Анализ неэффективности фондовых рынков Франции и Великобритании

Сравнительный анализ предпочтений профучастников на финансовых рынках Франции и Великобритании

В данной главе будет проведен сравнительный анализ предпочтений профучастников Франции и Великобритании в отношении эффективности финансового рынка этих стран. В первую очередь, будет рассчитана количественная мера, характеризующая отклонение текущего состояния фондовых рынков стран от эффективного с помощью информационного расстояния Кульбака-Лейблера. [108] Затем, полученные данные будут использованы для выявления индивидуальных предпочтений участников рынка, в качестве которых были выбраны фонды открытого типа.

Согласно теории юридических систем, развитость фондового рынка зависит от правовой структуры страны. В первой главе были рассмотрены основные критерии, на которые опирались сторонники данной системы, подтверждающие тот факт, что англо-саксонское право Великобритании лучше защищает инвесторов и менее подвержено регулированию государства, чем континентальное право Франции. Более того, при анализе участия государства в компаниях, оперирующих в сфере массовой информации, был сделан вывод о том, что информация является определяющим фактором эффективности рынков.[109] Вдобавок к этому, приверженцы данной теории сделали вывод о том, что по сравнению с Францией, рынок масс-медиа в Великобритании более свободный. Следовательно, предоставляет больше необходимых новостей для того, чтобы инвесторы смогли представить общее положение на рынке и принять инвестиционное решение, что в свою очередь может говорить о более эффективном рынке. Однако стоит отметить, что понятие эффективности рынка может рассматриваться в нескольких направлениях. Так, например, данное понятие может подразумевать под собой эффективность регулятивных институтов, ликвидность, капитализацию рынка, скорость поступления информации, отсутствие торговых операций, основанных на инсайдерской информации и прочее. Согласно мнению Ю. Фамы при эффективном рынке фирмы могут принимать решения о производстве и инвестировании, а инвесторы имеют возможность выбирать ценные бумаги, отражающие деятельность владельцев компании при условии, что цены этих активов в любой момент времени полностью отражают всю доступную информацию.[110]

В данной главе будет предпринята попытка представить и сравнить эффективность финансового рынка Франции и Великобритании в количественном виде с помощью оценки распределений логарифмической доходности национальных фондовых индексов двух стран за период 2003-2013 гг. Приросты котировок были взяты именно в логарифмическом виде, т.к. на рынке цены имеют несимметричное логнормальное распределение, и с помощью логарифмирования осуществляется переход к нормальному распределению.[111] Выборка по индексам включала 2492 ежедневных наблюдения для каждого и была разбита на 10 лет.

Для того, чтобы охарактеризовать эффективный рынок следует обратиться к центральной предельной теореме, которая утверждает, что «если случайная величина является общим результатом взаимодействия большого числа других случайных величин, ни одна из которых не является доминирующей, то она будет иметь приблизительно нормальное распределение, даже если отдельные составляющие не имеют нормального распределения».[112] Согласно гипотезе о сильной форме эффективного финансового рынка, рынок является эффективным, если в ценах актива отражена вся имеющаяся информация, включая частную информацию, которая доступна только ограниченному кругу лиц.[113] Таким образом, т.к. эффективный рынок характеризуется большим числом взаимно независимых субъектов, высокой ликвидностью, отсутствием возможности торговли на основе инсайдерской информации (т.к. цены активов включают в себя всю доступную информацию) и недоступен для прогнозирования, то структуру его доходности можно описать нормальным распределением. [114]

Для оценки наблюдаемого на рынке распределения доходности был использован непараметрический метод окон Парцена-Розенблатта: [115]

где – ядро непараметрической оценки, – i-я точка выборки длины , – параметр сглаживания, который вычисляется с помощью максимизации функции правдоподобия: [116]

которая в свою очередь осуществляет поиск параметров, способных приблизить функцию плотности вероятности к имеющимся данным о характере рынка. Параметр играет здесь ключевую роль, т.к. «обеспечивает баланс между ошибкой и дисперсией оценки». [117]

Получив функцию плотности вероятности, характеризующую текущее состояние рынка, можно перейти к сравнению его с нормальным распределением. Если форма распределения наблюдаемой доходности отличается от формы нормального распределения, то на рынке наблюдается неэффективность и наоборот. Данной разницей может послужить информационное расстояние Кульбака-Лейблера (КЛ):[118]

где p(x) – оценка текущего распределения доходности х рассматриваемого индекса, q(x) – нормальное распределение, которое было оценено на той же выборке и имеющее такие же значения математического ожидания и стандартного отклонения, что и у наблюдаемого.

Рассчитав данный коэффициент для каждого дня периода 2003-2013 была получена мера отклонения текущего состояния финансовых рынков Великобритании и Франции от эффективного:

Стоит отметить, что фондовый рынок Великобритании характеризуется большей неэффективностью, чем фондовый рынок Франции:

Числовая характеристика значения информационного расстояния КЛ	Франция (САС 40)[119]	Великобритания (FTSE 100)[120]
Среднее	0.606	1.4
Максимальное	3.434	6.912
Минимальное	0.000	0.000

Также был рассчитан двухвыборочный t-критерий при 5% уровне значимости для двух независимых выборок, которые представляют коэффициенты КЛ, рассчитанные для фондовых рынков Франции и Великобритании:[121]

где и это среднее значение информационного расстояния КЛ, и – выборочные дисперсии, и размер выборки для Франции и Великобритании соответственно. Проверяется нулевая гипотеза о равенстве математических ожиданий двух выборок:

Также предполагается, что дисперсии двух выборок не равны (). В результате подсчета выяснилось, что нулевая гипотеза отвергается на 5% уровне значимости, что говорит о том, что распределения коэффициентов КЛ для данных выборок статистически отличаются друг от друга:

t-статистика	44.106
(p-значение)	(0.000)

Значение показателей, отражающих информационную неэффективность рынка КЛ, будут использованы далее для выявления структуры предпочтений профучастников на рассматриваемых фондовых рынках.

Дата добавления: 2017-01-14