Рынок государственных обязательств в нромышленно развитых странах

Необходимость отказа от финансирования государственного долга за счет кредитов Центрального банка РФ мотивировалась тем, что использование его кредитных ресурсов сужает возможности регули­рования ссудного рынка, и поэтому практически во всех странах с рыночной экономикой установлены ограничения на доступ прави­тельства к этим ресурсам.

финансирование государственного долга в развитых странах осу­ществляется практически исключительно рыночными методами с использованием различных финансовых инструментов. Такими ин­струментами являются государственные ценные бумаги, которые выпускаются в виде срочных долговых обязательств.

Спрос со стороны инвесторов на любые ценные бумаги, в том чис­ле и государственные, формируется на основе следующих факторов:

• доходности — способности приносить доход (через проценты,
дивиденды или рост курсовой стоимости);

• надежности — вероятности понести потери (риск невозврата
вложенных средств);

• ликвидности — возможности скорейшего для держателя по­
лучения денежных средств.

Государственные бумаги, которые эмиттированы промышленно развитыми странами, считаются сверхнадежными, со средним и низ­ким уровнем доходности. Они привлекательны для консервативных инвесторов, которые готовы довольствоваться хотя и относительно небольшим, но гарантированным доходом.

Существуют также обязательства иных эмиттентов, которые, эмиттируя менее надежные бумаги, предлагают более высокую до­ходность в качестве «платы за риск».

Следствием этого явилась сложившаяся в мировой практике ди-

рсификация кредитного портфеля инвесторов между государст-

энными обязательствами с невысокой доходностью, но предпоч-

тельных из-за ликвидности и надежности, и обязательствами дру-

<■ эмиттентов (в том числе реального сектора экономики), предла-

иощих большую доходность, однако, несколько проигрывающих

^Дарственным бумагам по показателям надежности и ликвидно-

■ 1аким образом, в мировой практике государственные ценные

^аги в принципе являются наиболее безопасным видом капита-

ложений, а при наличии развитого финансового рынка они яв-

бум ^{ТСЯ 0Чень} высоколиквидными активами. Именно поэтому такие

^аги являются наименее доходными.

Во всех странах с рыночной экономикой действуют различные системы оценки надежности ценных бумаг. Например, для СЩд нормой является разница примерно в 4% годовых между доходно­стью по государственным и корпоративным ценным бумагам. Если этот показатель снижается, то возникает отток капиталов из корпо­ративного сектора в пользу государственных облигаций, курсовые цены на корпоративные бумаги снижаются и, как следствие, их до­ходность и привлекательность для инвесторов возрастает.

В мировой практике наиболее распространены следующие фор­мы выплаты дохода по государственным бумагам:

'• установление фиксированного процента от номинала;

• реализация долговых обязательств с дисконтом;

• индексирование номинальной стоимости ценных бумаг;

• проведение выигрышных займов.

Кроме того, правительство может установить льготы по налого­обложению доходов, полученных от государственных ценных бумаг. Государственные ценные бумаги могут быть подразделены на ры­ночные и нерыночные.

Рыночные ценные бумаги — это бумаги, которые свободно обра­щаются и перепродаются после их первичного размещения на вто­ричном рынке. В промышленно развитых странах их доля состав­ляет до 70% от всех долговых обязательств государства.

Нерыночные ценные бумаги — это фондовые инструменты, не имеющие вторичного фондового рынка, т.е. они покупаются инвес­тором у правительства, и только ему могут быть проданы. Такие бу­маги не котируются на фондовой бирже. Основная цель, которую преследует эмиттент, выпуская в обращение нерыночные бумаги — привлечение в качестве кредитных ресурсов мелких сбережений на­селения. Кроме того, посредством выпуска этих бумаг правитель­ства промышленно развитых стран воздействуют на депозитную по­литику коммерческих банков по отношению к населению, посколь­ку приобретение населением нерыночных ценных бумаг государства сокращает ресурсы, которые потенциально могут быть помещены на депозиты частных кредитных учреждений.

Первичный рынок государственных ценных бумаг — это рынок, на котором эмиттент (соответствующий уполномоченный государ' ственный орган) размещает свои ценные бумаги среди уполномо­ченных дилеров (маркепшейкеров).

Вторичный рынок государственных ценных бумаг — рынок, к котором эти бумаги обращаются в период между моментом их вы пуска и датой погашения.

Наиболее развитым фондовым рынком мира является фондовый США. Основным эмиттентом долговых обязательств в США ^ступает Казначейство, эмиттирующее как рыночные, так и неры-³-^Ь чные ценные бумаги. Рыночные ценные бумаги США можно раз­делить на три категории:

. казначейские векселя;

. казначейские ноты;

• казначейские боны.

Эти бумаги существуют в электронной форме в виде записей на счетах, что позволило существенно сократить затраты, связанные с изготовлением бланков и учетом, избежать фальсифицирования и максимально упростить обращение облигаций на рынке. Казначей­ство США эмиттирует бумаги, привлекательные для самых широ­ких кругов инвесторов: корпораций, фондов, банков, физических лиц. Эмиссия таких бумаг позволяет государству привлечь времен­но свободные средства широчайшего круга инвесторов для собст­венных нужд. В то же время субъекты предпринимательства получа­ют возможность выгодно разместить свободные капиталы. В США эмиттируются и несколько видов нерыночных ценных бумаг:

• сберегательные облигации;

• облигации, оформляющие внешний долг;

• облигации, по которым ведутся правительственные счета;

• ценные бумаги для размещения в штатах и местных органах
власти.

Среди них наиболее известны сберегательные облигации. В на­стоящее время выпускаются облигации серии «ЕЕ» и серии «НН».

Германия эмиттирует следующие виды государственных рыноч­ных ценных бумаг: облигации ФРГ, федеральные облигации, дол-'овые сертификаты, федеральные кассовые облигации.

Наиболее широко распространены облигации ФРГ. Это долго­срочные бумаги со сроком обращения от 5 до 30 лет, причем, доходы ■> этим облигациям не облагаются налогом, что делает их особенно привлекательными для инвесторов.

грыночные бумаги Германии — это сберегательные облигации ипа «А» и «В», и казначейские финансовые обязательства типа «I» и»■ Различие между сберегательными облигациями типа «А» и «В» — е обращения (соответственно, 6 и 7 лет) и сроке выплаты про-¹ 'в (по облигациям типа «А» проценты начисляются и выпла­тя ежегодно, а по облигащздм типа «В» проценты выплачива-^[ при погашении). Сберегательные облигации, как типа «А», так В» ориентированы, главным образом, на мелких инвесто-"швестор имеет право в любой момент продать облигацию по

номинальной цене и получить причитающиеся ему проценты. При. обретать сберегательные облигации в ФРГ имеют право только част­ные лица и некоммерческие организации.

Казначейские обязательства — это дисконтный инструмент со сроками обращения один год (казначейские обязательства типа «Ь>) и два года (казначейские обязательства типа «2»), Как и сберегатель­ные облигации, казначейские обязательства ориентированы на мел­кого частного инвестора, хотя они могут быть приобретены любым национальным инвестором, кроме кредитных учреждений.

В целом, анализируя обращение государственных ценных бу­маг в промышленно развитых странах, можно обратить внимание наследующие особенности:

1. Доходность по государственным ценным бумагам, эмиттиро-
ванным промышленно развитыми странами, сравнительно невелика.

2. Помимо государственных ценных бумаг, на фондовом рынке
активно обращаются корпоративные ценные бумаги, в которые и
перетекает капитал при снижении привлекательности государст­
венных фондовых инструментов. Соответственно, доходность по го­
сударственным бумагам увеличивается, и их привлекательность для
инвесторов возрастает. Следовательно, рынок корпоративных цен­
ных бумаг является «балансиром» государственных фондовых цен­
ностей.

3. Значительная роль отводится мелким инвесторам, прежде все­
го — собственному населению.

Привлечение государством заемных средств стало обычной прак­тикой в финансовой системе промышленно развитых стран. При проведении разумной финансовой политики и эффективно работа­ющей экономике покрытие дефицита бюджета за счет займов не вле­чет за собой существенных экономических проблем, так как Прави­тельство РФ может увеличить свои доходы за счет налоговых поступ­лений, а полученные средства направлять на выплаты по государ­ственным долгам, может рефинансировать долг, или прибегнуть к помощи печатного станка.

Существование значительного государственного долга на прак­тике приводит к трем основным проблемам:

• приросту процентных расходов по обслуживанию долга;

• увеличению ставок на рынке ссудного капитала, приводящему
к снижению частных инвестиций;

• повышению финансовой зависимости государства от конъ­
юнктуры мирового рынка капитала и поведения на нем инве­
сторов, особенно нерезидентов.

Негативные последствия долгового бремени могут, таким обра~ зом, сдерживать рост национальной экономики.

3.2.5. Рынок государственных обязательств в России

r России понятие государственного внутреннего долга опреде-ся в Законе РФ от 13.11.1992 г. № 3877-1 «О государственном Мнением долге» и ст. 817 Гражданского кодекса (ГК) РФ. ГК рас­шил формулировку внутреннего долга. Так, теперь по договору «дарственного займа заемщиком выступает либо Российская Фе-■оация, либо субъект Российской Федерации¹. ГК определил и фор-госуд'арственного займа. Он осуществляется в виде выпуска об-игаций и иных ценных бумаг. Относительно займов муниципаль­ных образований Гражданский кодекс содержит формулировку, что к ним применимы правила договора государственного займа. Опре­деление политики в отношении государственного долга и его верх­ний предел устанавливается законодательными органами власти, а оперативное управление им осуществляет исполнительная власть (Министерство финансов РФ и Центральный банк РФ, если заем-шиком выступает государство как суверен, и соответствующие орга­ны субъекта РФ, если заемщиком является субъект РФ).

Главными целями привлечения займов в современной России являет­ся необходимость обслуживания государственного долга и финансиро­вание дефицита бюджета. Отказ от инфляционных методов финан­сирования дефицита бюджета обусловил развитие рынка государст­венных ценных бумаг в России и рост государственного долга.

В 1998 году основные федеральные долговые обязательства были представлены следующими бумагами:

A) Государственные долгосрочные облигации (ГДО).
Выпущеныв 1991 году со сроком обращения 30 лет (до 2021 года),

Объем займа — 80 млрд рублей; разбит на транши по 5 млрд рублей. Номинал облигации —100 тыс. рублей. Выпускаются в бланковом виде с набором купонов. Купонный доход — 15% от номинала облигации, выплачивается один раз в год — 1 июля.

Б) Государственные краткосрочные облигации (ГКО).

Срок обращения ГКО — 3,6 и 12 месяцев. Выпускаются на безбу­мажной основе в виде записей на счетах «депо». Номинал — 1 млн рублей. Распространяются на аукционах с дисконтом от номинала.

B) Облигации федеральных займов с переменным купонным дохо­
дом (ОФЗ-ПК) и постоянным купонным доходом (ОФЗ-ПД).

Относятся к среднесрочным государственным ценным бумагам. Срок их обращения от I года до 5 лет. Выпускаются на безбумажной основе в виде записи на счетах «депо». Номинал — 1 млн рублей. ОФЗ-ПК выпускаются с купонным доходом, выплачиваемым еже-

^гРажданский кодекс РФ. Ст. 817.

квартально, размер которого определяется исходя из средневзвешен­ной доходности ГКО за определенный период. ОФЗ-ПД выпуска­ются с купонным доходом, выплачиваемым ежеквартально, и раз­мер которого за все время обращения облигации постоянен.

Г) Облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ).

Срок обращения — 1 год. Объем выпуска — 10 трлн рублей — р_аз-бит на транши по 1 трлн рублей. Номинал — 100 и 500 тыс. рублей Выпускаются в бланковом виде на предъявителя с набором из 4 купо­нов, выплачиваемых ежеквартально. Размер купона определяется по последней официально объявленной ставке купонного дохода по ОФЗ-ПК плюс премия, определяемая Министерством финансов Рф.

Д) Облигации внутреннего государственного валютного займа (ОВГВЗ).

Выпущены в 1993 году в счет погашения задолженности Банка внешнеэкономической деятельности СССР перед юридическими ли­цами. Валюта займа —доллары США. Номиналы — 1, 10, 100 тыс. долларов США. Первоначальный объем выпуска составил 7 885 млн долларов с разбивкой на пять траншей со сроками погашения от 1 до ■ 15 лет. В 1996 году были сделаны дополнительные эмиссии на 1 550 млн долларов четвертого и пятого траншей и на 3 500 млн долларов шестого и седьмого траншей. Выпускаются в бланковом виде с набо­ром купонов. Купонная ставка — 3% годовых от номинала облига­ции — выплачивается один раз в год, 14 мая.

Е) Облигации государственного нерыночного займа (ОГНЗ).

Выпускаются в бездокументарной форме. Объем выпуска в 1996 году— 15 трлн рублей. Номинал — 1 млн рублей. Доход выплачивается в виде процента от номинальной стоимости, которую устанавливает Министерство финансов РФ при выпуске облигаций, но не реже од­ного раза в год. Не могут обращаться на вторичном рынке.

Ж) Государственные жилищные сертификаты (ГЖС).

Являются документарными именными необращаемыми ценными бумагами. Эмиттируются по решению Правительства РФ для граждан РФ, лишившихся жилья в результате чрезвычайных ситуаций и сти­хийных бедствий. Номинированы в квадратных метрах жилой пло­щади. Срок предъявления к погашению— 1 год с момента выдачи¹.

До принятия решений в августе 1998 года Россия располагала до­статочно развитым рынком государственных ценных бумаг, который строился на основе западного опыта. Наиболее широкое распростра­нение среди ценных бумаг, эмиттированных Министерством финан­сов РФ, получили ГКО и ОФЗ. Участники рынка государственных ценных бумаг подразделялись на три категории: Эмиттент (Мини-

финансов РФ), Дилеры (инвестиционные институты и бан-

'аключившие с ЦБ РФ договор на выполнение дилерских функ-

^КИ'-³_по обслуживанию операций с ГКО и отвечающие критериям

'! инвесторы (физические и юридические лица, приобретающие

блигаиии на праве собственности, доверительного управления и

'еюшие право на владение ими). Технологическая часть рынка ГКО

-тоит из торговой, расчетной и депозитарной систем. Эти системы

° ли созданы на технической основе Московской межбанковской

валютной биржи.

При формировании рынка ГКО/ОФЗ его авторы, вероятно, по­лагали, что благодаря высокой доходности этих бумаг удастся при­влечь в Россию спекулятивный капитал, а затем, как и в экономике ападных стран, при снижении доходности по государственным об­лигациям начнется процесс перелива капиталов на рынок корпора­тивных ценных бумаг, т.е. в портфельные инвестиции. Ожидалось, что эти инвестиции должны вызвать экономический рост, а за счет увеличения налоговых поступлений с растущей экономики государ­ство сможет рассчитаться с долгами. Однако в отличие от западных стран, доходность по ГКО с самого начала установилась на высоком уровне. Доходность по государственным бумагам в мае—июле 1996 го­да превышала 200% годовых. Такая ситуация, усугубившаяся про­блемами в сфере сбора налогов и длительным спадом в экономике, привела к тому, что размер внутреннего долга и объем средств, не­обходимых для его обслуживания, начал катастрофически расти. Раз­мер и динамику внутреннего долга иллюстрирует табл. 3.2.2.

ТаблицаЗ.2.2

Структура внутреннего долга Российской Федерации¹ (млн руб.)

Виддолга	Год
Общая сумма внутреннего долга Задолженность федерального правительства втом числе: ГКООФЗ	115,45 115,45 10,60 27,05	235,07 230,18 65,68 32,35	448,80 426,68 203,60 61,76

¹ Все цифровые данные по видам долговых обязательств приведены в не­деноминированных рублях.

Данные Министерства финансов РФ. Материалы сервера www. minfin.ru.

Неблагополучная ситуация на рынке государственных ценных бумаг требовала принятия срочных мер по сокращению расходов федерального бюджета на обслуживание государственного долга Однако понимание правительством критической ситуации на рынке государственных ценных бумаг не повлекло за собой какого-либо проработанного комплекса мероприятий по управлению государ.. ственным долгом со стороны Министерства финансов РФ, Цент­рального банка РФ и Федеральной комиссии по ценным бумагам. Разобщенность действий этих органов носила постоянный харак­тер и продолжалась до наступления критической даты 17 августа 1998 года.

Пытаясь поддержать рынок ГКО, Правительство РФ пошло по пути снятия ограничений в сфере доступа нерезидентов на рынок ГКО. Вследствие притока валюты в страну цена на заемные ресурсы стала постепенно снижаться и доходность по ГКО сократилась с ми­нимального уровня 37% в декабре 1996 года до уровня 18—19% (по данным ЦБ РФ)¹ в октябре 1997 года (по «коротким» бумагам). Си­туация, когда доходность государственных ценных бумаг существенно сократилась, обусловила интерес участников фондового рынка ккор-поративным ценным бумагам российских эмиттентов и повлекла за собой рост их курсовой стоимости. В этот период активно заключа­лись сделки не только по «голубым фишкам» (акциям крупнейших корпоративных эмиттентов), но и по корпоративным ценным бу­магам второго и третьего эшелонов. Вместе с тем, значительное при­сутствие иностранного спекулятивного капитала на рынке ГКО/ОФЗ и корпоративных ценных бумаг, которое и снизило цену заемных ресурсов, обусловило тесную зависимость российских финансовых рынков от колебаний мировой конъюнктуры.

С возникновением азиатского финансового кризиса началось бегство капитала со всех так называемых «emerging markets», к ко­торым относится и Россия, что обусловило сброс иностранными инвесторами бумаг российских эмиттентов, конвертацию рубле­вой выручки и репатриацию ее за границу. Учитывая тот факт, что доля иностранных инвесторов на рынке корпоративных цен­ностей достигала, по разным оценкам, 70—95%, понятно, что на корпоративном рынке произошел не просто обвал, а полная поте' ря ликвидности.

Правительству РФ и Центральному банку РФ удалось удержать рынок государственных ценных бумаг, однако колоссальное суже-

¹ Основные направления единой государственной денежно-кредитно политики на 1999 год//Деньги и кредит. 1998. № 12. — С. 11.

шка корпоративных ценных бумаг стало знаковым событи-^НИ ониа 1997 года, продемонстрировавшим несбалансированность

-шнсового рынка в РФ. Практически на рынке остались госу-

ственные фондовые инструменты и свободно конвертируемая люта (СКВ). Таким образом, СКВ оказалась единственным ин-_пументом, альтернативным государственным обязательствам, что сазало дестабилизирующее влияние на валютный рынок. Кроме. э негативную роль сыграли и девальвационные ожидания уча­стников рынка ценных бумаг. Все это породило рост форвардных котировок и повышение рискованности операций доллар/рубль, факт превышения форвардным курсом доллара (с поставками в конце 1998 года) верхней границы валютного коридора, установ­ленного Центральным банком РФ, отразил неверие участников рынка в способность государства удержать курс рубля в оговорен­ных пределах.

В условиях продолжающегося оттока капитала из страны цена новых заимствований на внутреннем рынке постоянно росла, и сред­невзвешенная доходность по ГКО достигла 71,1% годовых в июле 1998 года (поданным ЦБ РФ)¹, а по отдельным выпускам превыси­ла 100%. Следствием этого стал рост расходов по обслуживанию го­сударственного долга, вышедших на первое место среди расходов фе­дерального бюджета. За период с января по сентябрь 1998 года расхо­ды по обслуживанию государственного долга составили 85,1 млрд рублей (34,1% от расходов федерального бюджета, или 4,5% ВВП) (поданным Минфина РФ)². Ситуация с обслуживанием государ­ственного долга осложнилась падением доходов федерального бюд-кета. В табл. 125приведены фактические данные по удельному весу

юдов в ВВП за апрель—август 1998 года.

Таблица 3.2.3

Удельный вес налогов в ВВП в 1998 г.^:

	апрель	май	нюнь	июль	август
^уДельный вес налогов в ВВП,%	9,2	9,3	8,4	8,7	6,8

лы ^Ос||О1!ные направления единой государственной денежно-кредитной по-^итики на 1999 год//Деньги и кредит. 1998.№ 12. - С. 11. з'амже.С. 18. ¹ ам же.

Недобор бюджетных доходов вследствие сужения налогооблагае­мой базы из-за падения производства обусловил рост дефицита бюд. жета и новые попытки финансировать его посредством новых выпу_с„ ков ценных бумаг. Объем и структуру государственного внутреннего долга Российской Федерации в 1998 году характеризует табл. 3,2.4.

Таблица 3.2.4

Объем и структура государственного внутреннего долга РФ (млрд руб.)¹

Вид долга	По состоянию на	Удельный вес в общей сум­ме долга на 01.10.98
01.01.98	01.07.98	01.10.98
I
Государственный внутренний долг РФ	499,55	628,48	699,11	100,00
В том числе:
ГКО	272,61	281,97	216,29	30,93
ОФЗ с переменным купонным доходом	47,62	43,98	42,72	6,11
ОГСЗ	13,08	14,49	14,64	2,08
ОФЗ с постоянным купонным доходом	115,77	168,91	198,38	28,38
Векселя МФ РФ, выданные при переоформлении задолжен­ности по централизованным кредитам и начисленным про­центам организаций агропро­мышленного комплекса, орга­низаций, осуществляющих за­воз товаров на Крайний Север	25,0	25,0	25,0	3,58
Задолженность по АО «КАМАЗ», оформленная в векселя МФ РФ и векселя МФ РФ по прочей задолженности	1,99	1,99	1,99	0,29
Задолженность по агропро­мышленному комплексу, оформленная в векселя МФ РФ	3,92	3,92	3,89	0,56

¹ Основные направления единой государственной денежно-кредитной по­литики на 1999 год//Деньги и кредит, 1998. № 12. — С. 19.

Продолжение табл. 3.2.4

Стремительный рост государственного долга в 1995—1998 годах имел для экономики негативные последствия. Высокая доходность по ГКО привела к переориентации финансовых потоков внутри на-циональной экономики из реального сектора в финансовый, что обус­ловило как отсутствие инвестиций в реальный сектор экономики так и хроническую нехватку в реальном секторе оборотных средств' Причинами наращивания объемов внешней и внутренней государ­ственной задолженности в период с 1992 по 1998годявилисьошиб-ки в проведении экономических реформ, которые, в частности, вы­разились в следующем:

• снижении доходной базы бюджета вследствие отказа госу­
дарства от монополии на производство и торговлю алкоголь­
ной продукцией;

• падении налогооблагаемой базы по предприятиям реаль­
ного сектора вследствие иностранного демпинга на российс­
ком рынке, разрушении национальных протекционистских
механизмов и тотального спада внутрироссийского произ­
водства;

• низкой эффективности приватизации и отсутствии эффек­
тивного управления государственным имуществом, что также
снизило объемы ресурсов, аккумулируемых бюджетом;

• высоком уровне преступности и коррупции, несовершенстве
правовой базы по борьбе с экономическими преступлениями,
в том числе незаконной репатриации валютных ресурсов за
рубеж;

• отсутствии соответствующего мировой практике законо­
дательства и недостаточности усилий всех ветвей власти по
квалифицированному управлению государственным долгом,
проведению промышленной политики и созданию привлека­
тельного инвестиционного климата.

Следствием всей совокупности проблем, с которыми столкну­лась российская экономика, стало отсутствие спроса на государст­венные бумаги; в августе 1998 года рынок окончательно потерял ликвидность, и дальнейшее размещение на нем ценных бумаг ока­залось практически невозможным. Такая ситуация привела к ре~ шению Правительства Российской Федерации о новации и оста­новке торгов. Одной из важных причин кризиса в экономике Рос­сии является ее внешняя задолженность. Размер, структуру ^и ■^яИ" намику внешнего долга характеризуют данные табл. 3.2.5.

Данные по внешнему долгу, приведенные в таблице, учитыв* ют обязательства по бондам Министерства финансов РФ, ^коТ(

Таблица 3.2.5 Внешний долг Российской Федерации (млрд долл.)¹

Вид долга	Годы
19%		1998 (август)
Внешний долгв том числе: Долг Правительства РФ втом числе: Долг международным организациям Бонды Кредиты по правительственной линии Коммерческие кредиты Долг бывшего СССР в том числе: Бонды Кредиты по правительственной линии Коммерческие кредиты Бонды Минфина РФ	134,6 24,2 15,3 1 7,9 0 100,8 0,1 61,9 38,8 9,6	133,1 32,1 18,7 4,5 7,6 1,3 91,4 0,1 56,9 34,4 9,6	151,5 53,4 26,7 15,8 9,6 1,3 88,5 0,1 56,9 31,5 9,6

рые классифицируются западными финансистами, как внутренний долг.

Значительным фактором, влияющим на управление внешним

лгом, стало вступление России в Парижский и Лондонский клу-

■ Вступление в эти организации означало признание Россией обя-

гельств по долгам бывшего СССР и отказ от ряда своих долговых

ивов — прежде всего, долгов по поставкам вооружений и военной

ники. Взамен Россия приобрела дополнительные возможности по

бованию своих дебиторских долгов, причем в СКВ, и согласие

-Диторов на реструктуризацию существенной части внешних дол-

^Ценивая внешний долг РФ, необходимо отметить, что данные,

°Ценка экспертов Chase Manhattan Bank// Финансы. 1999. № 2. — С. 22.

приведенные в таблице 3.2.5, не включают в состав внешнего долга рублевые активы нерезидентов, полученные ими после реструкту„ ризации ГКО/ОФЗ. Также исключены долги регионов, получивши* право самостоятельного выхода на мировой рынок ссудного капита­ла; к 1998 годутолько Москвой, Санкт-Петербургом, Свердловской и Нижегородской областями было размещено еврооблигаций на 1 2 млрд долл.¹. Кроме того, Правительство РФ выступает гарантом по кредитам в размере около 800 млн долл.

Рост внешней задолженности только с 1996 по август 1998 года на 16,9 млрд долл. усугубляется сложностями в управлении долгами. Международный кредитный рейтинг России после внутреннего де­фолта августа 1998 — «выборочный дефолт» — один из самых низких в мире, что негативно отражается на перспективах и условиях новых займов и котировке российских долгов. Осенью 1998 года котировки евробондов РФ опускались до уровня 20% номинала, а по отдель­ным видам долгов — до 6 центов за I доллар долга².

Ситуация усугубляется структурой выплат конца 1998—1999 го­дов, которую иллюстрирует табл. 3.2.6. Как видно из таблицы, 60% всех выплат составляют проценты по кредитам; 14,5 млрд долл. приходится на выплаты международным финансовым организаци­ям и правительствам. Невыплаты таких долгов лишают заемщика

Таблица 3.2.6

Обслуживание внешнею долга (конец 1998 — 1999 год)³ (млрд долл.)

Кредиторы	Основной долг	Проценты	Всего
Международные организации	4,5	2,0	6,5
Страны — члены Парижского клуба Банки Евробонды Реструктурированные долги	2,0 0,6 0 1,3	6,0 0,1 2,4 2,2	8,0 0,7 2,4 3,5
Итого:	8,4	12,7	21,1

¹ Хейфец Б.А. Внешний долг России // Финансы. 1999. № 2. — С. 22.

² Там же. С. 23.

³ Там же.

ансовой перспективы, они могут привести ксуверенному дефолту ^одновременной финансовой изоляции страны.

Существует несколько способов решения проблемы срочных вып-По различным оценкам, путем реструктуризации части внещ-

о д_0Лга можно было бы отложить около 8 млрд долл. выплат в 1999 году- Кроме того, Россия имеет шансы на реструктуризацию или

тичное _СПИсание долгов бывшего СССР Парижскому клубу. Эти шансы даже возросли после августовского кризиса 1998 года, так как если ранее показатель отношения объема внешнего долга к ВВП со­ставлял примерно 35%, то сейчас — около 90%'. Таким образом, со­гласно классификации Парижского клуба, Россия попадает в число стран, тяжело обремененных долгами, для которых разработаны ме­ханизмы и схемы реструктуризации и списания долгов. Кроме того, Россия может рассчитывать на понимание и со стороны междуна­родных финансовых организаций.

Одним из направлений работы по управлению долгом могла бы стать передача кредиторам за долги акций росси йских банков и пред-приятий. Кроме того, при решении вопроса управления госу­дарственными долгами, необходимо учитывать и те суммы, которые различные страны должны СССР или Российской Федерации, так как существует возможность перепродажи этих обязательств.

В целом можно отметить, что дальнейшая практика выпуска в обращение на финансовые рынки государственных обязательств и управления государственным долгом требует существенной кор­ректировки и необходимости учета всего комплекса условий реальной экономики, особенно при применении методов финансирования дефицита государственного бюджета аналогичных тем, которые при­меняют промышленно развитые страны.

3.2.6. Пост-кризисное состояние рынка государственных обязательств

рамках осуществления программы реструктуризации ГКО/

^рЗ в соответствии с распоряжением Правительства РФ от 12.12.98 г.

'-■ 1787-р «о новации по государственным ценным бумагам» и pea-

дующими его нормативными актами Министерства финансов РФ

^^ентрального банка РФ участвующие кредиторы получат еди-

гменнуго выплату денежных средств в размере 3,334% от скор-

Экономика и жизнь. 1999. № 28. - С. 1.

ректированной суммы имеющихся у них ГКО/ОФЗ вместе с про-центами на эту сумму по ставке 30% годовых за период с ] 9 августа 1998 года по 30 декабря 1998 года. В дальнейшем Центральный банк РФ предлагает разрешить использование этих средств на российс­ком фондовом рынке. В дополнение к этому, 6,666% от скорректи­рованной суммы ГКО/ОФЗ будет погашено вручением им двух но­вых ГКО, имеющих подразумеваемую ставку 30% годовых, начиная с 19 августа 1998 года. Остающаяся часть скорректированной суммы имеющихся у кредиторов ГКО/ОФЗ будет обменена на пакет из 12 новых ОФЗ и одной бескупонной ОФЗ с денежной стоимостью. Эти условия отражают принципиальную договоренность, достигнутую с шестью крупнейшими владельцами ГКО/ОФЗ — нерезидентами, о которой было объявлено 19 ноября 1998 года.

Совокупная основная сумма пакета из 12 новых ОФЗ (разделен­ная поровну между этими ценными бумагами) составляет 70% от скорректированной суммы предъявленных кредитором ГКО/ОФЗ. Сроки погашения новых ОФЗ наступают в феврале 2002 года и за­канчиваются в январе 2004 года.. Проценты на новые ОФЗ начисля­ются с 19 августа 1998 года и выплачиваются ежеквартально — пер­воначально по ставке 30% годовых, с последующим ежегодным уменьшением ставки на 5%. Основная сумма ОФЗ с денежной сто­имостью устанавливается в размере остающихся 20% от скорректи­рованной суммы имеющихся у кредитора ГКО/ОФЗ. Срок погаше­ния всех ОФЗ с денежной стоимостью наступает в 2001 году, и они, по усмотрению владельца, могут быть:

• до I мая 2001 года зачтены по номиналу в счет выполнения
обязательств по уплате налогов в федеральный бюджет, по ко­
торым на 1 июля 1998 года имелась задолженность;

• использованы на приобретение вновь выпускаемых акций рос­
сийских банков, составляющих до 25% от оплаченного устав­
ного капитала банка;

• оцениваться по номиналу до установленного срока их пога­
шения при решении вопроса о применении штрафных санк-

. ций к российскому банку, который не соответствует норма­тивам по уровню достаточности капитала. Этот вариант moj жет быть использован только в отношении ОФЗ с денежной стоимостью, составляющих не более 5% от капитала россий­ского банка.

Поданным Министерства финансов РФ, уже предъявлены ГКО/ ОФЗ номинальной стоимостью 122,4 млрд руб., которые составляют

89% общего количества ГКО/ОФЗ, принадлежащих резиден-(не включая ГКО/ОФЗ, принадлежащие физическим лицам и ПБ РФ)> ^{и около} 35% от общего количества ГКО/ОФЗ, принадле­жащие нерезидентам¹.

Посткризисный этап начался с восстановления рынка внутрен­него государственного долга в январе 1999 года, когда на ММВБ были возобновлены торги по ГКО—ОФЗ и проведение операций межди­лерского РЕПО с государственными ценными бумагами. Тем не ме­нее к концу года рынок краткосрочных государственных обязательств все еще находится в зачаточном состоянии. Это отрицательно сказа­лось на рынках банковских кредитов, поскольку они потеряли ори­ентир для определения стоимости коротких заимствований, кото­рым как раз и являлся рынок государственных краткосрочных обя­зательств. В результате Центральный банк РФ был вынужден при­бегнуть к относительно новому инструменту управления краткос­рочными заимствованиями — выпуску бескупонных облигаций. В настоящее время на рынке государственных обязательств Российс­кой Федерации обращаются бескупонные Облигации Банка России (ОБР) и реструктурированные ГКО/ОФЗ.

Эмиссия Облигаций ЦБ РФ (ОБР) определяется Положением ЦБ РФ от 28.08.98 г. № 52-П «О порядке эмиссии облигаций Цент­рального банка Российской Федерации (Банка России)». Облига­ции являются краткосрочными именными ценными бумагами, пре­доставляющими их владельцу право на получение основной суммы Долга, выплачиваемой при погашении выпуска. Доходом по обли­гации является разница между ценой погашения и ценой покупки элигации. Эмиттентом облигаций является ЦБ РФ, владельцами облигаций могут быть кредитные организации. Параметры выпус­ка, а также порядок признания выпуска состоявшимся определяет-Кредитным комитетом ЦБ РФ, номинальная стоимость облига-и составляет 1000 рублей. Облигации выпускаются в докумен-рной форме с обязательным централизованным хранением. До­житом, удостоверяющим права, закрепленные облигациями каж-о выпуска, является глобальный сертификат. Учет облигаций кдого выпуска осуществляется на счетах «депо» владельцев об-*гаций в депозитарии. Функции депозитария выполняет ЦБ РФ организация, уполномоченная ЦБ РФ на выполнение таких *кций. Обслуживание и погашение выпусков осуществляет ЦБ

Данные агентства «Reuters» на 29.03.99.

РФ. Состояние рынка ГКО-ОФЗ-ОБР на конец марта — начало апреля 1999 года показывает табл. 3.2.7.

Таблица 3.2.7

Рынок ГКО-ОФЗ-ОБР¹

Характеристики			1999 год		---------- ~~~]
рынка облигаций	31.03	01.04	02.04	05.04	06.04
Сумма средств в торговой системе ГКО-ОФЗ-ОБР, млн руб.	2425,1	2032,8	1904,8	1779,4	1752,7
в том числе зарезервиро­ванных для торгов, млн руб. Характеристики рынка ОБР:	2425,1	2032,8	1904,8	1779,4	1752,7
Объем в обращении, млн руб.
по номиналу	207187,9	207588,7	207703,2	208084,7	208 107,5
по деньгам Дюрация рыночного портфеля, дней	92013,0 981,5	88 050,4 974,9	86034,4 968,9	85 903,4 964,1	86258,5 962,7

Таблица наглядно иллюстрирует практическое отсутствие раз­витого рынка государственных ценных бумаг в России. В сложив­шейся ситуации необходимо появление на рынке государственных обязательств таких финансовых инструментов, которые поль­зовались бы доверием инвесторов и кредиторов. Их появление поз­волило бы воссоздать эффективный рынок по привлечению вре­менно свободных денежных средств субъектов предприниматель­ства для цивилизованного, принятого в промышленно развитых странах мира финансирования дефицита государственного бюдже­та и покрытия кассовых разрывов в процессе исполнения бюджета по доходам.

Контрольные вопросы:

1. Дайте определение государственного долга.

2. В чем заключается различие между государственным и банковским кре­
дитом?

Материалы сервераhttp//www.cbr.ru/markets/hd.asp.

^Назовите основные методы управления государственным долгом.: _иведИте классификацию государственных ценных бумаг. ■ ковы отличия между рынком государственных обязательств в промыш-

⁵',_нно-развитых странах и в России?

Дата добавления: 2014-11-09