения в формулу:

, (3.4)

где И_пос- условно-постоянные издержки; И_пер - условно-переменные издержки; V_кр - критический объем производства, %.

Для использования этого метода должен быть выбран интервал планирования (год t), на котором достигается полное освоение производственных мощностей. Проект признается устойчивым, если найденная величина не превышает 75-80% от нормального уровня.

Несмотря на простоту и высокую интерпретационную ценность, метод расчета точки безубыточности имеет существенный недостаток, заключающийся в использовании исходных данных только по одному году для заключения об устойчивости проекта на всем протяжении срока жизни.

Кроме расчета точки безубыточности можно определять другие критические точки, в которых изменяемыми параметрами могут быть разные факторы (например, цена продукции, кредитные ставки, налоговые выплаты и т.д), а критериями - сумма накопленных денежных средств, ВНД, ЧДД.

На рис.3.1 представлен расчет двух критических точек. На графике видно, что рассматриваемый инвестиционный проект будет в состоянии погасить внешнюю задолженность только при условии достижения объемов производства не ниже 92% от запланированных и цене реализации продукции не ниже 96%, чем предполагается в исходном варианте.

Если речь идет о финансировании за счет кредитов, то анализируемым фактором может быть величина кредитной ставки, при которой проект будет не в состоянии погасить задолженность. В дальнейшем может быть получено n-мерное (по числу критических точек) описание поля допустимых значений, в пределах которого проект оказывается состоятельным с финансовой и экономической точек зрения.

Рис.3.1

Другим методом решения этой задачи является анализ чувствительности или устойчивости инвестиционного проекта к изменениям внешних факторов и параметров самого проекта. Его суть заключается в измерении степени влияния отклонения того или иного параметра от номинального или среднего (базового) значения на результирующие показатели проекта. Анализ чувствительности позволяет определить ключевые, с точки зрения устойчивости проекта, параметры исходных данных, а также рассчитать их критические, т.е. предельно-допустимые, с точки зрения экономической эффективности, значения. Существенно важным является то, что при анализе чувствительности охватывается весь срок жизни проекта, а не отдельно взятый интервал планирования (как при определении точки безубыточности).

Факторы, варьируемые в процессе анализа, можно разделить на две основные группы:

· факторы, влияющие на объем поступлений;

· факторы, влияющие на объем затрат.

Обычно в качестве варьируемых факторов принимаются:

· показатели инфляции;

· физический объем продаж как следствие емкости рынка, доли предприятия на рынке и потенциала роста рыночного спроса;

· цена продукции и тенденции ее изменения;

· переменные издержки и тенденции их изменений;

· постоянные издержки и тенденции их изменений;

· требуемый объем инвестиций;

· стоимость привлекаемого капитала (проценты по кредитам, ставка дисконта).

Эти факторы непосредственно влияют на объемы поступлений и затраты. Кроме этого имеются факторы, косвенно влияющие как на объем поступлений так и на затраты. К ним относятся так называемые “временные” факторы, особенно значимые в условиях инфляции:

· длительность строительства и выхода на режим нормальной эксплуатации;

· длительность технологического цикла изготовления продукции;

· время, затрачиваемое на реализацию продукции;

· время задержки платежей.

В качестве оценочных показателей (критериев) при выполнении анализа чувствительности могут выступать внутренняя норма доходности, чистый дисконтированный доход, срок окупаемости, сумма накопленных к концу жизни проекта свободных денежных средств. На первой стадии анализа чувствительности производится попеременно варьирование факторов на ± 10-20% при базовых значениях остальных. Определяется показатель чувствительности критерия как отношение отклонения его к базовой величине. Далее производится ранжирование факторов в порядке убывания показателя чувствительности. Пример такого анализа чувствительности показан в табл. 3.5 и 3.6.

В зависимости от степени влияния фактора на величину критерия их можно условно разделить на три группы чувствительности: высокую, среднюю и низкую. Для принятия правильного решения большое значение имеет также уровень надежности и точности прогноза (достоверности) исходной информации, который тоже можно оценить как высокий, средний и низкий.

Таблица 3.5

Ранжирование влияющих факторов

Оцениваемые фак­торы, X	Шаг изме-нения DX, %	Базовое значение крите­рия, Yб	Значе­ние крите­рия, Y	Измене­ние кри­терия, DY= Yб -Y	Относи­тельное изменение, % dY=DY/Yб,	Показа­тель чув­ствитель-ности, dY/DX	Рей-тинг
Ставка дисконта		5,32	-0,5	5,82	109,40	10,94
Объем инвестиций		5,32	4,67	0,65	12,22	1,22
Переменные затраты		5,32	3,15	2,17	40,79	4,08
Постоянные затраты		5,32	3,61	1,71	32,14	3,21
Объем производства		5,32	2,37	2,95	55,45	5,55
Цена реализации		5,32	3,78	1,54	28,95	2,89
И т.д.

Таблица 3.6

Наименование факторов	Показатель чувствительности	Степень важности	Точность прогноза
Ставка дисконта	10,94	очень высокая	средняя
Объем производства	5,55	высокая	высокая
Переменные затраты	4,08	средняя	средняя
Постоянные затраты	3,21	средняя	средняя
Цена реализации	2,89	средняя	низкая
Объем инвестиций	1,22	низкая	средняя

Существуют правила:

· при высокой чувствительности и низком уровне надежности и точности прогноза проводят повторную проверку исходной информации, уточнение ее и исследование показателей эффективности проекта повторно, а при среднем уровне надежности необходим анализ всех отклонений рассматриваемого фактора от расчетных параметров в процессе осуществления проекта и постоянный контроль за ним;

· при средней чувствительности и низком уровне надежности рекомендуется отслеживать отклонения рассматриваемого параметра, а при высокой надежности и точности прогноза про этот фактор можно забыть;

· при низкой чувствительности и низком уровне точности прогноза еще есть необходимость контроля данного параметра, а при высоком уровне точности прогноза можно про этот фактор забыть.

В результате анализа чувствительности можно не только уточнить те факторы, которые в наибольшей степени влияют на показатели эффективности проекта, но и наметить мероприятия по устранению их негативного воздействия. Например, если цена является критическим фактором, то имеет смысл по новому оценить качество маркетинговых исследований, рассмотреть возможность снижения стоимости проекта и т.д.

Задача анализа может быть усложнена, а результаты могут быть более интересными, если учитывать наличие взаимосвязей между различными факторами, например, между ценой на продукцию и объемом продаж. Полученная информация может быть использована для определения оптимального или наиболее вероятного сочетания таких параметров.

В ряде случаев при анализе чувствительности не на единичные факторы, а на их совокупность возникает необходимость в составлении сценариев. Такой “сценарный” метод довольно широко используется на Западе.

Рассматриваются обычно три сценария: оптимистический - при самом благоприятном стечении обстоятельств, пессимистический - при самом неблагоприятном развитии событий и нормальный. Пример сценарного подхода представлен в табл.3.7.

Такой анализ неопределенности позволяет определить степень устойчивости проекта к вероятному негативному воздействию внешних факторов. Если проект достаточно устойчив, это серьезно повышает его привлекательность

в глазах инвестора. И, наоборот, проект, имеющий высокие показатели эффективности, может (и должен) быть отвергнут, если будет установлена его слишком сильная зависимость от благоприятного стечения обстоятельств.

Таблица 3.7

Метод сценарного подхода

Показатели	Изменение значений по сравнению с базовыми
	пессимистический прогноз	оптимистический прогноз
Объем производства	¯ 10%	­ 5%
Цена продукции	¯ 15%	прежняя
Переменные затраты	­ 10%	¯ 10%
Потребность в оборотном капитале	­ 10%	¯ 5%
Источники образования капитала	50% собственного	100%собственного
ЧДД	-1380
ВНД	7,6	27,8

Лекция 10

Дата добавления: 2014-01-03