Основні методи оцінки фінансово-економічної ефективності інвестицій

Зміст оцінки будь-якого інвестиційного проекту полягає в з’ясуванні відповіді на питання: чи виправдають майбутні вигоди сьогоднішні витрати? При всій удаваній простоті це питання при його розгляді виявляє стільки граней, що знайти на нього однозначну відповідь виявляється вкрай складно. Саме тому теорія інвестиційного аналізу передбачає використання певної системи аналітичних методів і показників, що у сукупності дозволяють прийти до досить надійного й об’єктивного висновку.

Перш, ніж розглядати ці методи оцінки інвестицій, слід домовитися що, по-перше, далі будуть розглядатися будь які інвестиції як ізольовані проекти, реалізація яких не торкається інших інвестиційних можливостей підприємства і, по-друге, усі витрати і результати, з якими зв’язані аналізовані інвестиційні проекти, носять грошовий характер.

Оцінка ефективності інвестицій повинна проходити відповідно до вимог фінансового й економічного аналізу оскільки інвестування з фінансової й економічної точок зору є довгостроковим вкладенням економічних ресурсів з метою створення й одержання чистого прибутку в майбутньому, при цьому головним аспектом є перетворення фінансових ресурсів у виробничі активи.

Необхідно враховувати також непрямі фінансові результати: обумовлені здійсненням проекту зміни доходів сторонніх організацій і громадян, ринкової вартості майна, а також витрати на консервацію і ліквідацію виробничих потужностей, утрати природних ресурсів і майна від можливих аварій і інших надзвичайних ситуацій. Соціальні, екологічні, політичні й інші результати, що не піддаються вартісній оцінці, розглядаються як додаткові показники ефективності і враховуються при ухваленні рішення про реалізацію чи про підтримку проектів.

Фінансово-економічний аналіз промислових інвестиційних проектів не є ізольованою діяльністю, яка здійснюється до кінця розробки і реалізації інвестиційного проекту для завершення технічного аналізу чи дослідження фінансових наслідків інвестиційного проекту, необхідних інвесторам. Він повинний супроводжувати розробку інвестиційного проекту при розгляді різних альтернативних рішень і стратегій діяльності.

Оцінка фінансово-економічної ефективності, а через неї і доцільності інвестиційних проектів є найбільше відповідальним етапом у процесі прийняття інвестиційних рішень на основі аналізу альтернативних варіантів вкладення коштів. Від того, наскільки об’єктивно і всебічно зроблена така оцінка, залежать терміни повернення вкладеного капіталу і темпи розвитку підприємства.

Головним критерієм фінансово-економічного аналізу інвестиційних проектів є прибуток на вкладений капітал. Але оскільки промислове інвестування є не тільки довгостроковим вкладенням економічних ресурсів, але і перетворенням фінансових ресурсів у виробничі активи, прибуток на вкладений капітал є не єдиним критерієм оцінки інвестицій. З огляду на те, що чисті вигоди будуть винятково результатом промислового використання активів інвестиційного проекту, рішення про промислові інвестиції повинне ґрунтуватися на наступних критеріях, пов’язаних із загальною здійснимістю інвестиційних проектів:

· наявність можливих протиріч у довгостроковій перспективі між метою проекту і розвитком соціально-економічного середовища;

· придатність стратегії проекту для досягнення мети та існування альтернативних рішень;

· доступність елементів проекту (ресурси, виробничі потужності, технологія);

· ефективність використання економічних ресурсів і наявність альтернативних напрямків їхнього використання;

· покриття повних інвестиційних витрат наявним капіталом проекту;

· відповідність структури відтоків і припливів реальних грошей і прибутків вимогам і чеканням інвесторів і фінансистів;

· ліквідність і платоспроможність інвестиційного проекту;

· гнучкість інвестиційного проекту, його чутливість до змін у зовнішнім і внутрішнім оточенні;

· існування ризиків проекту і керування ними, фінансові наслідки настання подій ризику.

У практиці оцінки фінансово-економічної привабливості проектів застосовуються методи, які можна об’єднати в 2 групи, при чому різні економічні системи відбирають найбільш прийнятні з них.

1. Методи засновані на застосуванні концепції дисконтування витрат і доходів (іноді їх називають динамічними методами, методами UNIDO). Донихпередусім належать:

• чиста теперішня вартість;

• індекс рентабельності;

• внутрішня норма дохідності.

2. Методи, що не використовують концепцію дисконтування витрат і доходів (іноді їх називають статичними методами). Найбільш відомі з них метод строку окупності та метод приведених витрат.

З цих методів найбільш розповсюдженим є метод розрахунку періоду окупності інвестицій, сутність якого полягає у визначенні того терміну, що знадобиться для відшкодування суми первісних інвестицій. Формула розрахунку періоду окупності – Т _ок має вид

, (6.1)

де å I – сумарна вартість інвестиційних витрат за проектом, грн.;

- величина середньорічних зворотних чистих надходжень при реалізації проекту (амортизація та прибуток), грн./рік.

Широке використання періоду окупності як одного з критеріїв оцінки інвестицій пояснюється простотою розрахунків і ясністю для розуміння. Крім того, він досить точно сигналізує про ступінь ризикованості проекту. Багато менеджерів думають, що чим більший термін потрібний хоча б для повернення інвестованих сум, тим більше шансів на несприятливий розвиток подій, здатний порушити всі попередні аналітичні розрахунки. Тому комерційні банки, повідомляючи потенційним позичальникам свої умови виділення інвестиційних ресурсів звичайно обмежуються двома параметрами: строком окупності (не більш 3-4 років) і рівнем рентабельності. Разом з тим, метод розрахунку періоду окупності має серйозні недоліки, тому що ігнорує дві важливих обставини:

· розходження цінності грошей у часі;

· існування грошових надходжень і після закінчення строку окупності, а по цьому параметру проекти можуть розрізнятися істотно.

Саме тому розрахунок строку окупності не рекомендується використовувати як основний метод прийнятності інвестицій. До нього доцільно звертатися тільки заради одержання додаткової інформації, що розширює уявлення про різні аспекти оцінюваного інвестиційного проекту.

Метод приведених витрат передбачає приведення капітальних (інвестиційних) витрат до річної розмірності за допомогою коефіцієнта приведення з наступним додаванням їх до річних експлуатаційних витрат. Оптимальним варіантом вирішення певної виробничої проблеми вважається такий, по якому сумарні (приведені) витрати мінімальні. Історично ці методи використовувались до розробки концепції зміни вартості грошей за часом і в теперішній час мають обмежене використання, головним чином при економічній оцінці різних можливих варіантів одного технічного рішення. Всебічне визнання мають методи, засновані на застосуванні концепції дисконтування витрат і доходів.

Сьогодні в усьому світі як стандарт використовується концепція фінансово-економічного обґрунтування інвестиційних проектів, розроблена Міжнародною спеціалізованою організацією ООН по промисловому розвитку – UNIDO (United Nations Investment Development Organization).

. Ця методика використовується як при оцінці інвестицій у нові підприємства, так і при інвестуванні в розширення, оздоровлення, модернізацію чи перепрофілювання існуючих підприємств. Розрахунок ефективності інвестиційних проектів відповідно до методики UNIDO визнається закордонними інвесторами (у тому числі групою фінансових установ Всесвітнього банку). Це полегшує проходження проектів по лінії міжнародної експертизи.

Методика UNIDO будується на наступних передумовах:

1. Приведення до сучасної (теперішньої) вартості як капіталу (потоку інвестиційних коштів), що інвестується так і суми зворотних грошових потоків, які мають його окупити;

2. Вибір для цього диференційованої ставки дисконтування для різних інвестиційних проектів;

3. Оцінка повернення капіталу, що інвестується, на основі показника чистого зворотного грошового потоку, який формується за рахунок сум прибутку й амортизаційних відрахувань у процесі експлуатації інвестиційного проекту.

Визначення цінності проекту в порівнянні з іншими проектами, а також аналіз фінансово-економічної привабливості проекту при умовах обмеженості ресурсів вимагає дотримання загальних правил їхньої оцінки і порівняння. У інвестиційному аналізі ці правила називають критеріями рішень, використання яких дозволяє аналітику прийняти єдино вірне рішення: затвердити, відхилити чи переорієнтувати проект.

Вибір конкретного критерію для ухвалення рішення про фінансово-економічну доцільність проекту залежить від різних факторів, таких як: ринкова перспектива, існування обмежень на ресурси для фінансування проекту, коливання чистих потоків фінансових коштів, можливість одержання пільг при придбанні визначених ресурсів. При розгляді конкретних критеріїв необхідно приймати до уваги погодженість розрахунків у часі, оскільки потоки коштів у різні часові періоди мають різну цінність.

Теорія аналізу проектних рішень передбачає використання системи аналітичних показників-критеріїв, що дозволяють оцінити прийнятність капітальних вкладень. До найбільш розповсюджених і популярних критеріїв фінансово-економічної ефективності UNIDO відносять:

· чисту сучасну (теперішню) вартість проекту –NPV (net present value),

· індекс рентабельності - PI (profitability index);

· внутрішню норму прибутку (рентабельності) – IRR (internal rate of return);

До другорядних, але в деяких випадках корисних критеріїв, відносять:

· еквівалентний ануїтет — EA (equivalent annuity);

Наявність декількох критеріїв свідчить про те, що немає єдиного критерію, що однозначно визначає прийнятність чи неприйнятність проекту, а кожний з перерахованих критеріїв більш повно характеризує якісь його властивості.

Найбільш відомим і найчастіше застосовуваним у практиці прийняття інвестиційних рішень є показник чистої сучасної вартості (NPV). Цей показник відображає приріст багатства фірми в результаті реалізації проекту, оскільки він являє собою різницю між сумою грошових надходжень (чистих зворотних грошових потоків), що виникають при реалізації проекту і приводяться (дисконтуються) до їх сучасної вартості, тобто до моменту початку проекту, та сумою вcіх інвестиційних витрат, необхідних для здійснення цього проекту, також приведених до того ж моменту часу. При розрахунку NPV звичайно приймається, що витрати враховуються на початок року, а зворотні грошові потоки – на кінець року. На рис 6.1 показана схема грошових потоків проекту, що передбачає інвестування в перший рік потім протягом чотирьох років повернення коштів (з 2-го по 5-й роки).

CF₂ CF₃ CF₄ CF₅

0._____1_____.____________._____.__

2 3 4 5 роки

I₁

Рис. 6.1 Схема грошових потоків при розрахунку NPV.

Така схема відображає той факт, що кошти, що інвестуються протягом року, вже на початку року повинні бути виведені з комерційного обороту і доходу інвестору в цей рік не принесуть, а річні зворотні грошові потоки у повному обсязі будуть сформовані лише наприкінці року.

Розрахунок NPV ведеться по формулі:

, (6.2)

де NPV – чиста сучасна вартість проекту, грн.;

n – останній рік життєвого циклу проекту;

CF_t (cash flow)– чистий зворотний грошовий потік від проекту в році t, грн.; складається з амортизації і чистого прибутку.

I_t – грошові інвестиції в проект у році t, грн.;

k_t – ставка дисконту витрат і доходів у рік t, долі од.

Чиста сучасна вартість проекту показує величину прибутку, що може бути отримана від реалізації проекту, приведену до моменту часу початку проекту. Позитивне значення (NPV ³ 0) свідчить про доцільність прийняття інвестиційного проекту, а при порівнянні альтернативних проектів більш економічно вигідним вважається проект із найбільшою величиною чистої сучасної (дисконтованої) вартості.

Значення NPV багато в чому визначається обраною для розрахунку величиною ставки дисконтування – показника, використовуваного для приведення по фактору часу очікуваних грошових надходжень і платежів, і залежного від таких факторів, як:

- мета інвестування й умови реалізації проекту;

- рівень інфляції в національній економіці;

- величина інвестиційного ризику;

- альтернативні можливості вкладення капіталу;

- фінансові розуміння і представлення інвестора.

Поширеність методу оцінки ефективності проектів за допомогою NPV обумовлена можливістю безпосередньо визначити ефект від проекту, а також оцінити сумарні чисті вигоди від декількох незалежних проектів. Однією з переваг цього показника є можливість застосувати різні ставки дисконтування (якщо, наприклад, очікується зміна рівня інфляції). Однак даний показник не відображає відносну міру приросту багатства в результаті реалізації проекту, що має велике значення для інвестора і може бути визначено за допомогою іншого критерію – індексу рентабельності.

Індекс рентабельності інвестицій – PI розраховується як відношення сучасного значення зворотних грошових потоків до суми сучасного значення інвестиційних коштів, вкладених у проект. Він розраховується по формулі

(6.3)

Індекс рентабельності інвестицій є відносним, безрозмірним показником і дозволяє здійснити порівняння і вибір кращого інвестиційного проекту з ряду альтернативних проектів. Критерій добору проектів за допомогою індексу рентабельності полягає в тому, що при значенні коефіцієнта, що перевищує чи дорівнює одиниці (PI ³ 1), реалізація проекту визнається доцільною.

Незважаючи на популярність оцінки проектів за допомогою даного критерію, він має досить істотні недоліки. По-перше, він прийнятний для ранжирування лише незалежних проектів. По-друге, оскільки порівнюється відносний розмір вигод щодо витрат, варто пам’ятати, що цей показник не відображає фактичну величину чистих вигод від проекту. Наприклад, невеликий проект може мати значно більший індекс рентабельності, чим великий проект, і якщо не скористатися додатковими розрахунками за критерієм NPV, то можна прийняти помилкове рішення щодо вибору проекту.

Найбільш прийнятними умовами застосування індексу рентабельності є наявність твердих обмежень по капіталу. При наявності таких обмежень щодо бюджету проекту ранжирування проектів відбувається відповідно за найбільшим значенням коефіцієнта PI доти, поки бюджет не буде вичерпаний.

Внутрішня норма рентабельності (прибутковості, прибутку) – IRR – така величина ставки дисконтування, при якій чиста сучасна вартість проекту дорівнює нулю. Її значення визначається з вираження:

(6.4)

де IRR – внутрішня норма рентабельності проекту, долі одиниці.

Аналітичний розрахунок значення IRR неможливий, тому воно визначається звичайно методом підстановок при різних значеннях ставки дисконтування k.

Процес розрахунку показника внутрішньої норми рентабельності базується на пошуку величини процентної ставки методом ітерацій, послідовних наближень. При цьому спочатку за допомогою експертно обраної величини ставки дисконтування визначається чиста сучасна вартість проекту. Якщо при цьому NPV виявляється позитивною, розрахунок повторюється з використанням більшої величини ставки дисконтування (чи навпаки), поки не удасться підібрати таке значення ставки дисконтування, при якому NPV приблизно дорівнює нулю. Існує взаємозв’язок між величиною чистої сучасної вартості проекту і величиною ставки дисконту: чим вище ставка дисконту, тим менше величина NPV (і навпаки). Іноді в практиці розрахунків IRR застосовують формулу наближеного її обчислення (по методу хорди)

(6.5)

де k₁ – ставка дисконту, при якій NPV позитивна;

k₂ – ставка дисконту, при якій NPV від’ємна;

NPV₁ - значення чистої сучасної вартості проекту при k₁;

NPV₂ - значення чистої сучасної вартості проекту при k₂ .

Внутрішня норма рентабельності показує рівень окупності коштів, спрямованих на цілі інвестування. По своїй економічній сутності внутрішня норма рентабельності (переведена з долі одиниці у відсотки) близька до різних процентних ставок, використовуваних на фінансовому ринку і дозволяє порівняти ефективності альтернативних інвестиційних проектів. Показник IRR також є зручним інструментом ранжирування проектів, які може здійснити фірма. Внутрішню норму прибутку іноді називають перевірочним дисконтом, тому що вона дозволяє знайти граничне значення коефіцієнта дисконтування, що розділяє проекти на прийнятні і невигідні.

Для цього IRR порівнюють з тим рівнем окупності вкладень, що інвестор вибирає собі в якості стандартного. Цей стандартний рівень бажаної рентабельності інвестицій називають бар’єрним коефіцієнтом - k_b.

Принцип порівняння цих показників такий:

· якщо IRR >k_b проект прийнятний;

· якщо IRR =k_b можна приймати будь-яке рішення;

· якщо IRR <k_b проект неприйнятний.

Таким чином, внутрішня норма рентабельності стає ніби ситом, що відсіває невигідні проекти. Цей показник також служить індикатором рівня ризику по проекту: чим у більшому ступені IRR перевищує бар’єрний коефіцієнт (k_b), тим більше запас міцності проекту і тим менш небезпечні можливі помилки при оцінці величини майбутніх грошових надходжень.

Цей показник також дає аналітикам еталон для порівняння альтернативної вартості капіталу, що відповідає ставці дисконту, прийнятій в проекті, зі значенням внутрішньої норми рентабельності. Економічну природу внутрішньої норми рентабельності можна визначити як максимальний відсоток за кредит, який можна виплатити за термін рівний життєвому циклу проекту, за умови, що весь проект здійснюється тільки за рахунок цього кредиту. Це дає можливість використовувати IRR для визначення доцільності залучення кредитних ресурсів: якщо відсоток кредиту нижче IRR, то використання цих ресурсів для проекту є доцільним. Якщо інвестування проекту здійснюється частково за рахунок кредиту, а частково за рахунок власних коштів, то інвестор отримає від реалізації проекту і на власні кошти прибуток, що у відсотках дорівнює IRR.

Разом з тим деякі властивості IRR можуть обмежити його застосування. По - перше, для проекту може і не існувати одного значення IRR (математична модель може дати кілька значень внутрішньої норми рентабельності. Така множинність рішень з’являється, якщо щорічні чисті грошові потоки в період реалізації проекту змінюють знак (наприклад, з негативного на позитивний і навпаки) кілька разів. Це відбувається в тих випадках, якщо гроші, отримані від проекту, знову реінвестуються в проект.

По-друге, застосування єдиного значення ставки дисконту передбачає, що його величина є постійною протягом усього терміну служби проекту (життєвого циклу). Однак для проектів із тривалими часовими періодами, з огляду на їхню високу невизначеність у більш пізні періоди, навряд чи можна застосувати єдину ставку дисконтування протягом усього життєвого циклу проекту (до речі, при розрахунку NPV і PI можливе застосування різних ставок дисконтування по роках реалізації проекту).

Незважаючи на таку обґрунтовану критику IRR, цей критерій прийняття рішень так міцно укоренився в аналізі ефективності проектів, що більшість аналітиків спирається саме на нього. Очевидна причина полягає в тому, що IRR дає вимірник, який можна порівняти з існуючими ринковими ставками для капіталовкладень. Більшість приватних інвесторів розглядають IRR, як показник того, яким буде їx доход на капітал, і приймають рішення про інвестиції в залежності від значення цього критерію. Таким чином, незважаючи на те, що варто бути обережним з IRR, він усе-таки буде продовжувати залишатися популярним завдяки своїй схожості з доходом на капітал у приватному чи державному секторі.

Сучасна методологія аналізу проектів рекомендує спільне застосування критеріїв NPV і IRR,.

Досить часто зустрічається необхідність порівняння проектів, що мають різні життєві цикли. Наприклад, компанія розглядає два взаємовиключних проекти придбання устаткування: перший – покупка устаткування, що вже було у використанні і яке можна буде експлуатувати протягом 5 років; другий — придбання нового обладнання, термін служби якого складає 10 років.

Для рішення подібного типу проблем можна скористатися критерієм еквівалентного ануїтету — EA), чи середньорічною чистою поточною вартістю проекту, що розраховується формулі:

(6.6)

де A_n,k – стандартна сучасна вартість ануїтету 1 грн. за n років при ставці дисконту k (6.11).

Добір проектів за допомогою даного критерію (EA) здійснюється по найбільш високій величині еквівалентного ануїтету, оскільки передбачається постійне реінвестування, поки терміни життя всіх проектів не закінчаться одночасно.

Як показано раніше, любий інвестиційний проект характеризується декількома видами показників, зв’язаних з оцінкою його ефективності. Як правило, ці показники характеризують величину чистої сучасної вартості, внутрішньої норми рентабельності, період окупності капіталовкладень. Деякі показники доповнюють один іншого, інші ж практично незалежні. Нерідко для добору варіантів проекту й ухвалення рішення про його реалізацію необхідно скористатися неформальними процедурами для обліку значень вcіx факторів і взаємозв’язків, що дозволяють зробити найбільш виважений висновок про доцільність реалізації проекту.

При виборі проекту фірмою-інвестором може бути визначена своя система пріоритетів, в яку можливо включати такі неформальні критерії:

• суспільна значимість проекту;

• соціальні наслідки проекту;

• вплив проекту на імідж компанії-інвестора;

• відповідність проекту перспективним цілям інвестора;

• ринковий потенціал продукту, що створюється;

• відповідність фінансовим і організаційним можливостям інвестора;

• екологічність і безпека проекту;

• рівень ризику;

• відповідність нормативно-правового середовища реалізації проекту.

Рішення схвалити чи відхилити проект звичайно приймається в розрізі стратегії планування розвитку підприємства, регіону, економіки в цілому.

Висновки

Оцінка фінансово-економічної ефективності, а, через неї, і доцільності реалізації інвестиційних проектів є найбільше відповідальним етапом у процесі прийняття інвестиційних рішень на основі аналізу альтернативних варіантів вкладення коштів. Від того, наскільки об’єктивно і всебічно зроблена така оцінка, залежать терміни повернення вкладеного капіталу і темпи розвитку підприємства.

Сьогодні в усьому світі як стандарт використовується концепція фінансово-економічного обґрунтування інвестиційних проектів, розроблена Міжнародною спеціалізованою організацією ООН по промисловому розвитку – UNIDO.

Ця методика використовується як при оцінці інвестицій у нові підприємства, так і при інвестуванні в розширення, оздоровлення, модернізацію чи перепрофілювання існуючих підприємств. Розрахунок ефективності інвестиційних проектів відповідно до методики UNIDO визнається закордонними інвесторами (у тому числі групою фінансових установ Всесвітнього банку). Це полегшує проходження проектів по лінії міжнародної експертизи.

Методика UNIDO будується на наступних передумовах:

1. Приведення до сучасної (теперішньої) вартості як капіталу (потоку інвестиційних коштів), що інвестується так і суми зворотних грошових потоків, які мають його окупити;

2. Вибір для цього диференційованої ставки дисконтування для різних інвестиційних проектів;

3. Оцінка повернення капіталу, що інвестується, на основі показника чистого зворотного грошового потоку, який формується за рахунок сум прибутку й амортизаційних відрахувань у процесі експлуатації інвестиційного проекту.

Теорія аналізу проектних рішень передбачає використання системи аналітичних показників-критеріїв, що дозволяють оцінити прийнятність капітальних вкладень. До найбільш розповсюджених і популярних критеріїв фінансово-економічної ефективності UNIDO відносять:

· чисту сучасну (теперішню) вартість проекту –NPV (net present value),

· індекс рентабельності - PI (profitability index);

· внутрішню норму прибутку (рентабельності) – IRR (internal rate of return);

Найбільш відомим і найчастіше застосовуваним у практиці прийняття інвестиційних рішень є показник чистої сучасної вартості (NPV). Цей показник відображає приріст багатства фірми в результаті реалізації проекту, оскільки він являє собою різницю між сумою грошових надходжень (чистих зворотних грошових потоків), що виникають при реалізації проекту і приводяться (дисконтуються) до їх сучасної вартості, тобто до моменту початку проекту, та сумою вcіх інвестиційних витрат, необхідних для здійснення цього проекту, також приведених до того ж моменту часу.

Індекс рентабельності інвестицій – PI розраховується як відношення сучасного значення зворотних грошових потоків до суми сучасного значення інвестиційних коштів, вкладених у проект.

Внутрішня норма рентабельності (прибутковості,) – IRR – така величина ставки дисконтування, при якій чиста сучасна вартість проекту дорівнює нулю. Цей показник дає аналітикам еталон для порівняння альтернативної вартості капіталу, що відповідає ставці дисконту, прийнятій в проекті, зі значенням внутрішньої норми рентабельності. Економічну природу внутрішньої норми рентабельності можна визначити як максимальний відсоток за кредит, який можна виплатити за термін рівний життєвому циклу проекту, за умови, що весь проект здійснюється тільки за рахунок цього кредиту.

Сучасна методологія аналізу проектів рекомендує спільне застосування критеріїв NPV і IRR,.

Дата добавления: 2014-01-06