Виды денежных потоков, учитываемые в инвестиционном анализе

ТЕМА 3. КРИТЕРИИ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ

1. Виды денежных потоков, учитываемые в инвестиционном анализе.

2. Финансовые критерии оценки эффективности инвестиций: назначение, преимущества и недостатки использования.

3. Подходы к определению минимальной нормы доходности на инвестиции.

4. Оценка эффективности вложений в инвестиционную недвижимость.

5. Оценка эффективности участия банка как кредитора в реализации инвестиционного проекта.

6. Учет фактора инфляции в инвестиционном анализе. Оценка влияния инфляции на эффективность участия банка в финансировании инвестиционного проекта.

7. Методы ранжирования альтернативных направлений инвестирования. Методы выбора направлений инвестирования в условиях ограниченного бюджета финансирования.

Важнейшей характеристикой инвестиционного проекта, связанной с процессами формирования и использования инвестиционных ресурсов является денежный поток, который представляет собой совокупность распределенных во времени поступлений и выплат денежных средств, генерируемых финансово-хозяйственной деятельностью предприятия в рамках реализации инвестиционного проекта. Данное определение соответствует общему пониманию потока как совокупности движущихся предметов в течение определенного временного промежутка.

Все многообразие денежных потоков, возникающих при реализации инвестиционного проекта, можно классифицировать по ряду потенциально возможных на практике характерных признаков:

1. По направленности движения денежных средств в результате реализации инвестиционного проекта различают:

- положительные денежные потоки, характеризующиеся совокупностью поступлений денежных средств от всех видов операций (приток денежных средств);

- отрицательные денежные потоки, которые отличаются совокупностью выплат денежных средств предприятием в процессе реализации проекта (отток денежных средств).

2. По уровню достаточности объема выделяются следующие виды денежного потока инвестиционного проекта предприятия:

- избыточный денежный поток – поступления денежных средств существенно превышают реальную потребность предприятия в целенаправленном их расходовании. Свидетельством избыточного денежного потока является высокая положительная величина чистого денежного потока.

- при дефицитном денежном потоке поступления денежных средств существенно ниже реальных потребностей предприятия в их расходовании.

3. В зависимости от вида деятельности выделяют три вида денежных потоков инвестиционного проекта (Приложение 2):

- денежные потоки, образующиеся в результате операционной деятельности;

- денежные потоки, образующиеся в результате инвестиционной деятельности;

- денежные потоки, образующиеся в результате финансовой деятельности.

При этом операционная деятельность – это основная деятельность предприятия, а также другие виды деятельности, которые не являются инвестиционной или финансовой деятельностью. Чистый денежный поток от операционной деятельности (нетто-результат поступлений и платежей) позволяет сделать выводы о способности предприятия создавать денежные средства в результате своей основной деятельности в размере и сроки, необходимые для расчета по обязательствам и осуществления инвестиционной деятельности.

Финансовая деятельность – это деятельность, приводящая к изменению размера и состава собственного и заемного капитала.

Инвестиционная деятельность предполагает приобретение и реализацию необоротных активов, а также тех финансовых инвестиций, которые не являются составной частью эквивалентов денежных средств. В случае реального инвестирования инвестиционная деятельность охватывает процесс создания основных средств – капитальное строительство, создание и наращивание оборотного капитала. Данный вид деятельности характеризуется увеличением активов, которые, как ожидается, будут приносить доход длительное время.

Денежные потоки от инвестиционной, финансовой и операционной видов деятельности, осуществляемых в рамках реализации инвестиционного проекта имеют свои отличительные характеристики, представленные в табл.

Необходимо отметить, что денежные потоки от данных видов деятельности являются составляющими Отчета о движении денежных средств, регламентированной С(П)БУ в Украине. Вместе с тем, есть определенные отличия в их трактовании в сравнении с планом денежных потоков инвестиционного проекта. Так, последний включает преимущественно весь процесс воспроизводства основных фондов предприятия, которые предполагается внедрить в рамках определенного проекта, т.е. плановый горизонт охватывает долгосрочный период, состоящий из предэксплуатационной стадии и стадии эксплуатации. При этом предэксплуатационная стадия инвестиционного проекта характеризуется инвестиционной (приобретение необоротных активов) и финансовой деятельностью (финансирование проекта с привлечением заемных средств или дополнительного собственного капитала из внешних источников). Денежные же потоки от основной деятельности характерны только для стадии эксплуатации (рис. 1.). Отчет о движении денежных средств предприятия составляется на краткосрочный период (квартал, год), имеет агрегированную форму (включает движение всех денежных потоков предприятия) и отражает одновременно все три указанные выше виды деятельности.

С целью проектного анализа выделяют также релевантные денежные потоки, которые рассматривают при оценке целесообразности инвестиций и анализе их эффективности.

		Финансирование других инвестиционных проектов

Рис. 1. Движение денежных средств в процессе реализации инвестиционного проекта

Величина, равномерность и частота потоков платежей на предэксплуатационной стадии проекта в значительной степени зависит от схемы платежей за выполняемые работы и предоставляемые услуги, поставляемое оборудование, от интенсивности выполняемых работ.

4. В целях проектного анализа, планирования и контроля осуществления инвестиционного проекта весь период его реализации разбивается на расчетные шаги. По отношению к шагу расчетного периода различают:

- денежные потоки, возникающие в начале шага;

- денежные потоки, возникающие в конце шага;

- денежные потоки, равномерно возникающие на протяжении шага;

- денежные потоки, колеблющиеся на протяжении шага.

5.В зависимости от учета цены при определении денежных потоков:

- номинальный денежный поток – рассчитан в ценах будущих периодов (прогнозируемых ценах);

- реальный денежный поток – в ценах базисного периода, т.е. периода, когда осуществляется прогноз.

8. В зависимости от учета движения и стоимости заемного капитала:

- денежный поток для собственного капитала (полный денежный поток) – учитывает движение и стоимость заемного капитала, используемого в проекте;

- бездолговой денежный поток.

2. Финансовые критерии оценки эффективности инвестиций: назначение, преимущества и недостатки использования

Для оценки эффективности инвестиций обычно используются следующие показатели:

- показатель чистого дисконтированного дохода (ЧДД);

- показатель чистого дисконтированного дохода для собственного капитала;

- индекс доходности (рентабельности);

- внутренняя норма доходности;

- период окупаемости проекта;

- показатель среднего прироста капитала;

- модифицированная внутренняя норма доходности;

-

Основным показателем, характеризующим эффект от осуществления инвестиций за весь период их реализации, является ЧДД (интегральный дисконтированный эффект). ЧДД характеризует превышение суммарных дисконтированных денежных поступлений над суммарными дисконтированными затратами на внедрение инновации за весь период инвестиционного проекта.

При сравнении альтернативных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с более высоким ЧДД.

Чистый дисконтированный доход рассчитывается следующим образом:

,

где Ц_t – цена за единицу продукции в периоде t;

V_t – объем производства продукции в периоде t;

ОР_t – операционные расходы в периоде t (расходы периода, за исключением амортизационных расходов);

НП_t – налог на прибыль в периоде t;

К_t – инвестиционные вложения в периоде t.

r – ставка дисконтирования.

Налог на прибыль определяется следующим образом:

,

где А_t – сумма амортизационных отчислений в периоде t;

h – ставка налога на прибыль.

Следует отметить, что сумма амортизационных отчислений в целях расчета налога на прибыль в данном случае определяется на основании налогового метода начисления амортизационных отчислений в соответствии с Законом Украины «О налогообложении прибыли предприятий».

Момент приведения всех денежных потоков по инвестиционному проекту выбирается произвольно (момент начала осуществления разработки и внедрения инновации, момент начала эксплуатации или запуска в производство новой продукции или технологии и др.). Наиболее же распространенным случаем является использование в качестве такой точки отсчета момента осуществления оценки. При этом следует отметить, что вне зависимости от выбираемой точки отсчета (момента приведения), все затраты, которые уже понесены к моменту оценки не должны учитываться в расчете.

В большинстве случаев, осуществляемые инвестиции на действующем предприятии (особенно улучшающие или модернизирующие существующие процессы или продукты) не изменяют кардинально существующую схему производства или технологии. Инновационные преобразования носят частичный характер и реализуются на отдельных этапах производства продукции. Вследствие этого, более адекватным будет является применение показателя чистого дисконтированного дохода, рассчитываемого на основании приростного метода:

,

где D Ц_t – изменение цены за единицу продукции в результате внедрения инновации в периоде t;

DV_t – изменение объема производства продукции в результате внедрения инновации в периоде t;

DОР_t – изменение операционных расходов продукции в результате внедрения инновации в периоде t;

DНП_t – изменение налога на прибыль в результате внедрения инновации в периоде t.

Результаты рассчитанного чистого дисконтированного дохода можно интерпретировать следующим образом:

- если ЧДД>0, то проект является эффективным, а его доходность превышает доходность альтернативного вложения (учтенная при определении ставки дисконтирования);

- если ЧДД = 0, то инвестору должно быть безразлично, вкладывать ли средства в анализируемый инвестиционный проект, либо же в альтернативное направление (учтенное при определении ставки дисконтирования);

- если ЧДД <0, то проект является неэффективным.

Необходимо отметить, что отрицательный ЧДД может быть получен и при положительной расчетной прибыли. Т.е. неэффективность проекта не является синонимом его убыточности.

Часто отдельные компоненты потока денежных средств рассматриваются как равномерно распределенные затраты (поступления) в пределах периода (года). В данный момент возникновения таких потоков целесообразно относить к середине года. Тогда дисконтный множитель составит:

.

В случае же, если поток денежных средств представлен в виде постоянной или переменной ренты, расчет ЧДД упрощается. Так, если в виде постоянной ренты описываются поступления по проекту, и они равномерно распределены в течение периода (года), то:

,

где n1 – период начала потоков данной ренты (период, на который отложена рента).

Доказательство данного положения:

Постоянная годовая рента постнумерандо (современная стоимость):

,

если рента – пренумерандо (в начале года);

если платежи в середине года:

.

Современная величина отложенной ренты:

,

где к – период, на который отложена рента.

Показатель чистого дисконтированного дохода на собственный капитал учитывает движение заемных денежных средств, а также плату за их использование:

,

где Д_t – погашаемый долг по кредиту в периоде t;

ПП_t – погашаемые проценты за кредит в периоде t;

КК_t – привлекаемый кредит в периоде t.

Необходимо отметить, что при расчете налога на прибыль необходимо учитывать начисляемые проценты за кредит:

.

Аналогичным образом вычисляется чистый дисконтированный доход на собственный капитал.

Индекс доходности – это отношение ЧДД к дисконтированным начальным инвестициям:

.

Данный показатель является относительным, что позволяет сравнивать несопоставимые по объемам вложения в инновационные проекты.

Внутренняя норма доходности как показатель отражает ту величину ставки дисконтирования, при которой дисконтированные доходы равны дисконтированным затратам, т.е. выполняется равенство:

.

Значение ВНД можно определить или методом подбора или с помощью метода последовательных итераций: с помощью табулированных значений дисконтированных множителей выбирают два значения коэффициента дисконтирования r₁ < r₂ так, чтобы в интервале (r₁ , r₂) функция ЧДД = f(r) изменяла свой знак с «+» на «-«или с «-«на «+». Далее используют формулу:

,

где r₁ – значение коэффициента дисконтирования, при котором f(r₁)>0(f(r₁)<0);

r₂ – значение коэффициента дисконтирования, при котором f(r₂)<0(f(r₂)>0).

Менеджеры часто отдают предпочтение именно этому показателю по следующим причинам:

- в силу свойства однородности ВНД в большей мере обеспечивает конфиденциальность информации о проекте, чем ЧДД, т.к. «не раскрывает» масштабов проекта;

- сравнение ВНД с нормой дисконта позволяет оценить «запас прочности» проекта.

Вместе с тем, это не верный или ошибочный подход, т.е. конфиденциальность может быть сохранены при использовании индекса доходности, а большое значение ВНД чаще всего характерно именно для неустойчивых проектов.

Нередко считается, что ВНД является максимальной ставкой, под которую можно брать кредит для реализации проекта, не превращая его в неэффективный. На самом деле это справедливо только в при выполнении четырех условий:

1) весь проект финансируется только за счет заемных средств;

2) долг с процентами разрешается возвращать в течение всего расчетного периода;

3) избыточные (после расчетов по кредиту) доходы от реализации проекта, если они возникают на каком-либо шаге, вносятся на депозит и могут быть использованы для финансирования проекта на следующих шагах. При этом процентная ставка по депозитам совпадает с ВНД;

4) изменение размеров получаемых кредитов и вложений на депозит не влияет на суммы уплачиваемых налогов. Это условие предполагает аддитивность налоговой суммы. Если оно выполняется, налог по проекту «с кредитами и депозитами» можно «разложить» на часть, относящуюся к проекту «без кредитов и депозитов», и другую часть, относящуюся только к кредитным и депозитным операциям.

Срок окупаемости инвестиционного проекта с учетом дисконтирования – продолжительность наименьшего периода, по истечении которого накопленный дисконтированный эффект становится и в дальнейшем остается неотрицательным.

Расчет данного показателя производится следующим образом:

1) накопленным итогом рассчитываются суммы получаемого дисконтированного дохода последовательно в каждом году;

2) полученные суммы сопоставляются с дисконтированной суммой затрат и определяется год, в котором произойдет покрытие суммой доходов величины вложенных средств;

3) в данном периоде определяется средняя сумма ежемесячных поступлений;

4) остаток непокрытой суммы инвестиций делится на найденные ежемесячные поступления.

Показатель среднего прироста капитала – показывает, по какой ставке необходимо производить начисление процентов на вложенный капитал (инвестиции), чтобы данная сумма была равна величине ЧДД и инвестиций с учетом их роста по ставке дисконтирования.

Обозначим данную сумму в виде:

,

где GR – средний прирост доходов.

Откуда:

.

По определению также:

.

Тогда:

= .

.

Модифицированная внутренняя норма доходности (MIRR) – представляет собой усовершенствованную модель метода ВНД. Она дает более правильную оценку ставки дисконтирования и снимает проблему множественности нормы доходности в условиях неординарных денежных потоков по проекту. MIRR – метод нахождения такой ставки дисконтирования, которая уравнивает текущую стоимость инвестиций и будущую оценку поступлений по проекту.

Она рассчитывается следующим образом:

1) определяется суммарная дисконтированная стоимость всех оттоков и суммарная наращенная стоимость всех притоков; при это дисконтирование и наращивание осуществляется по цене финансирования проекта (средней стоимости капитала – WACC);

2) устанавливают коэффициент дисконтирования, который уравновешивает суммарную приведенную стоимость оттоков и наращенную стоимость притоков.

, ,

где ;

где ОДС – отток денежных средств;

ПДС – приток денежных средств.

Часто ставка дисконтирования для оттоков денежных средств берется меньше – на уровне процентной ставки текущего счета или расчетного счета (исходя из того, что денежные средства, предназначенные для расходования должны быть в любой момент доступны и поэтому храниться не на депозитном, а на текущем счете). Вследствие того уравнение будет иметь вид:

r_{т –} процентная ставка текущего счета или расчетного счета.

Преимущества метода:

1) метод предполагает, что полученные по проекту денежные потоки реинвестируются с доходностью не на уровне ВНД (как по методу ВНД), а по стоимости капитала или адекватной ей ставке;

2) метод позволяет учитывать меняющуюся стоимость капитала по годам функционирования проекта.

Задача.

Инвестиции в момент оценки – 1000 грн. Срок функционирования проекта – 4 года. Стоимость капитала – 10%, процентная ставка по депозитному счету – 4%. Чистые денежные поступления по проекту будут равны: 1 год – 100 грн.; 2 год – 300 грн.; 3-й год – 400 грн.; 4 год – 500 грн. Определить модифицированную внутреннюю норму доходности.

Задача.

Определить модифицированную внутреннюю норму доходности инвестиционного проекта со следующими денежными потоками:

Период
Денежные потоки, тыс.грн.	-10000		-5000

Ставка рефинансирования – 15%, а процентная ставка текущего счета – 6% годовых.

Решение:

РV= ;

FV=

.

Задача.

Выбрать наиболее предпочтительный проект к внедрению, используя критерии ЧДД, ВНД, МВНД, если:

Инвестиционный проект	Период
А	-16050
Б	-100000

Требуемая норма доходности 10%. У инвестора имеется 100 тыс.грн. свободный средств.

Решение:

1) ЧДД_А = 1305,4грн. ЧДД_Б = 4132,23 грн.

2) ВНД_А = 16%; ВНД_Б = 13%.

3) МВНД_А = 10,72% МВНД_Б = 12,25%

При расчете МВНД_А – остаток средств от 100 тыс. грн., т.е. сумма (100 – 16,050) также должна учитывать, т.е. эта сумма вкладывается на депозит под 10% годовых.

Проект Б предпочтительней по следующим причинам:

- инвестированная сумма в проект А значительно меньше, чем в проект Б, поэтому остается значительная сумма, которую приходится вкладывать под 10% годовых;

- ВНД_А не значительно больше, чем ВНД_Б.

3. Подходы к определению ставки дисконтирования.

Один из основных принципов оценки эффективности инвестиционных проектов требует сопоставления связанных с проектом результатов и затрат на протяжении всего периода его реализации.

Дисконтированием называется процедура, позволяющая приводить разновременные затраты и результаты в данном денежном потоке к сопоставимому виду с учетом их различной предпочтительности, неравноценности.

Обоснование данной процедуры осущ-ся с помощью двух подходов:

- депозитного;

- с точки зрения альтернативной доходности инвестиций.

С этих точек зрения норма дисконта отражает максимальную доходность альтернативных направлений инвестирования и одновременно минимальные требования по доходности, которые инвестор предъявляет к проектам, в которых он намерен участвовать.

Таким образом, ставка дисконтирования (норма дисконта) отражает норму доходности лучшего доступного альтернативного вложения средств с аналогичным уровнем риска.

Факторы, от которых зависит ставка дисконтирования, можно разделить на две группы:

1) особенности конкретного проекта и способ отражения экономических условий и требований к его реализации (инфляция, макроэкономические и индивидуальные риски проекта);

2) способ финансирования проекта;

3) стоимость капитала, необходимого для финансирования инвестиций.

В свою очередь, различают такие виды ставки дисконтирования:

Соответственно, существуют и ее гибридные виды.

В случае, если минимальная норма доходности устанавливается на уровне стоимости капитала, то для определения отдельных составляющих стоимости капитала используют такие методы:

1) для оценки стоимости собственного капитала:

- метод кумулятивного построения ставки дисконтирования;

- метод долевой премии;

- метод прямого расчета стоимости собственного капитала;

- метод, основанный на модели дивидендного роста;

- модель стоимости капитальных (долгосрочных) активов (CAPM) и его интерпретации.

Метод кумулятивного построения ставки дисконтирования - исп-ся тогда, когда риски бизнеса (наблюдаемая колеблемость доходов) вызываются прежде всего несистематическими рисками оцениваемого бизнеса, т.е. когда доходы от бизнеса сильно колеблются (величина стандартного отклонения превышает 20 – 30%), а коэффициент «бета», характерный для отрасли, незначительно больше или меньше единицы.

К номинальной безрисковой ставке прибавляется совокупная премия за инвестиционные риски:

,

где g – премии за отдельные несистематические виды риска.

В числе факторов при этом учитываются:

- недостаточная финансовая устойчивость предприятия;

- повышенная доля долгосрочной задолженности в структуре капитала предприятия;

- повышенная доля постоянных расходов в операционных издержках предприятия…

- недостаточная диверсифицированность продукции предприятия;

- недостаточная диверсифицированность рынков сбыта предприятия;

- недостаточная диверсифицированность источников приобретения ресурсов

- узость набора источников финансирования.

Недостатки:

- основан на допущении об аддитивности факторов риска, которые, однако, являются взаимозависимыми;

- не учет полной группы факторов риска (чем меньше знаем – тем меньше учитываем);

- невозможность утвердить стабильные нормативные премии по факторам риска;

- нет обоснования диапазонов рисковых премий.

Метод долевой премии – к безрисковой ставке добавляется одна рисковая премия – за долевой характер вложений. При этом в качестве базовой ставки используется обычно рыночная стоимость заемного капитала. В большинстве крупнейших корпораций мира равна 4 – 5%. Но для развивающихся рынков с политическим риском такая премия составляет 8,5%.

Метод прямого расчета стоимости собственного капитала - затратный подход к ценообразованию на рынке капитала. Стоимость определяется как отношение сложившейся минимальной среднегодовой потребности предприятия в прибыли к величине минимальной среднегодовой потребности предприятия в прибыли (расходы на формирование фонда развития и фонда социального обеспечения, минимальный размер дивидендных выплат) к величине его собственного капитала.

Недостатки:

- ориентирован на сложившиеся потребности существующих у предприятия акционеров;

- сложившийся на предприятии уровень доходности может быть не оптимальным.

Метод, основанный на модели дивидендного роста – позволяет оценить, какую доходность требуют на рынке инвесторы от акции, сложившаяся цена на которую известна, а также известен уровень дивидендных выплат в будущем и уровень их роста:

.

где D – сумма выплачиваемых дивидендов;

Р – рыночная цена акции;

g – среднегодовой темп прироста дивидендных выплат.

Модель стоимости капитальных активов – CAPM – в данной модели требуемый уровень доходности на инвестиции зависит от:

- безрискового уровня доходности;

- состояния финансового рынка (среднерыночной доходности или доходности рыночного портфеля);

- степени систематического риска конкретного актива, отражающий степень чувствительности доходности конкретного актива к изменениям рынка):

где r_f – норма доходности безрисковых инвестиций;

b - коэффициент, отражающий относительный риск инвестиций в данный инвестиционный проект в сравнении с инвестициями в финансовый портфель с среднерыночной доходностью;

r_m – среднерыночная доходность.

Недостаток:

- сложность определения коэффициента b для конкретного проекта. Поэтому данный коэффициент устанавливается «по аналогии», с использованием исторических данных о доходности действующих предприятий, которые реализуют аналогичные проекты. А это сложно, так как на колеблемость доходов других предприятий влияет масса других факторов (структура капитала, степень диверсификации производства…);

- не учитываются систематические риски, связанные с конкретным проектом;

- невозможно использовать для инновационных проектов.

, где ,

где R_mt – доход с вложенного рубля в оцениваемом бизнесе (в аналогичной по своей отраслевой специализации и размеру открытой компании, публикующей годовые балансовые отчеты) в отдельном периоде;

R_срt – доход с вложенного рубля в среднем по рынку;

s - среднеквадратическое отклонение рентабельности собственного капитала компании – аналога (реализующей аналогичные проекты).

Сложность расчета коэффициента b для неразвитого фондового рынка преодолевается следующим образом:

показатель R_m приравнивается к средней по разным отраслям годовой рентабельности операционных издержек (отношению балансовой прибыли к суммарным операционным издержкам), рассчитываемой по данным за последний год:

- если среди номенклатуры покупных ресурсов компании (для выпуска продукции), куда инвестируются средства, отсутствует явно выраженный критичный покупной ресурс (на который приходится существенная доля себестоимости), то коэффициент «бета» опр-ся как отношение ковариации изменения за ретроспективный период индекса цен продукции отрасли инвестирования и изменения индекса инфляции к дисперсии изменения индекса инфляции за тот же ретроспективный период:

,

I_pt – индексы изменения цен на продукцию инвестируемо отрасли в отдельных периодах;

S_t – индекс инфляции за те же периоды;

соответственно средние за периоды индексы изменения цен и инфляции.

- если среди номенклатуры покупных ресурсов компании, куда инвестируются средства, присутствует явно выраженный критичный покупной ресурс, то коэффициент «бета» опр-ся следующим образом:

,

где I_ср – индекс изменения цен на критичный покупной ресурс в отдельных периодах;

- средний за месяц индекс изменения цен на критичный покупной ресурс.

Вариации метода:

- модель, учитывающие отдельные другие риски:

где W₁ – дополнительная премия за риск инвестирования в малый бизнес (вследствие недостаточности доступа к кредитам, бизнес более рискован вследствие небольшого кол-ва поставщиков и клиентов);

W₂ – дополнительная премия за риск инвестирования в закрытую компанию (компенсирует для акционеров меньшинства риск блокирования капитала в компании и неопределенность будущих дивидендных доходов);

W₃ – дополнительная премия за страновый риск (риск ненадежности прав собственности, нестабильности законодательства, экономического спада…), то учитывается только для иностранных инвесторов.

- модель Хамады:

- коэффициент, аналогичный b, для предприятий, которые финансируются без привлечения заемного капитала.

- соотношение заемного и собственного капитала предприятия.

Заемная стоимость капитала определяется исходя из значения процентной ставки за кредит, а также с учетом различного рода комиссионных, дополнительных платежей, оформления залога.

Прим.

ЗАО «Акрил» занимается торговлей продуктами питания и планирует приобрести для производстсвенно-коммерческих целей нежилое помещение. Стоимость помещения – 208 тыс.долл. Приобретение планируется осуществить с использованием кредита банка. Сумма кредита – 100 тыс.долл. – должна быть возвращена через 2 года разовым платежом. Выплата процентов в размере 24% производится раз в квартал в конце квартала. Кроме того, банк требует комиссионные:

- за предоставление кредита – 2% суммы кредита, но не меньше 1500 долл.США;

- за нотариальное оформление помещения в собственность банка до полного погашения кредита – 500 долл.;

- оплата страховки – 2,2% стоимости приобретаемого имущества.

Какова стоимость заемного капитала, полученного от данного банка.

Решение:

1) полученная от банка сумма, уменьшенная на размер комиссионных и сборов:

100000 – 500 – 0,022*208000-0,02*100000 = 92924 долл.

2) ежеквартальные выплаты процентов:

100000*0,24/4 = 6000 долл.

3) годовая процентная ставка:

6000 / 92924 * 4 = 0,064 * 4 = 25,82%

Вместе с тем, эффективную процентную ставку или ставку полной доходности чаще понимают ставку (сложную процентную ставку) при которой сумма дисконтированных годовых выплат равна фактически полученной сумме кредита (номинальная сумма кредита минус все комиссионные). При оценке доходности облигаций и, следовательно, затрат эмитента, полная доходность находится из равенства цены приобретения облигаций сумме дисконтированных по минимальной ставке полной доходности купонных платежей и выкупной цены.

Для расчета величины минимальной полной доходности (эффективной ставки) необходимо составить уравнение, которые выражало бы содержание этого показателя: разность между суммой предоставленного кредита (суммой инвестиций) и суммой всех дисконтированных доходов на момент получения кредита должна равняться нулю:

=0

Если кредит выдан с комиссионными (G):

=0

При погашении кредита разовым платежом, в выплате процентов в каждом периоде (проценты можно представить в виде аннуитета):

= 0

Задача (та же).

= 0

годовая ставка:

(1+r_Э)⁴ – 1 =

Без учета фактора времени:

Так, в случае, если кредит погашается единоразовым платежом с начислением простых процентов и взиманием комиссионных и других платежей в размере G, составляется уравнение:

Задача.

Рыночная стоимость бескупонной облигации (дисконтной), составляет 67% от номинала, срок до погашения – 4 года. Необходимо определить стоимость капитала для эмитента при выпуске таких облигаций.

Решение:

,

или 10,53% годовых.

Согласно методу средневзвешенной стоимости капитала (WACC) ставка дисконтирования представляет собой минимально требуемую норму отдачи на единицу смешанного (собственного и заемного) финансирования инвестиционного проекта. В части собственного финансирования проекта – это восстановление дохода от неиспользования единицы собственных средств для инвестирования в сопоставимую по рискам альтернативу капвложений. Минимально требуемая норма отдачи с каждой заемной единицы смешанного финансирования равна стоимости взятого долга, отраженной ставкой процента по конкретному заключенному предприятием кредитному соглашению (при заключении нескольких кредитный договоров – вредней ставке процента по ним).

Различают следующие вариации данного подхода:

1) немецкая концепция (без учета эффекта экономии на налоге на прибыль в результате выведения процентов за кредит из налогооблагаемой прибыли):

2) англосаксонская концепция (с учетом налогового эффекта):

3) при разделении собственного капитала не непосредственно собственный капитал предприятия, капитал, привлекаемый путем эмиссии акций, заемный капитал:

Недостатки подхода:

- так как все составляющие в формулах относятся к предприятию в целом, а не конкретному проекту, то данный метод дает правильный результат только для такого проекта, у которого структура финансирования соответствует структуре финансирования предприятия, а риск проекта соответствует риску предприятия, денежные же потоки проекта коррелируют с потоками предприятия, кроме того, не учитывается возможность изменения в процессе реализации проекта процентных ставок.

Частично можно сгладить данную проблему, определив переменную средневзвешенную стоимость капитала, где ставка изменяется от периода к периоду:

Необходимо также учитывать неравномерность денежных потоков внутри шага расчетного периода. Для этого примем 1/r = b. Затем разобьем данный коэффициент на два сомножителя:

Тогда:

- если денежный поток осущ-ся в конце шага, то l_m = 1;

- если в начале шага, то ;

- если равномерно на протяжении шага: , где D - длина шага.

Дата добавления: 2014-12-24