Определение ставки дисконтирования

Выбор ставки дисконтирования является важнейшим моментом и требует от оценщика изучения настроения и ожидания на рынке объектов недвижимости. Ставки частично являются функцией ожидаемых рисков. Различные доли прогнозируемого дохода могут иметь различную степень риска и разные ставки дохода. При оценке аренды, например, одна ставка может использоваться для дисконтирования серий чистого рентного дохода, а другая - для дисконтирования реверсии.

Оценивая недвижимость доходным подходом, аналитик должен достаточно хорошо представлять себе экономическую природу и математический смысл ставки дисконтирования. В процессе оценки эксперт должен размышлять с точки зрения инвестора, который, покупая объект недвижимости, обменивает имеющиеся
у него деньги на право их получения в будущем. Именно эту взаимосвязь отражает ставка дисконтирования (дисконта).

С математической точки зрения ставка дисконта в соответствии с теорией стоимости денег во времени представляет собой ставку процента, которая используется для перевода будущих денежных потоков в их текущую стоимость.

С экономической точки зрения ставка дисконтирования представляет собой минимальную норму прибыли, на которую рассчитывает инвестор, вкладывая деньги в покупку доходного актива. Очевидно, что любое ожидание представляет собой вероятностную категорию. Всегда существует вероятность (риск) неполучения расчетного результата.

Чем выше степень риска получения дохода от того или иного вида деятельности, тем выше в абсолютном выражении должна быть ставка дисконтирования этого дохода при оценке актива, связанного с этой деятельностью, т. е. норма прибыли на инвестиции в актив пропорциональна риску инвестирования в этот актив.

При этом очевидно, что для инвестора существует какой-то минимальный уровень доходности, ниже которого он даже не будет рассматривать возможность вложений денежных средств
в какой-либо актив.

Ставка дисконтирования базируется на некоторой минимальной прибыли (безрисковая ставка) и дополнительно включает в себя премии за различные виды риска: инфляции, повышения цены, изменения налогов, неплатежеспособности, неликвидности, менеджмента (инвестиции, связанные с недвижимостью, требуют обычно более интенсивного управления, чем инвестиции, например, в ценные бумаги) и др. Величина премии за риск может определяться расположением, типом и физическими характеристиками недвижимости.

Экономический смысл премии состоит в требовании инвестора снизить цену покупки (объем инвестиций) из-за наличия соответствующего риска. Буквально, при покупке того или иного доходного актива инвестор, сознавая, что существует какая-то вероятность потери будущих доходов или издержек на устранение негативных последствий нежелательного события, если оно произойдет, потребует для себя премии в виде снижения цены покупки в размере текущей стоимости будущих издержек на устранение этих последствий в будущем. Например, покупая земельный участок на территории, для которой высока вероятность наводнения, инвестор предложит меньшую цену, чем за аналогичный участок, находящийся на безопасной территории. Это связано с дополнительными издержками в будущем на ликвидацию последствий наводнения. Премия за риск наводнения может быть рассчитана как сегодняшняя стоимость (стоимость на дату оценки) затрат на ликвидацию последствий наводнения.

В зависимости от структуры оцениваемого актива различают разные виды норм дисконтирования доходов:

- норма дисконтирования доходов от собственных средств;

- норма дисконтирования доходов от заемных средств;

- норма дисконтирования доходов от земли;

- норма дисконтирования доходов от улучшений или их комбинации;

- норма дисконтирования доходов от связанных инвестиций (собственных и заемных);

- норма дисконтирования доходов от смешанных инвестиций (земля и улучшения).

Известно, что доход от существующего и полностью эксплуатируемого объекта недвижимости обычно более надежен, чем доход от планируемого объекта, и, следовательно, при дисконтировании его доходов величина соответствующей премии за риск в ставке дисконта будет меньше, чем при оценке планируемого объекта. Руководствуясь этой логикой, можно предположить, что и в рамках единого проекта, например, оценки развивающегося комплекса необходимо предусматривать изменение премии за этот риск в ставке дисконта во времени, так как по мере превращения денежных средств в материальный актив (улучшения земельного участка) уменьшаются риски возможного инвестирования в него.

Ставку дисконтирования формально можно определить как функцию рисков.

Таким образом, проблема оценки ставки дисконтирования заключается в определении факторной [функциональной или стохастической (гр. stochastikos - умеющий угадывать - случайный, вероятностный, беспорядочный, непредсказуемый)] связи и в количественной оценке премии, соответствующей тому или иному риску.

Ставка дисконтирования может определяться методами, представленными на рис. 5.2.

Метод кумулятивного построения. Основан на предпосылке, что ставка дисконтирования является функцией риска и рассчитывается как сумма всех рисков, присущих каждому конкретному объекту недвижимости.

Рис. 5.2. Методы определения ставки дисконтирования

Необходимо отличать номинальную безрисковую ставку дохода от реальной безрисковой ставки, реальная безрисковая ставка дохода отличается от номинальной в первом приближении (данное допущение справедливо для «цивилизованных» (невысоких) величин нормы дисконтирования и инфляции) на величину инфляции.

Учет или неучет инфляции в ставке дохода является важным обстоятельством, которое необходимо принимать во внимание при выборе способа дисконтирования денежных потоков. Если денежный поток представлен в реальном измерении (без учета инфляционного повышения), то для дисконтирования следует использовать ставку без учета инфляции.

Если денежный поток представлен в номинальном измерении (с учетом инфляции), то для дисконтирования следует использовать ставку с учетом инфляции.

Оба способа дисконтирования при правильном их использовании дают один и тот же результат.

Однако следует отметить, что использование способа дисконтирования реальных значений денежных потоков при всей своей простоте не позволяет учесть структурную инфляцию, когда доходы и расходы растут разными темпами. Операционные расходы при эксплуатации объекта недвижимости состоят из достаточно большого количества статей. Маловероятно, что расходы по каждой из них будут изменяться одинаковыми темпами. Таким образом, разумнее всего оценку текущей стоимости денежных потоков, которые генерирует объект недвижимости, осуществлять с учетом инфляционной составляющей. Вместе
с тем в странах с высокой инфляцией все-таки рекомендуют использовать дисконтирование реальных значений.

Метод выделения. В этом методе ставка дисконтирования, как ставка сложного процента, рассчитывается на основе данных о совершенных сделках с аналогичными объектами на рынке недвижимости.

Метод мониторинга. Основан на регулярном мониторинге рынка, отслеживании по данным сделок основных экономических показателей инвестиций в недвижимость.

Кроме рассмотренных методов расчета ставки дисконтирования в современной оценочной практике используются и другие методы. Как правило, они применяются в том случае, если рассмотренные методы не возможны или затруднены в силу ряда причин [5].

Дата добавления: 2014-10-31