Доллара США к рублю за январь1996 - август 1998 г.г

Разница процентных ставок и динамика курса

Государственным ценным бумагам России и США.

Еа/в (t + 1) -стоимость валюты страны В в денежных единицах страны А на момент (t + 1).

Е а/в (t + 1) -стоимость валюты страны В в денежных единицах страны А на момент (t + 1).

Адаптируя формулу "постулата процентного паритета" (2) под современные условия высокой подвижности капиталов и элиминирования значительной межстрановой разницы процентных ставок, получаем следующее уравнение.

(Iа (t + 1) – Iв (t + 1)) - (Iа (t) – Iв (t)) = (Еа/в (t + 1): Еа/в (t) - 1) * 100%, (3)

где

Iа (t + 1) -величина процентных ставок в стране А на период (t + 1);

Iв (t + 1) -величина процентных ставок в стране B на период (t + 1);

Еа/в (t) -стоимость валюты страны В в денежных единицах страны А на момент t;

Сравнение в соответствии формулой (3) данных по динамике разницы между среднеквартальными реальными ставками доходности ГКО–ОФЗ и их американскими аналогами - казначейскими векселями правительства США с динамикой среднеквартальных реальных курсов доллара США к рублю проведено в Таблице № 1. Из нее видно, что показатели разницы реальных процентных ставок на государственные ценные бумаги в России и в США и курса доллара США к рублю в 1996-1998 г.г. не только существенно различались по абсолютным значениям, но и направления их динамики, как правило, были противоположны.

Таблица №1. Среднеквартальные ставки доходности по

Показатель \ \ \ Период	Средние реаль- ные ставки по казначейским векселям США в процентах за квартал (1)	Средние Реальные Ставки по ГКО-ОФЗ в процентах за квартал (2)	Разница реаль- ных процент- ных ставок США и России в процентных пунктах (3) = (1) - (2)	Динамика раз- ницы реальных процентных ставок РФ и США в процен- тных пунктах к предыдущему периоду (4)	Динамика прироста официального курса доллара США к рублю в процентах к предыдуще- му периоду (5)
1995 4 кв.	0.467	18.68	- 18.21	+ 56.25	2.93
1996 1 кв.	0.39	11.23	- 10.84	+ 7.37	4.61
2 кв.	0.25	29.8	- 29.55	- 18.71	5.23
3 кв.	0.785	14.76	- 13.97	+ 15.58	5.80
4 кв.	0.5125	7.48	- 6.96	+ 7.01	3.03
1997 1 кв.	0.605	2.94	- 2.33	+ 4.63	2.98
2 кв.	0.8675	2.745	- 1.87	+ 0.46	0.98
3 кв.	0.865	2.95	- 2.08	- 0.21	1.35
4 кв.	0.8725	5.935	- 5.06	- 2.98	1.70
1998 1 кв.	1.03	4.105	- 3.07	+ 1.99	2.45
2 кв.	0.6925	10.8	- 10.10	- 7.03	1.50

Рассчитано по: International Financial Statistics, October 1998.

Так, разница реальных процентных ставок в США и в России по государственны м ценны м бумага м после допуска нерезидентов к российскому рынку ГКО-ОФЗ всегда была отрицательной (положительной в пользу России). Курс доллара США к рублю за это время, напротив, вырос на 11.5 %.

Рассчитав по данным таблицы № 1 коэффициент корреляции (взаимозависимости) между показателями динамики разницы реальных процентных ставок США и России (основного побудительного мотива межстранового перемещения капиталов) и динамики курса доллара США к рублю, получаем значение 0.003. Это означает, что на протяжении расcматриваемого периода между основным фактором формирования валютного курса рубля, благодаря которому на отечественный валютный рынок поступало от 62 % в 1996 г. до 74 % в 1998 г. валютных ресурсов, и динамикой курса доллара США к рублю вообще не было никакой связи.

Для сравнения, данный показатель применительно к курсу доллара США к немецкой марке за аналогичный период составил 0.73, что указывает на очень тесную прямую зависимостькурсаэтих валютот изменений разницы реальных процентных ставок в эффективных рыночных экономиках.

Это еще раз доказывает, что динамика курса доллара США к рублю в 1996-1998 г.г. не имела под собой экономической основы, была искусственной, расчетной. К сожалению расчет оказался неверным. Именно этим объясняется столь стремительное и значительное снижение валютного курса рубля во время августовского (1998 г.) кризиса.

В целях укрепления у иностранных инвесторов уверенности в надежности сделанных в российскую экономику вложений Банком России в начале 1996 г. было искусственно создано подобие форвардного рынка страхования валютных рисков. Для этого через отечественные коммерческие банки начали проводиться конверсионные операции с опционом (правом отказа через определенный срок от исполнения сделки) по продаже иностранной валюты инвесторам-нерезидентам.

Операции эти были начаты без тщательной проработки при полном игнорировании логики расчета опционных премий и учета в них всех возникающих рисков. За основу при расчете курса обратной конверсии с инвестиционных счетов нерезидентов (счетов типа "С") брался предельный уровень доходности, утверждавшийся Банком России. Начальный уровень доходности был определен как 19 % годовых, что на 12 процентных пунктов (почти в три раза) превышало тогдашнюю ставку LIBOR. За возможность в последующем реинвестировать вложенные средства нерезиденты уплачивали "премию" в размере 1 % от суммы сделки. В условиях отсутствия в стране сколько-нибудь развитого ликвидного рынка долго- и даже среднесрочных капиталов этот "форвардный" рынок в значительной степени носил условный, а значит и весьма рискованный характер.

Теоретически, в случае проведения вместо этого простых операций хеджирования валютных рисков ("своп") только через центральный банк, против возникающих в результате срочных обязательств, по крайней мере, могли бы создаваться валютные резервы за счет покупки валюты у нерезидентов-инвесторов (в том числе и через отечественные коммерческие банки) на условиях ее текущей поставки ("спот" или других сроков расчетов). Банк России в такой ситуации рисковал бы только потерей разницы между процентными ставками выплачиваемыми по ГКО-ОФЗ и получаемыми от размещения своих валютных резервов в относительно безрисковые активы на международных рынках (государственные облигации и казначейские векселя США и Германии), а также разницы валютного курса. Эти потери для банка могли покрываться нормальным (т.е. рассчитанным по международным стандартам) форвардным курсом или нормальной опционной премией. Незастрахованные убытки, возникающие из-за межстрановой разницы процентных ставок, перекладывались бы на Минфин, вписываясь в общую инфляционную канву схемы функционирования ГКО-ОФЗ, и не грозили бы "обвалом" всего отечественного валютного рынка.

Также, имея в руках механизм установления и регулирования валютного курса рубля в пределах "валютного коридора", Банк России теоретически мог контролировать стоимостной аспект выполнения своих обязательств по опционам. Таким образом, центральный банк, опираясь на свои валютные резервы, мог какое-то время один играть роль рынка страхования иностранных инвестиций в той же мере, в какой временный приток средств из-за рубежа в краткосрочные высокодоходные государственные ценные бумаги можно было называть иностранными инвестициями. Это могло существовать достаточно продолжительное время в рамках замкнутой системы, поскольку, все средства, эмитированные на основе притока капиталов, "инвестировались" на покрытие бюджетного дефицита. Однако, система изначально не могла быть замкнута так, как инвесторы-нерезиденты предполагали получить средств больше чем инвестировали (иначе инвестирование теряло для них экономический смысл). Кроме того, в этом случае отечественные коммерческие банки оказывались в стороне от прибыльных операций.

Передав процесс заключения сначала кассовых конверсионных сделок с инвесторами-нерезидентами по счетам "С", а затем и "хеджирующих" форвардных сделок отечественным коммерческим банкам, Банк России, тем самым, «разомкнул» систему и передал последним все политические и рыночные риски без обеспечения надлежащего контроля за ними и за дальнейшим использованием полученных средств.

При формировании идеи регулирования отечественного валютного рынка через движение капиталов совершенно справедливо было уделено повышенное внимание преимущественному воздействию межстрановых перемещений инвестиций на валютный курс, что вполне отражает современные тенденции в мировой экономике. Но при выработке концепции регулирования валютного рынка произошла подмена причинно-следственных связей. Действительно, эффективное функционирование механизма привлечения иностранных инвестиций в экономику с развитой банковской инфраструктурой при прочих равных условиях способно само по себе обеспечить нормальную работу и ликвидность валютного рынка, стабилизировать валютный курс как его комплексный индикатор, но не наоборот. Применительно к России явно не был учтен уровень развития рыночных отношений в отечественной экономике, ее неготовность к принятию массированного потока зарубежных капиталов, отсутствие не только благоприятного инвестиционного климата, но и даже элементарного надежного механизма капиталовложений. В этих условиях начавшийся в середине 1990-х г.г. приток прямых инвестиций в Россию в виде проектного финансирования и кредитов предприятиям, был перекрыт и обескровлен массированным потоком чисто финансовых вложений в ГКО-ОФЗ (см. таблицу № 2).

Таблица № 2. Динамика изменения объемов и соотношений

иностранных прямых инвестиций в Российскую Федерацию и

Дата добавления: 2014-12-24