Способи злиття

Аналіз поглинань

Злиття або об'єднання часто починається з переговорів між керівництвом двох компаній. Ради директорів компаній визначають дату злиття під час переговорів. Покупець з різних сторін оцінює компанію, яку він купує. Попередньо узгоджені умоваи злиття стверджують відповідні ради директорів, а потім збори акціонерів обох компаній. Залежно від статуту корпорації для прийняття вимагається певна кількість акцій (як правило 2/3). Є декілька способів злиття:

1. Купівля активів або акцій

Компанія може бути поглинутою шляхом купівлі її активів або акцій. Компанія-покупець може придбати всі активи іншої компанії або їх частину і оплатити купівлю грошима чи власними акціями. Часто покупець придбає активи компанії, що поглинається, і не бере на себе її обов’язків. Якщо були придбані всі активи, від компанії, яку поглинають залишиться лите оболонка. Після продажу активи повністю оплачуються готівкою або акціями компанії поглинача. Компанія, яка поглинається, може розподілити ці засоби або акції серед своїх акціонерів як ліквідаційний дивіденд, а може і не робити цього, після чого компанія ліквідовується.

Таким чином, компанія, яка поглинається, продовжує існувати і після продажу своїх активів, якщо в її розпорядженні залишаються грошові кошти і акції, одержані в результаті реалізації майна. Якщо як вона володіє грошовими засобами, то може інвестувати їх в інші актив и, наприклад, в іншу компанію. Очевидно, якщо компанія реалізувала лите частину своїх активів, вона може продовжувати своє існування як самостійна господарська одиниця. Коли компанія - поглинач купує акції компанії, що поглинається, остання входить до складу компанії-покупця. У цьому випадку компанія, що поглинається, перестає існувати, а покупець асимілює усі її активи і зобов'язання. Як і у випадку з купівлею активів, засобами компенсації втрат акціонерам компанії, що поглинається, можуть бути і грошові виплати, і передача акцій компанії покупця.

2. Холдингові компанії їх переваги і недоліки

Замість дійсного поглинання іншої компанії фірма може вдатися до купівлі частини ії акцій, щоб управляти нею за принципом роботи холдингових компаній. Холдингова компанія - це корпорація, яка володіє: значною часткою акціонерного капіталу іншої компанії, щоб здійснити фактичний контроль над нею. За визначенням - холдингова компанія володіє: кількістю голосуючих акцій, достатньою для формування контрольного пакета у власному капіталі однієї або більше компаній. Холдинговій компанії⁵ зовсім не обов'язково купувати 51 % акцій іншої компанії для того, щоб оволодіти контролем над нею. У випадках компаній, акції яких широко розповсюджені, володіння 20% або навіть 10% може означати концентрацію у руках холдингової компанії ефективного засобу контролю за діяльністю компанії'. Холдингові компанії виникли у кінці ХІХ століття, коли вперше було дозволено створювати корпорації, основна діяльність яких полягає в управлінні іншими компаніями шляхом скупки їх акцій.

Однією з переваг холдингу є те, що він дозволяє одній компанії отримувати контроль над іншою при набагато меншому обсязі інвестицій, ніж при злитті. Окрім цього, купуючи лише частину акцій іншої компанії, холдингова компанія уникає плати високої ціни за акцію, як при купівлі всіх акцій цієї ж компанії. Бона може скуповувати акції поступово, що не приводить до підвищення їх ціни. Ще одна з переваг холдингової компанії: для отримання контролю над іншою компанією не потрібна згода акціонерів компанії поглинача. Угоди холдингових компаній - неформальні операції.

Ще однією перевагою холдингових компаній є можливість уникнення ризиків. Через те, що різні діючі компанії, які входять до холдингової системи, є законними самостійними одинцями, зобов'язання взяті на себе якоюсь однією компанією, не стосуються інших компаній. Отже, катастрофічні збитки, яких зазвало одне з підприємств, не можуть бути перенесені на рахунок інших підприємств холдингової компанії. Але це загальне твердження не завжди відповідає дійсному стану справ. По-перше, материнська компанія може відчувати себе зобов'язаною урегулювати становище з боргами дочірньої компанії, навіть якщо за законом вона не повинна цього робити, щоб зберегти своє добре ім'я, а, отже і своїх клієнтів. По-друге, материнська компанія може відчувати необхідність підтримати капітал дочірнього підприємства, щоб захистити свої первісні інвестиції По-третє, коли позичаються гроші однією з дочірніх фірм, що входять у холдингову компанію, то прониклива посадова особа, яка надає позику, може вимагати гарантій від материнської компанії.

Основний недолік холдингових компаній полягає у тому, що 20% загального обсягу виплачуваних їм дочірніми компаніями дивідендів підлягає оподаткуванню. Таким чином, холдингова компанія повинна платити податки на одержувані нею дивіденди, а акціонери холдингової компанії відповідно податки на дивіденди, які їм виплачує головна компанія. Правда, частково оподаткування можна уникнути, якщо акціонери холдингових компаній є безпосередньо власниками компаній, які контролюються.

3. Тендер

Компанія-покупець може зробити пропозицію про придбання акцій (тендер) безпосередньо акціонерам компанії, яка поглинається. Тендер - це пропозиція, яка робиться акціонерам іншої компанії про купівлю її акцій по фіксованій ціні за акцію. Як правило, ціну тендера встановлюють на рівні, який значно перевищує існуючу ринкову ціну за акцію, для того, щоб залучити більшу кількість акцій. Тендер дозволяє компанії - поглиначу обійти протидію керівництва компанії, яку вона хоче купити, і, відповідно, розцінюється як загроза будь-яким переговорам з цим керівництвом.

Тендер може застосовуватись і в тому випадку, коли переговори не проводяться, а просто є бажання однієї компанії поглинути іншу. При оплаті і готівкою, і акціями основними факторами, які впливають на умов и продажу, є премія, яка пропонується, яка перевищує поточну ринкову вартість акцій компанії, яка купується. До того ж брокерам, які беруть участь в угоді, як правило, пропонується висока грошова винагорода за акції, куплені при їх безпосередній участі. Як правило, оголошення про тендер друкується у фінансових газетах. Акціонерам компанії, що поглинається, розсилають поштові запрошення, якщо продавець може надати реєстр акціонерів. Хоча за законом компанія повинна представляти такий реєстр, часто вона затримує йога представлення на термін достатній для того, щоб розрегулювати плани покупця.

Замість звичної пропозиції про купівлю деякі покупці роблять подвійні пропозиції. Первинна пропозиція, як правило, є пропозиція про придбання контрольного пакета акцій, і йога обсяг може складати, наприклад, 45% акцій компанії, яка купується, якщо покупець вже має 5% акцій. Первинна пропозиція більш вигідна з точки зору ціни і/або умов оплати, ніж вторинна пропозиція про придбання частим акціонерного капіталу, який залишився. Різниця умов застосовується для того, щоб підвищити ймовірність успішного контролю роботи фірми, впливаючи на мотивацію продавця. Подвійні пропозиції дозволяють уникнути проблем, які існують при простих пропозиціях, коли акціонерам вигідно зробити паузу і не спішити реалізовувати свої акції у надії на більш вигідну пропозицію. Незважаючи на те, що подвійна пропозиція зустрічає неоднозначну оцінку в колах компаній-покупців, вона залишається досить популярним інструментом купівлі-продажу компаній.

2.2. Методи визначення вигод від злиття

Однак незалежно від способу реструктуризації вважаємо що основною вимогою має бути ефективність (вигода) проведення цих операцій.

У визначенні вигоди при купівлі другого підприємства слід виходити із інвестування коштів і, отже, можна використовувати основні принципи прийняття рішень про довгострокові вкладення. Таку купівлю (покупку) доцільно буде здійснювати, якщо вона дозволяє збільшити доходи власників. Проте оцінити вигоди від злиття двох підприємств здебільшого буває складно, тому необхідно:

- визначити як вигоди, так і витрати, пов'язані з цією операцією;

- врахувати складність механізму купівлі підприємства, що значно відрізняється від покупки рухомого майна, бо виникають проблеми, пов'язані з податками, юридичними аспектами та бухгалтерськими операціями;

- визначити тактичні прийоми;

- визначити тих учасників, які отримають прибуток від операції, і тих, що потерпатимуть від збитків.

Розглянемо основні напрямки визначення можливих витрат, які виникають при злитті двох підприємств. Така вигода, на думку окремих зарубіжних спеціалістів, виникає тільки за умов, що ринкова вартість нового підприємства АБ, яке створене в результаті злиття, вища, ніж сума вартості двох підприємств А і Б до об'єднання. Так, якщо створене на базі двох підприємство має ринкову вартість РVаб, а вартість підприємств до їх об'єднання дорівнює РVа і РVб,то вигоди від цієї операції можна визначити

за формулою:

Вигода = РVаб - (РVа + РVб).

Якщо визначена різниця позитивна, то об^’єднання (злиття) двох підприємств економічно буде оправдане. Слід врахувати, що поряд з вигодами виникають і витрати, які також необхідно визначити. Бони обумовлені поглинанням підприємства Б. Якщо покупка підприємства Б здійснюється при негайній сплаті коштів, то витрати на придбання підприємства Б можна визначити як різницю між сплаченими за нього коштами (готівкою) і вартістю підприємства Б як окремої господарської одиниці за формулою:

Витрати = Грошові кошти - РVв,

Від поглинання (об'єднання) підприємства Б для власників підприємства А виникає чиста приведена вартість, яка вимірюється різницею між вигодами і витратами. Отже, поглинання другого підприємства (Б) доцільно проводити, якщо чиста приведена вартість цієї операції, що може бути визначена за наведеною нижче формулою, матиме позитивне значення:

NPV=Вигоди - Витрати = РVаб - (РVа + РVб) - (Кошти - РVв).

Такий спосіб вибору критерію доцільності злиття двох підприємств буде оптимальним, тому що при цьому враховуються два важливих аспектів оцінка переваг від злиття двох підприємств і розподіл витрат від цієї операції між учасниками.

Слід підкреслити, що можливі й інші методи визначення вигоди від злиття підприємств. Так, аналіз ефективності двох підприємств можна починати з прогнозу майбутніх потоків грошових коштів підприємства, яке збираються приєднати. В такий прогноз включаються будь-які збільшення доходів або зменшення витрат, обумовлені злиттям підприємств, потім дисконтують ці суми і порівнюють отриманий результат із ціною покупки. Очікувана чиста вигода визначається таким чином:

Такий підхід, за оцінкою зарубіжних фахівців, досить небезпечний і, в принципі, може бути неправильним, тому що навіть дуже підготовлений аналітик може припуститися суттєвої помилки в оцінці вартості підприємства (переоцінити або недооцінити його вартість). Цей підхід до аналізу починається з інформації про ринкову вартість окремої компанії (ру'6) і потім уже зосереджується на змінах в потоці грошових коштів, які будуть обумовлені злиттям двох підприємств.

Необхідно з'ясувати, чому два підприємства, об'єднавшись, коштуватимуть дорожче, ніж коштували до об'єднання.

Такі методичні основи можна використати і для аналізу ефективності операцій з продажу окремих активів підприємства.

У зарубіжній літературі щодо фінансового управління можна зустріти твердження про існування простих правил для визначення ефективності і привабливості злиття підприємств. Вважається, що для забезпечення ефективності достатньо придбати підприємство із перспективної галузі або купити підприємство за ціною, нижчою від балансової. При покупці підприємства слід використовувати ті ж критерії, які враховуються при виборі правильно обґрунтованого інвестиційного рішення. В результаті такого рішення вартість підприємства зросте тільки в тому випадку, якщо виникнуть економічні вигоди, такі конкурентні переваги, яких не можуть досягти інші підприємства.

Крім того, необхідно мати на увазі, що в процесі купівлі підприємства підприємства-покупці часто конкурують одне з одним і виникають ситуації, подібні до аукціону. Перемога в ньому може обійтися дорожче, ніж поразка.

2.3. Аналіз та умови потенційного злиття

Теоретично аналіз поглинань не дуже складний. Фірма, яка поглинає, звичайно аналізує стан кошторисів капіталовкладень та їх окупність (економічний аналіз ефективності капіталовкладень) для визначення того, чи буде перевищувати очікуваний поточний прибуток у вигляді наявних грошових надходжень суму, яка повинна бути сплачена за компанію, що поглинається при злитті, і, якщо чиста величина прибутку має позитивне значення то фірма, яка поглинає, може складати угоду про придбання. Вкладникам акцій компанії, яка поглинається, слід прийняти пропозицію, якщо запропонована ціна акцій перевищує існуючу величину грошових надходжень, яку вони очікують отримати в майбутньому, коли компанія буде функціонувати як незалежна. Проте на практиці виникають деякі важкі проблеми:

і). Компанія, що поглинає, повинна заздалегідь визначи величину грошових надходжень в результаті майбутнього злиття.

2). Компанія, яка поглинає, також повинна визначити, як вплине це злиття потрібний компанії рівень доходу (норму прибутку), якщо воно

відбудеться.

3). Компанія, що поглинає, повинна вирішувати, як платити за

злиття - готівкою, ще якимось засобом або пакетом цінних паперів.

4). Оцінюючи прибуток від злиття, керівництво обох компаній, що поглинає і яка поглинається, та всі акціонери повинні домовитися (або поборотися), як розподілити цей прибуток. Необхідний для цієї оцінки аналіз може бути складним.

Операційні злиття в порівнянні з фінансовим злиттям

З точки зору фінансового аналізу є два основних типи операцій злиття: операційне та фінансове.

Операційне злиття - це злиття двох компаній, при якому їх операції об'єднані з метою отримання можливого ефекту синергизму. Угоди злиття компанії Chemical Bankingз компанією Manufactures Havover та компанії NCNBз компанією CLS/Sovranє добрими прикладами операційних злить.

Фінансовим злиттям називається таке злиття, при якому компанії, що зливаються, не діють як ціла економічна одиниця і від якого не очікує­ться поточного економічного ефекту.

Поглинання компанією Соса Соlа компанії Columbia Picturesє прикладом фінансового злиття. Звичайно, злиття можуть сполучати в собі ознаки кожного типу. Таким чином, якщо б компанія Mobileпридбала компанію Marathon Oil, то це злиття було б в основному операційним. Однак, при злитті з компанією U.S.Steel, як переможницею, таке злиття, по суті, носило більше фінансовий характер, ніж операційний [5, с.883].

Дата добавления: 2015-07-13