Анализ активов баланса 4 страница

=, (16.3)

, (16.4)

Денежные потоки, высвобождаемые в результате инвестиционной деятельности включают:

· выручку от реализации товаров, услуг;

· внереализационные доходы;

· доходы от инвестиций в ценные бумаги;

· поступления от продажи излишних активов;

· высвобождение оборотных средств;

· продажа ценных бумаг.

Денежные потоки, представляющие отток денежных средств в виде платежей:

· за сырье, материалы, комплектующие изделия, покупные полуфабрикаты;

· за топливо и энергию;

· на заработную плата персонала с отчислениями на социальные нужды;

· на налоги;

· на приобретение основных средств и нематериальных активов;

· на вложения в прирост оборотных средств;

· на выплату процентов по кредитам;

· на выплату дивидендов;

· на погашения обязательств по привлеченному капитала;

· на вложения в дополнительные фонды (дополнительные вклады, ценные бумаги);

· на затраты при ликвидации предприятия;

· издержки упущенных возможностей.

· Чистый поток поступлений включает:

· амортизационные отчисления;

· часть прибыли, используемая на накопление;

· покрытия страховых случаев.

При расчете чистого потока поступлений следует учитывать издержки упущенных возможностей. Так, если для реализации проекта требуется использовать имеющееся на предприятии оборудование, но оно может быть продано за некую сумму, или использовано в другом проекте, то при расчете чистого потока поступлений в затраты по проекту необходимо включить издержки упущенных воз­можностей. Если в формулу (16.3) подставить формулу расчета (4), то формула расчетапримет вид (16.5):

, (16.5)

Алгоритм расчета NPV таков.

1. Рассчитывается приведенная, или текущая, стоимость каждого элемента денежного по­тока, дисконтированная по цене капитала данного проекта (DCF).

2. Значения DCF суммируются; тем самым на­ходится NPV проекта.

Если приведенный чистый денежный поток, высвобождаемые в результате инвестиционной деятельности (), превышает первоначальные затраты () (т.е. чистый дисконтированный доход имеет положительный знак >0), то инвестор получает информацию о том, что в течение срока жизни проекта () он возместит свои первоначальные затраты () и получит прибыль соответствующую заданной норме (). Если < 0, т.е. при данной норме дисконта получено отрицательная величина , это означает, что инвестор не только не получит дохода, но и его затраты не возместятся в течение срока жизни проекта. Если, = 0, то инвестор в результате реализации проекта только возместит свои издержки. Рассмотрим пример расчета . В данном примере предприятие намерено вложить инвестиции в модернизацию оборудования. Издержки составляют = 300000 тыс. руб. По бизнес-плану использование модернизированного оборудования рассчитано на семь лет (срок жизни проекта = 7). Расчеты показывают, что эксплуатация оборудования обеспечит получение в течение каждого из семи лет определенного чистого дохода: сведения о доходе по каждому из семи лет приведены в табл. 4, графа 3. В строке «итого» гр. 3 показан доход за семь лет = 1830000,0 тыс. руб. Норма дисконта установлена равной = 0,4 или 40%. Для периода, пока капитальные затраты на модернизацию только осуществляются, когда происходит связывание капитала и нет еще никакого дохода (= 0), норма дисконта = 1,0, т.е. намеченные издержки не дисконтируются. В этот период и еще нет, а в гр. 5 и 6 при = 0 записано значение первоначальных издержек, отрицательная величина которых показывают именно то, что капиталовложения связаны в модернизации оборудования и у инвестора произошел отток капитала. При = 1, т.е. когда модернизация завершена и оборудование использовалось по своему назначению в течение первого года, получен чистый приток капитала = 50000,0 тыс. руб.

Для приведения этих денежных средств к современной стоимости они дисконтируются на величину .

Приведенный чистый денежный поток тыс. руб. Чистый дисконтированный доход тыс. руб.

Полученное отрицательное значение показывает, что за первый год эксплуатации получен доход, который покрывает только 35714,3 тыс. руб. первоначальных инвестиций, а для их окупаемости доход в последующие годы должен составить еще 264285,7 тыс. руб. Для второго года эксплуатации модернизированного оборудования , получен чистый приток капитала = 90000,0 тыс. руб. Величина для дисконтирования за второй год равна . Приведенный чистый денежный поток тыс. руб. Чистый дисконтированный доход опять имеет отрицательное значение тыс. руб. и для окупаемости инвестиций доход в последующие годы должен составить 218367,3 тыс. руб. Расчеты , , и по каждому году приведены в табл. 16.4.

Таблица 16.4.

Расчет NPV инвестиционного проекта по модернизации оборудования

Значения показателей
	- 300000,0	-	1,0	- 300000,0	- 300000,0
		50000,0	1,4	35714,3	- 264285,7
		90000,0	1,96	45918,4	- 218367,3
		150000,0	2,74	54744,5	- 163622,8
		270000,0	3,84	70312,5	- 93310,3
		350000,0	5,37	65176,9	- 28133,4
		420000,0	7,53	55776,9	+ 27643,5
		500000,0	10,54	47438,3	+ 75081,8
Итого	- 300000,0	1830000,0	-	375081,8	+ 75081,8

Полученные по каждому году величины суммируютсятыс. руб. и из нее вычитается величина первоначальных капиталовложений = 300000 тыс. руб. Полученная разница и есть к последнему году жизни проекта тыс. руб., т.е. от вложения инвестиций в модернизацию оборудования ожидается получение через семь лет 75081,8 тыс. руб. дохода.

Сумма за 6 лет:

тыс. руб.

показывает, что инвестиции окупаются на шестом году эксплуатации оборудования, и после этого проект начинает приносить чистый доход.

Для инвестора расчет позволяет оценить эффективность инвестиций, и принять решение о вложении средств

При расчете необходимо учитывать инфляционные процессы. Особенно это существенно в том случае, если в проект имеет срок жизни продолжительностью несколько лет. В этой ситуации инфляция изменяет реальную стои­мость будущих поступлений и необходимых затрат. Эти изменения в будущих доходах зависят от цен реализации продукции, которая в условиях рынка формируется под влиянием спроса, на величину которого влияют доходы покупателей, объемы предложения и др. факторы, а цены на материалы, сырье и т.п. издержки для производства продукции могут зависеть не всегда от этих же факторов. В результате это приводит к тому, что изменение цен на продукцию и на издержки для производства этой продукции происходят далеко не всегда в равной пропорции. И при одинаковом, и при различном инфляционном искажении положительных и отрицательных денежных потоков их необходимо предварительно отдельно корректировать по уровню инфляции, а затем уже очищать чистый денежный поток от влияния инфляционного фактора. Для снижения влияния инфляционных процессов расчеты при дисконтировании будущих поступлений выполняются с использованием средневзвешенной стоимости капитала (метод WACС). Средневзвешенная стоимость капитала (ССК) отражает средневзвешенную стоимость собственных и заемных средств для финансирования проекта, и при дисконтировании, приведение всех участ­вующих в расчетах сумм к настоящей стоимости производимое по ССК (= ССК), позволяет учесть инфляционные ожидания инвесторов, так как она включает так называемую инфляционную премию (инфляционную добавку к уровню доходности). Цена источников средств (облигации, обыкновенные акции, кредиты) определяется по рыночной стоимости, в которой и учитывается инфляция. Расчет осуществляется по формуле (16.6):

, (16.6)

где - стоимость - го метода финансирования после налогообложения;

- удельный вес данного источника финансирования в процентах в общей сумме намечаемых к использованию финансовых средств.

Пример расчета приведен в табл. 16.5.

Таблица 16.5.

Расчет средневзвешенной стоимости капитала (ССК)

Наименование источника средств	Ставка, по которой оплачен данный источник средств, %	Удельный вес данного источника средств в составе всех источников
Облигации		0,2
Обыкновенные акции		0,3
Заемные средства (ссуды банка)		0,5
ССК (WACC) = 31% х 0,2 + 35% х 0,3 + 40% х 0,5 = 36,7%.

Рассчитывается по формуле (16.7), в которой одновременно производится инфляционная коррекция денежных потоков, и дисконтирование на основе ССК [9, с. 259-260]:

, (16.7)

где — номинальная выручка t- го года, оцененная для безин­фляционной ситуации, т.е. в ценах базового периода;

— темпы инфляции доходов r -го года;

— номинальные денежные затраты t- го года в ценах базо­вого периода;

— темпы инфляции издержек r -го года;

Т — ставка налогообложения прибыли;

— первоначальные затраты на приобретение основных средств;

k — средневзвешенная стоимость капитала, включающая инфляционную премию;

— амортизационные отчисления t- го года.

Учет инфляции можно осуществить на основе корректировки ставки дисконта. В этом случае расчет этой ставки осуществляется по формуле (16.8):

, (16.8)

где – безрисковая ставка дисконта;

- индекс инфляции за 1-й год осуществления проекта;

- «надбавка» к дисконту, определяемая инвестором в зависимости от риска осуществления проекта.

Индекс рентабельности PI. Этот критерий эффективно использовать в том случае, когда необходимо сделать выбор из нескольких проектов таким образом, чтобы имеющиеся финансовые ресурсы дали максимальный доход от набора (портфеля) проектов. Подобная ситуация возникает в ситуации, когда несколько мелких проектов могут дать больший доход, чем один большой, хотя при сравнении обычно отбирается проект с большей величиной . PI рассчитывается как отношение приведенной стоимость денежного потока от инвестиций () и первоначальные капиталовложения (), т.е. показывает, сколько единиц приведенной стоимость денежного потока приходится на единицу первоначальных затрат (16.9).

, (16.9)

Если величина индекса рентабельности больше единицы >1, то приведенная стоимость денежного потока от использования инвестиций обеспечивает определенную положительную величину и проект принимается к рассмотрению. При =1 приведенная стоимость денежного потока равна первоначальным капиталовложениям , чистого дисконтированного дохода в этом случае нет (= 0), проект не принесет никакого дохода.

В нашем примере , т.е. на рубль затрат проект приносит 25 рублей дохода.

Внутренняя норма доходности (IRR), представляет собой ставку дисконта на момент окупаемости проекта, т.е. тогда когда приток денежных средств и их отток совпадает, и чистый дисконтированный доход = 0. IRR по своей экономической природе близок к различного рода процентным ставкам (например, к ставкам доходности (погашения) по депозитам (ссудам), когда эти ставка рассчитывается по схеме сложных процентов (в силу, например, ежеквартально начисления процентов (погашения задолженности) в течение года,).

Окупаемость проекта означает, что доход от инвестиций равен стоимости использованного капитала. IRR рассчитывается при решении уравнения (16.10):

(16.10)

Данное уравнение решается методом последовательных приближений. Рассмотрим пример.

Расчеты выполним при норме дисконта для срока окупаемости проекта, которая наступает на 6 году эксплуатации оборудования. Минимальная норма дисконта равна той, которая принята для проекта, в нашем примере – 40,0%, а за максимальную примем ту, при которой становится отрицательной величиной. В нашем примере максимальная норма дисконта равна 60,0%. Последовательность расчетов приведена в табл. 16.6.

Расчеты показали, что IRR в нашем примере равна 57,2%. Из возможных вариантов инвестирования выбирается тот проект, в котором величина IRR: а) выше ставки дисконта ; б) выше ставки отсечения; в) выше, чем в других проектах. Так как в нашем примере величина IRR =57,2%, а = 40%, то эффективность данного проекта составит 57,2% – 40% = 17,2%. Если показывает абсолютное значение полученного дохода, то IRR позволяет оценить доходность на единицу вложенного капитала в процентах, что более удобно при анализе эффективности различных проектов. Ставка отсечения (hurdie rate) – это та минимальная ставка дохода, которая удовлетворяет инвестора (обычно, она не меньше чем ставка по депозитам), и если IRR ее превышает, то проект считается приемлемым. Оценка эффективности проектов на основе IRR позволяет выявить проекты, позволяющие получить большую доходность, не смотря на то, что величина у выбранного проекта может быть ниже. С помощью этого критерия можно приблизительно оценить величину предела безопасности проекта. Так, если финансирование инвестиций осуществляется за счет банковского кредитования, то величина IRR проекта сопоставляется со ставкой банковского процента по кредитам, и IRR показывает верхний предел этой ставки, при которой проект не будет убыточен, и даже если произошла ошибка в расчетах, например, в нашем примере ошибочно подсчитана величина IRR = 57,2%, а в действительности IRR = 43,5%, то при той же ставке по кредиту проект все равно не будет убыточен.

Таблица 16.6.

Расчет внутренней нормы доходности (IRR),

1. рассчитан при норме дисконта 40,0%,	тыс. руб.
2. рассчитан при норме дисконта 60,0%	тыс. руб.
Следовательно IRR находится между 40 и 60%. Для дальнейших расчетов принимаем
3. рассчитан при норме дисконта 50%	тыс. руб.
Следовательно IRR находится между50 и 60%. Для дальнейших расчетов принимаем
4. рассчитан при норме дисконта 55,0%	тыс. руб.
Следовательно IRR находится между 55 и 60%. Для дальнейших расчетов принимаем
5.рассчитан при норме дисконта 57,5%	тыс. руб.
Следовательно IRR находится между 55 и 57,5%. Для дальнейших расчетов принимаем
6.рассчитан при норме дисконта 56,25%
Следовательно IRR находится между 56,25 и 57,5%. Для дальнейших расчетов принимаем
7.рассчитан при норме дисконта 56,875%
Следовательно IRR находится между 56,875 и 57,5%. Для дальнейших расчетов принимаем
8.рассчитан при норме дисконта 57,1875%

Если же в течение срока жизни проекта ставка процента по кредитам повысилась, например, с 40 до 50%, то при IRR = 57,2% все-таки есть определенный запас эффективности, но он подсказывает инвестору величину риска, в соответствии с которым принимается решение в отношении проекта: принять его или нет. К недостаткам использования данного критерия относят то, что: а) при использовании IRR не учитывается масштаб инвестирования. IRR выражается в процентах и эта величина может оказаться выше при масштабе инвестирования в 100000 руб., когда, например, IRR =45%, и в 500000 руб., когда IRR = 39%, но масса прибыли и максимизация стоимости капитала во втором случае существенно больше; б) инвестор при дальнейшем использовании ожидаемых доходов от проекта ориентируется на реинвестирование этих доходов по ставке не менее ставки IRR, и если она очень высока, как в нашем примере, эти ожидания могут быть напрасными, но они влияют на последующие действия инвестора при выборе очередного проекта. В подобной ситуации рекомендуется рассчитывать модифицированное значение IRR (МIRR – Modified Internal Rate of Return). Данный критерий представляет более совершенную модификацию метода внутренней ставки рентабель­ности, расширяю­щую возможности последнего. Последовательность расчетов следующая: 1) рассчитывается чистая будущая стоимость через наращивание вложений к концу срока жизни проекта по ставке внутренней рента­бельности; 2) полученный поток капитала дисконтируются к началу срока осуществления проекта по той ставке, которую инвестор считает безрисковой (например, ставка депозита); 3) срок между получением потоков и осуществляемыми вложениями составляет срок жизни проекта – n, и корень n -ой степени из дроби, в числителе которой приток, а в знаменателе отток капитала минус единица позволяет получить ставку МIRR (16.11).

, (16.11)

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций (DPP) показывает время, за которое отток денежных средств инвестированных в проект будет покрыт таким притоком, при котором проект начинает приносить чистый доход. Если дисконтированный доход по выделенным периодам равномерен (а это бывает в том случае, если по проекту процесс производства постоянно возобновляется в одинаковых объемах), то DPP рассчитывается делением первоначальных капиталовложений на величину дохода в периоде . Если получено дробное число, то оно округляется до целого в сторону увеличения. Если дисконтированный доход распределяется по периодам неравномерно, как в нашем примере, то срок окупаемости подсчитывается через суммирования числа лет, в течение которых аккумулированный дисконтированный доход (или кумулятивная сумма – сумма нарастающим итогом) покроет первоначальные инвестиции (для нашего примера – 6 лет). Формула для расчета имеет вид (16.12):

, (16.12)

При использовании срок окупаемости увеличивается по сравнению с расчетом его без дисконтирования (РР). Расчет РР осуществляется аналогичным способом, но при этом за те периоды, в течение которых приток денежных поступлений покрывает использованные инвестиции суммируется еще не дисконтированный доход (16.13).

, (16.13)

Применение критерия DPP целесообразно в том случае, когда интересы инвестора заключаются в выборе проекта с высокой оборачиваемостью вложенных средств, и не сопряжены с получением максимально возможного дохода. Высокая оборачиваемость инвестиций повышает их ликвидность, а если вложения достаточно рискованные, то короткие сроки оборачиваемости этот риск несколько снижают.

Менеджерам на предприятиях, при принятии решений приходится сталкиваться с такими ситуациями, когда в отношении одних объектов вложения инвестиций можно непосредственно рассчитать создаваемый ими коммерческий эффект, а в отношении других это сделать достаточно сложно. Такими объектами являются различные техни­ческих и организационных мероприятий в подразделениях и службах предприятий, способствующие улучшению условий труда, определенным образом повышающие производительность труда, направленные на по­вышение квалификации персонала, охрану труда и т.п.. В большинстве случаев использование подобных «улучшений» не позволяет напрямую оценить влияние этих проектов на конечный коммерческий результат работы предприятия, но и обойтись без них нельзя. В подобных ситуациях, если для принятия решения о реализации проекта потребуется выбор из нескольких вариантов использования инвестиций, то следует выполнить расчеты, позволяющие выбрать наиболее эффективное вложение средств. В противном случае расчеты можно не выполнять, а исходить из производственной целесообразности.

Дата добавления: 2014-01-11